1、德昌股份推荐分析

核心推荐逻辑：德昌股份是汽车EPS电机内资企业龙头，将EPS电机、高端电机的技术壁垒延伸至机器人领域布局关节电机业务，未来有望获得国内外头部机型本体订单，目前机器人业务预期尚未充分体现。

超预期逻辑：市场对德昌股份存在认知偏差，将其定位为传统家电企业、认为成长天花板有限，但公司业务重心已发生重大变化：家电为现金流业务，近5年新拓的汽车EPS电机业务已进入放量期，成为第二增长曲线业务；汽车EPS电机技术壁垒高于普通电机，全球市场曾由日本电产、博士等外资主导，公司产品力强，兼具客户高效及综合成本优势，是内资龙头；此外，机器人关节电机赛道难度高于市场预期，市场对公司进军该领域的能力明显低估。

检验指标与催化剂：汽车EPS电机业务的检验指标为营收占比、盈利能力提升及客户拓展情况，催化剂是营收占比提升、盈利能力维持较高水平及客户持续性突破；机器人业务的检验指标为客户订单获取情况，催化剂是业务取得客户突破及新增订单。

研究价值：德昌股份研究价值在于近年从家电为主逐步拓展至更高技术壁垒、更强盈利能力的汽车EPS电机业务（第二增长曲线，内资领先且已进入放量期），2025年将高端电机技术延伸至机器人领域做关节电机业务，未来有望取得客户端突破。

盈利预测与估值：德昌股份作为十大吸尘器出口企业、汽车EPS电机内资龙头，机器人关节电机业务有望打开成长空间。预计2025-2027年营业收入分别为46.9亿、53.9亿、63.2亿，同比增长14.6%、14.8%、17.3%；归母净利润分别为2亿、4亿、5.7亿，同比增速分别为-50%、97.8%、42.2%；基于12月5日收盘价计算的PE分别为41.5倍、21.0倍、14.7倍，上调买入评级。

风险提示：提醒关注德昌股份业务相关的潜在风险，具体风险提示环节已提及但未详细展开。

2、12月政治局会议信号解读

明年经济增长目标：结合政治局会议“稳中求进”要求，2025年经济增速为5%，基于此，明年经济增长目标大概率维持5%。同时，十五期间五年经济增速均值设置在4.5%左右的隐形目标概率较高，而明年作为开局年，整体经济增速大概率要高于未来五年增速中枢，进一步支撑明年目标在5%左右的判断。

政策基调理解：政策基调核心是统筹国际经贸斗争与国内经济工作，同时加大逆周期和跨周期调节。整体来看，明年政策基调会视外部环境相机调整：若外部经贸环境波动较大，国内政策力度将有所上升，更偏向逆周期调节；若经贸环境平稳，政策则更注重跨周期调节，财政及货币政策力度会有所收敛。

财政货币政策展望：基于明年中美关系大概率相对平稳的判断，政策更偏向跨周期调节，力度相对审慎。财政政策方面，明年中央赤字率表观上大概率与2025年4.0持平，甚至可能略高至4.2左右，但结转结余资金调整规模将较2024年底给2025年拨款超2万亿的情况有所回落；特别国债方面，2025年发行5000亿补充四家大行资本金，明年剩余工行、农行未补充，但因银行数量收敛，特别国债规模也可能回落。综合结转结余、地方专项债、超长期特别国债及特别国债来看，广义财政支出力度相较于2025年会有所边际回落。货币政策方面，明年依然有50个BP降准及10个BP降息的基准预期，其中明年年初为力争经济开门红，大概率会有25个BP降准及10个BP降息落地，剩余宽松空间将视年内经济节奏相机抉择。

风险提示：需关注两项风险：一是外部经贸环境超预期恶化，尤其是美国以外的欧洲、日本等经济体可能发起的贸易摩擦；二是全球需求超预期回落影响出口韧性，若外需超预期回落，对国内政策基调的判断可能出现变化。

3、2026年银行年度策略分析

2026年银行基本面情况：2026年银行基本面的主要变化是核心营收有望迎来修复，主要得益于息差拖累的改善。从整体业绩预测来看，2026年上市银行利润同比增长2.7%，较2025年约1.8%的水平有所提升；营收增速为2.8%，2025年则为1.2%，呈现稳步提升态势。节奏上，2026年上市银行季度间业绩将逐渐改善，主要因息差拖累同比改善，息差有望先下后稳，降幅较此前年度显著收窄，利息净收入有希望恢复正增长。拖累因素主要来自金融市场业务，预计2026年非息收入负增4.6%，原因是债市温和回暖但银行债券投资收益兑现力度减弱。风险端，2026年信用成本率为0.64%，较2025年略微下降3个BP，主要因信贷减值比例下降；整体不良生成保持稳定，拨备覆盖率厚实有反补空间。从个股业绩强弱看，贷款组织能力强、息差率先企稳的银行营收表现更好；不良改善周期、存量拨备厚的银行利润释放弹性更高，部分优质和改善性城商行（如齐鲁、青岛、南京、重庆等）业绩将跑赢上市银行。

银行股投资策略思维：银行股投资策略思维方面，主动公募持仓水平已创历史新低，2025年三季度末主动公募基金重仓银行股的比例仅1.5%，悲观资金几乎无筹码，从历史回溯看，持仓新低时买入银行板块的胜率较高。同时，绝对收益资金投资银行股的机会成本不高：一方面市场利率很低，银行本身股息率及预期回报率较高；另一方面无风险利率2026年呈震荡下行态势，资产荒压力延续，高股息资产受险资青睐。权益端机会成本方面，进取型投资者风险偏好或进一步提升，但对银行股影响趋于钝化（因主动资金筹码少），而价值型投资者机会成本可能下降，银行股或成为其增配方向。2026年银行股风险平价较稳定，因2026年是十五开局第一年，系统性风险底线要守住，但需关注房地产相关风险对板块情绪的阶段性影响。

银行股投资建议：2026年银行核心业绩将恢复增长，作为十五开局第一年，银行股再出发，首选新动能组合，重点推荐浦发银行、南京银行、上海银行、云农商行和工商银行。板块层面，2026年银行股有希望实现绝对收益，稳健增长的银行股迎价值重估：分子端，核心营收和利润增长修复，预计2026年上市银行核心营收增长5%，逆转2023年以来负增长态势，业绩增长曲线重启；分母端，投资银行股的机会成本不高，2026年将定义为银行股价值重估年份。选股方面，新动能银行有更大价值修复空间，分两条线索：a.金融强国，大行筑基：十五规划明确加速建设金融强国，2026年六家大行资本补充有望全部到位，市场份额进一步提升，推荐A股交行、工行、建行、中行、农行，关注港股六大行；b.ROE提升主线，中小行进取机会：从三维度切入——资本补充（如转债成功转股或有望推动转股的浦发、南京等）、经营管理改善（如新一届管理层到位、质效提升的上海云农等）、区域市场份额提升（如区域市场空间大、网点加密或竞争优势强的青岛、齐鲁、重庆等），推荐浦发、南京、上海、云农、重庆、青岛，关注齐鲁；此外，关注困境反转、存量风险出清的标的（如北京银行、华夏银行）。

Q&A

Q：推荐德昌股份的核心逻辑是什么？

A：公司作为汽车EPS电机内资龙头，将EPS电机及高端电机的技术壁垒延伸至机器人领域，布局关节电机等业务，未来有望获得国内外头部机器人本体厂商订单，且当前机器人业务预期尚未充分体现。

Q：公司业务的超预期逻辑是什么？

A：市场对公司定位仍偏向传统家电企业，认为其成长天花板有限，但存在两点超预期：一是公司业务重心已发生重大变化，家电业务为现金流业务，近5年新拓的汽车EPS电机业务已进入放量期，成为第二增长曲线；该领域技术壁垒高于普通电机，此前全球市场由日本电产、博世等外资龙头主导，公司作为内资龙头，具备产品力、客户高效及综合成本优势，市场对其认知存在预期差；二是机器人关节电机赛道难度高于市场预期，市场对公司进军该业务无预期，其关节电机能力明显被低估。

Q：公司汽车EPS电机与机器人业务的检验指标及催化剂情况如何？

A：检验指标方面，汽车EPS电机看营收占比、盈利能力提升及客户拓展情况，机器人业务看客户订单获取情况；催化剂方面，汽车EPS电机需营收占比提升、盈利能力维持较高水平及客户持续突破，机器人业务需取得客户突破及新增订单。

Q：这篇报告的研究价值体现在哪些方面？

A：报告研究价值体现在公司近年从家电业务为主拓展至更高技术壁垒、更强盈利能力的汽车EPS电机第二增长曲线业务，目前在内资中处于领先地位且进入放量期；25年将高端电机技术壁垒延伸至机器人领域开展关键电机业务，未来有望取得客户端突破。

Q：公司的盈利预测及估值水平如何？

A：基于公司为十大吸尘器出口企业及汽车EPS电机内资龙头，且机器人关节电机业务有望打开成长空间，预计25-27年营业收入分别为46.9亿、53.9亿、63.2亿，同比增长14.6%、14.8%、17.3%；归母净利润分别为2亿、4亿、5.7亿，同比分别为-50%、+97.8%、+42.2%。基于12月5日收盘价计算的PE分别为41.5、21.0、14.7倍，上调买入评级。

Q：明年经济增长目标是怎样的？

A：政治局会议提出稳中求进要求，考虑今年经济增速5%，我们认为明年经济增速设置在5%的概率较高；此外，我们此前相关系列研究提出十五期间五年经济增速均值约4.5%的隐形目标，作为开局年，增速需高于未来五年增速中枢，同样指向明年增速约5%的概率较大。

Q：如何理解明年政策基调？

A：明年政策基调核心为国际经贸斗争与国内经济工作相统筹及加大逆周期和跨周期调节的结合。逆周期政策对应较高政策期待，跨周期调节则需收敛当下政策预期。整体将根据外部环境相机调整：若外部经贸环境波动大，政策力度上升、偏向逆周期；若经贸环境平稳，政策更注重跨周期调节，财政及货币政策力度收敛，体现相机抉择的灵活性。

Q：如何展望明年的财政政策与货币政策？

A：基于政治局会议，明年中美关系相对平稳，政策偏向跨周期调节，力度审慎。财政政策上，中央赤字率大概率与今年4.0持平或略高至4.2左右，但去年底给今年拨款超2万亿的结转结余资金明年会回落，今年发行5000亿的特别国债明年规模也会回落，广义财政支出力度较2025年边际回落。货币政策上，明年有50BP降准、10BP降息的基准预期，年初大概率落地25BP降准和10BP降息，剩余宽松空间视年内经济节奏相机抉择。

Q：2026年上市银行的基本面情况是怎样的？

A：2026年上市银行营收利润增速有望较2025年稳步提升，其中利润同比增长2.7%，营收增速2.8%；季度间节奏逐渐改善，主要得益于息差拖累同比改善，上市银行息差先下后稳、降幅显著收窄，利息净收入有望恢复正增长。拖累因素主要是金融市场业务贡献下降，预计2026年债市温和回暖但银行债券投资收益兑现力度减弱。驱动因素方面，量：总资产增速8.6%，较2025年放缓0.4个百分点，规模增量以对公为主，大行和城商行扩表动能较强；价：息差改善，2026年较2025年下降4BP，二季度开始企稳回升，中小银行韧性更好；非息收入：2026年预计负增4.6%，因债券投资收益兑现力度下降；信用成本：率0.64%，较2025年下降3BP，因信贷减值比例下降，不良生成保持稳定，拨备覆盖率厚实有反补空间。个股方面，营收增速取决于利息净收入强弱；利润释放弹性取决于资产质量及存量拨备厚度；部分优质及改善性城商行业绩将跑赢上市银行。

Q：从策略思维的角度来看，银行股投资有哪些变化？

A：银行股投资变化主要体现在三方面：一是筹码结构上，主动公募基金持仓创近十年新低，今年三季度末重仓银行股比例仅1.5%，悲观资金几乎无筹码，历史上持仓新低时买入银行板块胜率较高；二是绝对收益资金投资机会成本较低，2026年无风险利率震荡下行、资产荒压力延续，高股息资产受险资青睐，且权益端进取型投资者对银行股影响已钝化，价值型投资者机会成本下降，银行股或成增配方向；三是风险平价较稳定，2026年作为十五开局第一年需守系统性风险底线，但需关注房地产相关风险对板块情绪的阶段性影响。

Q：银行股投资有哪些建议？

A：2026年作为十五规划开局第一年，银行核心业绩将恢复增长，银行股投资首选新动能组合，重点推荐浦发银行、南京银行、上海银行、云农商行和工商银行。板块方面，2026年银行股有望实现绝对收益，稳健增长标的或迎来价值重估——分子端，2026年上市银行核心营收预计增长5%，逆转2023年以来负增长态势；分母端，投资机会成本低，高股息资产受险资青睐，且主动资金筹码已少，价值型投资者或增配。选股维度包括：一是金融强国主线，六家大行2026年资本补充或全部到位，市场份额有望提升，推荐A股交行、工行、建行、中行、农行，关注港股六大行；二是ROE提升主线的中小银行，从资本补充、经营管理改善、区域市场份额提升三个维度选择，重点推荐浦发、南京、上海、云农、重庆、青岛银行，关注齐鲁银行；此外关注困境反转、存量风险出清的北京银行、华夏银行。

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