1、全国统一大市场核心逻辑解析

核心特征与目标：全国统一大市场核心不是物理层面市场范围的简单扩大，而是通过制度规则统一与制度性开放，破除经济循环堵点，重塑竞争生态与资源配置效率，为新质生产力发展提供空间和土壤。核心方向有三：深化分工协作、促进充分竞争、降低交易成本。

深化分工协作路径：深化分工协作是全国统一大市场建设核心目标之一，关键是引导资源配置从分散重复转向集中高效，抓手是因地制宜发展新质生产力。区域分工要结合禀赋特点，避免低效率重复建设。何立峰对不同地区提出指引：科技资源丰富地区培育新产业；工业制造业优势地区推动产业升级；自然资源富集地区打造资源开发新模式。同时，地方政府观念转变需过程，或需完善考核评价体系。

促进充分竞争措施：促进充分竞争通过破除地方保护等实现，从三方面着手：规范税收与补贴政策；规范招商引资行为，统一标准；破除市场准入隐形壁垒，落实全国一张清单。以推进零基财政预算优化财政，更好发展新质生产力。安徽2023年省级挤出无效财政资金超80亿元；湖南省级财政专项资金从42项整合为33项，压减21%，用于改善民生。

降低交易成本路径：全国统一大市场推动要素自由流动与流通体系建设，从制度性、流通成本等方面降本增效。制度性成本上，要素流动有望通过制度改革或创新降低成本；流通成本上，十五五时期推动降低全社会物流成本将发展。社会物流总费用与GDP比率从2012年的18%降至2025年上半年的14%，距发达国家仍有差距。力争到2027年降至13.5%左右。

反内卷逻辑与导向：2025年10月人民日报指出我国不存在全面产能过剩，为反内卷定调。当前局部内卷非产能过剩，全国统一大市场推动经济从卷价格向优价值转型。十五五规划建议形成优质优价、良性竞争秩序，是反内卷重要导向，包括：树立优质优价观念；建立激励导向，引导企业转型；通过市场化、法治化手段形成秩序。当前反内卷更侧重供给优化，反对恶性低价竞争。

风险提示：全国统一大市场推进有两大风险：一是政策落地不及预期，可能使完善进度放缓；二是国际局势超预期，经贸摩擦或使内需政策超预期发力。

2、2026农业年度策略与投资建议

养殖板块经营展望：养殖板块2026年展望分为生猪、肉牛、肉禽三部分。生猪板块核心逻辑为‘天时+地利+人和’：天时指产能去化逻辑顺畅，政策以反内卷为核心驱动，叠加猪价低位亏损状态推动产能出清；地利指板块位置较低，估值指标和市场关注度均处低位；人和指板块关注度随高切低策略提升，作为消费板块中反内卷滞涨品种值得关注，投资聚焦低成本价值属性标的。肉牛板块核心为未来两年景气度持续提升，2026年将进入高光表现窗口，核心逻辑是供给端受2023年以来价格低迷、亏损导致的能繁母牛下降影响，产能去化后供给收缩将逐步体现，叠加进口冲击缓解和需求改善预期（弹性变量）。肉禽板块（黄鸡、白鸡）仍面临供给端压力，需精选个股，关注黄鸡龙头立华股份、白鸡龙头圣农发展和益生股份，同时伺机捕捉行业初期进展或疫情等事件性机会。

其他农业板块展望：其他农业板块2026年展望涵盖饲料、动保、种植、宠物等领域。饲料板块处于量增价减阶段，猪料需求预计高位稳定，水产料关注需求改善及关税影响；动保板块受益于下游养殖规模提升，长期趋势未结束，叠加宠物疫苗等大单品放量，盈利持续改善；种植板块景气仍有压力但最差阶段或已过，未来低位震荡积攒向上能量，关注粮食安全下转基因、高密植品种推广等催化剂；宠物板块受益消费升级趋势，情绪价值驱动下国产品牌崛起，内需与出口双轮驱动值得关注。

重点标的推荐：各板块重点标的推荐如下：生猪板块，核心组合包括牧原股份、温氏股份、德康农牧（成本优势确定性强）；关注天康生物、立华股份（自身经营优但关注度低）；养猪新势力如巨星神农、正邦科技、华农股份。肉牛板块未提及具体标的。肉禽板块，关注黄鸡龙头立华股份、白鸡龙头圣农发展和益生股份。饲料板块，核心关注海大集团（成本控制、产业链延伸、出海战略），弹性标的邦基科技。动保板块，关注瑞普生物、生物股份，以及竞争实力优的科前生物、普莱柯、中牧股份。种植板块，关注土地资源禀赋优的北大荒、苏垦农发；生物育种产业化加速的康农种业、荃银高科、登海种业、大北农。宠物板块，关注品牌势能累积的乖宝、中宠、佩蒂；宠物用品领域的源飞、天元宠物。

风险提示：需关注政策落地不及预期、动物疫病大规模爆发、农产品价格明显波动、自然灾害影响等风险。

3、传媒游戏板块行情与重点公司

游戏板块行情分析：10月作为游戏传统淡季，叠加Q4市场情绪风险偏好低切，游戏板块整体走弱。但经过调整后，板块估值已具备较强吸引力。截至11月24日，覆盖的百亿市值以上游戏公司26年平均PE约为14.9倍，处于低位水平。

重点公司动态：巨人网络方面，其《超自然行动组》等头部产品10月流水表现强劲，具有较强韧性。根据七麦数据，《超自然行动组》在畅销书榜总榜保持相对靠前位置，且公司对该产品未来计划明确，包括即将上线港澳台版本及2026年的出海规划。世纪华通方面，《无尽冬日》稳定在畅销书榜前十名，公司近期发布投资者交流公告，组织系列调研，针对产品表现稳定性及市场疑虑点进行统一解答，一定程度上缓解了10月摘帽后市场的困惑和担忧。

推荐逻辑与时点：12月需重点关注巨人网络，主要基于多重催化剂：《超自然行动组》计划上线港澳台版本、《名将杀》后续上线预期，以及面向2026年1月寒假游戏旺季的布局。根据最新业绩判断，若2026年巨人网络规模利润达40亿或以上，当前约780亿市值对应的26年估值不到20倍。此外，随着产品海外上线及新版本迭代，市场对其月均流水或持续上调，当前时间节点值得重点关注。

4、成大生物股东协同与发展分析

股东协同与治理优化：辽宁成大生物成立于2002年，目前在售产品含人用狂犬病疫苗和人用乙脑灭活疫苗。2025年，公司控股股东辽宁成大完成董事会换届选举，粤民投入股，治理机制更灵活高效，为专业化决策与市场化运营注入新动能。

经营状况与管线进展：2022 - 2025年Q3，因国内疫苗市场竞争加剧，人用狂犬病疫苗销售收入下降，公司收入端有所波动。公司核心产品优势明显，人用狂犬病疫苗自2008年起市场占有率连续10余年领先，居该领域龙头地位；人用乙脑灭活疫苗是国内唯一在售的乙脑灭活疫苗，通过持续推广支撑业绩。管线进展上，截至2025年，人用二倍体狂犬疫苗通过临床试验现场核查，完成产品注册检验，正开展补充研究推进上市；四价、三价流感疫苗分别于2025年1月和3月申报药品注册上市许可；15价HPV疫苗于2025年3月启动二期临床试验；Kobe疫苗进入三期临床试验收官阶段；13价肺炎结核疫苗或水痘疫苗进入一期临床试验收官阶段。截至2025年三一季报，公司在手现金44.10亿元，交易性金融资产10.60亿元，资产负债率4.24%。

风险提示：主要风险有产品临床开发失败、销售不及预期和市场竞争风险。

Q&A

Q：全国统一大市场有怎样的特征？

A：全国统一大市场的核心并非物理层面或市场范围的简单扩大，而是通过制度规则统一与制度性开放，破除制约经济循环的关键堵点，重塑市场竞争生态和资源配置效率，为发展新质生产力提供广阔空间和深厚土壤。其特征主要包括三方面：一是深化分工协作，打破长期存在的行政区经济壁垒和市场分割；二是促进充分竞争，关键在于统一的市场基础制度与监管规则；三是有效降低交易成本，通过推进市场设施高标准联通，打造统一的要素和资源市场。

Q：全国统一大市场如何深化分工协作？

A：深化分工协作是全国统一大市场建设的核心目标之一，关键在于引导资源配置从分散重复转向集中高效，核心抓手是因地制宜发展新质生产力，推动区域分工与禀赋特点紧密结合，避免低效率重复建设。何立峰指出，科技资源丰富、创新活动集中的地区需选好赛道，培育新产业、新业态、新模式，抢占全球创新制高点；工业制造业体量大、优势强的地区需用数字绿色技术推动产业转型升级，向价值链高端延展；自然资源富集的地区需把握新技术、新需求机遇，打造资源开发利用新模式，实现经济效益、环境效益、社会效益多赢。但地方政府传统政绩观念转变需过程，需加快完善高质量发展考核体系及干部政绩考核评价体系。

Q：全国统一大市场如何促进充分竞争？

A：全国统一大市场通过两大路径促进充分竞争，一是破除地方保护、税收优惠、重复招商引资、无序补贴等，具体从规范税收与补贴政策、统一招商引资标准、破除市场准入隐形壁垒三方面着手；二是以推进零基财政预算为抓手优化财政预算，如安徽省2023年省级挤出无效财政资金超80亿元，湖南省省级财政专项资金从42项整合为33项、压减21%，腾出更多财力用于改善民生等重点领域。

Q：全国统一大市场如何降低交易成本？

A：完善全国统一大市场推动要素资源在全国范围自由流动、高效配置，通过推动要素自由流动与现代流通体系建设，从制度性成本、流通成本多方面实现降本增效。制度性成本方面，人口、土地、数据等要素流动有望通过制度改革或创新降低流动成本；流通成本方面，社会物流总费用与GDP比率从2012年的18%下降至2025年上半年的14%，但距发达国家8%左右的水平仍有差距。2025年2月中国政府网披露，国家发展改革委等部门将加快实施铁路货运网络工程和内河水运体系连通工程，支持有条件的地区建设国际物流枢纽中心和大宗商品资源配置枢纽，力争到2027年该比率降至13.5%左右。

Q：应该如何从全国统一大市场理解反内卷？

A：2025年10月《人民日报》中财文明确我国不存在全面性、结构性产能过剩，为反内卷给出基本定调，当前经济领域局部内卷并非产能过剩；全国统一大市场通过优化资源配置与竞争环境，推动经济从卷价格向优价值转型；十五五规划建议提出形成优质优价、良性竞争的市场秩序，是推进反内卷的重要导向，需引导市场主体树立优质优价观念、建立优胜激励机制，并通过市场化法治化手段规范竞争；与2016年供给侧改革相比，全国统一大市场框架下更侧重供给高质量优化而非简单产能出清，将以市场化法治化手段引导内卷领域价格回归成本线以上，杜绝降低质量、以次充好的恶性低价竞争。

Q：养殖业板块2026年的经营展望及投资建议是怎样的？

A：2026年养殖业板块重点关注生猪、肉牛、肉禽三大方向。生猪板块具备天时地利人和逻辑：天时为2026年产能去化逻辑顺畅，政策以反内卷为核心驱动，叠加猪价低位亏损带动市场化产能出清；地利为板块估值及市场关注度均处于低位；人和为高切低策略背景下板块关注度逐步提升。投资标的推荐牧原股份、温氏股份、德康农牧，以及天康生物、立华股份、巨星神农、正邦科技、华农股份。肉牛板块2026年将进入高光表现期，核心逻辑为供给端：2023年以来价格低迷导致的产能出清已积聚力量，能繁母牛数量明显下降，产能去化到供给收缩的时滞将在2026年体现，供给减少带动价格上涨；同时进口冲击逐步缓解，需求端具备向上弹性。肉禽板块以精选个股为主、等待行业β助力，黄鸡推荐立华股份，白鸡推荐圣农发展、益生股份；行业当前仍有供给端压力但处于缓慢释放过程，需关注疫情等事件性变量带来的机会。

Q：农业其他板块2026年的经营展望及投资建议分别是怎样的？

A：饲料板块整体处于量增价减阶段，2026年猪料需求将维持高位稳定，水产料需关注需求改善及关税等因素影响；投资建议关注成本控制、产业链延伸及出海战略推进的公司，核心为龙头海大集团，同时关注弹性标的邦基科技。动保板块受益于下游养殖规模提升的长期趋势，叠加宠物疫苗等大单品逐步放量，盈利将持续改善；投资建议关注研发实力与产品创新优势企业，以及宠物等大单品带来新增量的品种，核心推荐瑞普生物、生物股份，同时关注科前生物、普莱柯、中牧股份。种植业板块景气仍有压力，但最差时期已过，未来将低位震荡并逐步积攒向上能量，需关注粮食安全背景下转基因、高密植品种推广的潜在催化剂；投资建议从资源端选择土地资源禀赋优异的北大荒、苏垦农发，从上游生产资料环节关注生物育种产业化加速、核心品种放量的康农种业、荃银高科、登海种业、大北农。宠物板块符合消费升级及情绪价值趋势，关注国产品牌崛起；投资建议关注品牌势能累积及消费趋势拉动的公司，核心标的包括乖宝、中宠、佩蒂，以及宠物用品领域的源飞、天元宠物。

Q：如何看待近期游戏板块的行情？

A：10月作为游戏传统淡季，叠加Q4市场情绪风险偏高低切，游戏板块走弱；经调整后估值已具较强吸引力，截至11月24日，覆盖的百亿市值以上游戏公司2026年平均PE为14.9倍，估值处于低位。

Q：此前重点提示的巨人网络及世纪华通近期有哪些新变化？

A：巨人网络方面，超赞行动组10月流水表现强劲，据七麦数据其在畅销书总榜保持相对靠前位置；公司明确该产品未来将上线港澳台及明年出海规划。世纪华通方面，《无尽冬日》稳定在畅销书榜前十，KingShop等游戏表现稳健；近期发布投资者交流公告，组织调研解答市场对公司10月摘帽后的疑虑及产品稳定性等问题。

Q：选择在当前时间点重点提示巨人网络的原因是什么？

A：选择当前时间点重点提示巨人网络，主要因12月超战行动组计划上线港澳台、叠加名将杀后续上线预期及面向明年1月寒假游戏旺季的布局需求；上周发布的年度策略报告游戏部分对右侧标的2026年核心价值投资机会做了重点论述；若2026年巨人网络利润达40亿及以上，当前约780亿市值对应2026年估值不到20倍；且公司后续海外布局及版本迭代计划有望推动市场持续上调月均流水预期。

Q：这份报告最精华的观点是什么？

A：报告最精华的观点为看好云林投入股辽宁成大后对成大生物的发展协同与助力，以及公司创新边界持续延伸和突破下的投资机会。

Q：报告当前的市场价值体现在哪些方面？

A：报告当前的市场价值主要体现在公司业务分析及展望：成大生物疫苗业务处理中心的疫苗管线持续推进，商业化增量逐步显现；同时通过分析公司股东协同战略布局等数据，突出了公司在强现金流支撑下未来业务拓展边界的可能性逻辑。

Q：研究对成大生物有哪些新认识？

A：研究主要有以下新认识：股东与治理方面，2025年公司控股股东辽宁成大完成董事会换届选举，粤民投入股，治理机制更趋灵活高效，为专业化决策和市场化运营注入新动能；经营方面，2022年至2025年Q3公司收入端有所波动，主要因国内疫苗市场竞争加剧，人用狂犬病疫苗销售收入下降；产品与管线方面，公司在售产品为人用狂犬病疫苗和国内唯一在售的人用乙脑灭活疫苗；持续高研发投入形成良好管线梯队，2025年人用二倍体狂犬病疫苗通过临床试验现场核查并开展补充研究，四价、三价流感疫苗分别于2025年1月、3月申报药品注册上市许可，15价HPV疫苗于2025年3月正式启动二期临床试验，新冠疫苗进入三期临床试验收官阶段，13价肺炎结核或水痘疫苗进入一期临床试验收官阶段；现金与外延发展方面，2025年三季报显示公司在手现金44.10亿元、交易性金融资产10.60亿元，资产负债率4.24%，充足现金储备支撑创新发展，业务外延至创新药、创新疗法领域，商务拓展团队与深圳子公司协同推进产业投资与商务拓展工作，重点在疫苗及生物医药领域挖掘筛选创新项目与重大品种、寻找前沿技术合作机会，同时关注行业整合与外延并购机会，实施积极产业投资拓展策略筛选具备投资价值和发展潜力的新项目新业务。

Q：研究的独特亮点是什么？

A：研究的独特亮点在于从公司财务、现金流、股东背景变化等多方位，对未来创新边界拓展、业务成长性、估值弹性等进行分析展望；结论上看好粤民投入股辽宁成大后对成大生物的发展协同和助力，以及公司创新边界持续延伸和突破下的投资机会，预计2025-2027年营业收入分别为13.48亿元、14.18亿元、15.30亿元，归母净利润分别为2.00亿元、2.23亿元、2.54亿元，EPS分别为0.48、0.53、0.61元；2025年10月25日股价对应2025年55倍PE，首次覆盖给予增持评级。

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