1、11月EPMI解析及产业趋势

EPMI回落原因：11月EPMI环比回落7个百分点至52.7%，回落幅度强于过去4年季节性因子，是10月大幅上扬后的对称性回落。EPMI两个月环比均值与往年持平，3个月移动平均值达54.9%，表明新兴产业周期上行趋势未变。

分项指标表现：主要分项指标呈类似趋势。生产量、产品订货三个月均值分别为58.5%和57.4%，显著高于2024年同期；两月均值分别为60.65%和59.45%，远高于近四年平均水平。现有订货11月高于近年均值0.7，环比-2.3%，同比1.5%，两月环比均值0.3%，显示需求见顶回落，扩张放缓。库存维度，自有库存降幅低于前两年，用户库存降至47%，创11个月新低，支撑企业淡季生产。

外需与中观行业：除季节性因子，国际贸易波动凸显地缘压力。11月出口订单回落11.9个百分点，低于2024年同期0.8个百分点，但两月均值高于近四年均值7.4个百分点，外需订单高于常年。进口回吐10月涨幅，回落6.6个百分点，同比-0.5%。中观维度关注汽车行业，车企反内卷下寻求出海途径，短期出口破解产能利用率低问题；未来海外产能扩张，市场竞争秩序和消费者权益保障成重要议题，监管已开展部署研究。

企业经营状况：11月购进价格和销售价格回落，处于中位，是对前期上涨的正常修正。企业层面，11月现金流紧张，研发活动创22个月低点，新产品投产回落8.7个百分点，均处低分位，研发成果与转化降至景气线边缘。就业处于中位，员工薪酬低于近年均值2.4，增长动力不足。贷款难度回落至中位，与信贷宽松有关。应收账款继10月创65个月新高后，本月仍处高位，企业旺季后回款缓慢。

2、A股市场策略分析

市场走势判断：近期A股受美联储年内降息预期减弱影响下跌。展望后市，因权重指数上周刚跌破趋势线，且全球资本市场波动未平息，短期市场仍需惯性调整、逐步收敛。随着四季度市场风格再平衡，部分宽基指数回调较充分，当前无需盲目止损。从更长周期看，系统性慢牛未结束，有望调整后进入二阶段。上周上证指数跌破4月上升趋势线，创业板指跌6.15%、科创50跌5.54%、北证50跌9.04%。

行业与指数表现：上周A股指数与行业表现：上证指数跌破4月上升趋势线，成长指数跌幅更大，创业板指、科创50、北证50分别跌6.15%、5.54%、9.04%。同期港股同步下跌，恒生指数跌5.09%、恒生科技跌7.18%。行业板块上，中信一级行业全跌，食品饮料和银行相对抗跌。

资金流向与配置建议：资金流向：上周沪深两市日均成交额1.85万亿元，截至11月20日（周四）两融余额2.48万亿元，较前一周降0.04%。股票型ETF净流入95亿元，医药ETF净流入2.8亿元，银行ETF净流出-13.9亿元。配置建议：基于短期调整、部分指数回调到位、长期慢牛仍在的判断，择时勿盲目杀跌，静待持仓调整结束。以回调至年线上方的券商板块为信号弹，启动时增配。行业与个股配置需区分：高位破位标的不宜恋战，低位板块及年线上方低位滞涨个股应保留。

3、食品饮料2026年策略

2025年基本面回顾：2025年食品饮料板块业绩分化。大众品前三季度收入增长约4%，利润增速放缓，仍同比增长3%。白酒全年处于下行周期，三季度业绩加速出清，行业周期触底，茅台、汾酒三季度同比正增长，反映出行业出清力度大。股价方面，大众品中零食、饮料涨幅突出；白酒指数年内波动大，年初因春节动销和五粮液批价上涨而涨，后因销售淡季和禁酒令下跌，6 - 9月因政策纠偏和板块切换重新上涨。复盘年初策略，大众品判断较准，年初提出重视零食、饮料等景气子板块及速冻、啤酒等餐饮供应链修复机会，实际中零食饮料涨幅好，下半年餐饮供应链个股表现佳。白酒受禁酒令影响大，但行业加速出清使库存降低，为2026年缓解部分压力。

推荐排序与风险：投资上，大众品推荐优先于白酒。大众品关注新消费，部分标的短期调整但估值有性价比，重点推荐卫龙、盐津、万辰等。白酒推荐两条主线：一是香型龙头，如贵州茅台、山西汾酒、五粮液；二是大众价格带中份额提升、估值低且弹性大的标的，如珍酒李渡、老窖等。风险主要有食品安全、原材料价格上涨和终端需求疲软。

Q&A

Q：如何看待11月EPMI的季节性回落？

A：11月EPMI环比回落7个百分点至52.7%，回落幅度强于过去4年季节性因子，系10月大幅上扬后的对称性回落；两个月环比均值与往年持平，3个月移动平均值仍达54.9%，新兴产业周期上行趋势未变。主要分项中，产量回落、库存降至中低位；11月生产量、产品订货三个月均值分别为58.5%、57.4%，显著高于2024年同期，两月均值分别为60.65%、59.45%，远高于近四年平均；现有订货11月高于近年均值0.7，环比-2.3%、同比1.5%，两月环比均值0.3%，显示需求见顶回落、扩张放缓。库存维度，自有库存降幅低于前两年，用户库存回落至47%，支撑企业淡季生产。除季节性因子外，国际贸易波动凸显地缘压力：出口订单回落11.9个百分点，但两月均值仍高于近四年均值7.4个百分点，外需高于常年；进口回吐10月涨幅，回落6.6个百分点，同比-0.5%。中观层面重点关注汽车行业，车企反内卷下寻求出海，短期出口是破解国内产能利用率低的重要路径；未来海外产能扩张下，市场竞争秩序与海外消费者权益保障将成重要议题，监管已开展前瞻性部署；十五五时期战略新兴产业需更持续强劲增长，推动产业结构调整拐点出现。此外，11月购进价格与销售价格回落至中位，系前期连续上涨的正常修正；企业现金流相对紧张，研发活动回落至22个月低点，新产品投产回落8.7个百分点，均处低分位，研发成果与转化近景气线边缘；就业处于中位，但员工薪酬低于近年均值2.4，薪酬增长动力不足；贷款难度回落至中位，信贷环境宽松；应收账款继10月65个月新高后仍处高位，旺季后回款缓慢。

Q：宏观政策角度下，如何准确把握新质生产力内涵及加快制造业数字化转型升级？

A：推进制造业数字化转型升级是筑牢实体经济根基的迫切需要，需从多维度推进：推动人工智能大模型与企业研发设计、生产制造等环节深度融合，加快行业垂直模型培育应用，促进产业模式和企业组织形态变革，为制造业高质量发展赋能；加力推进国产工业软件研发攻关和应用迭代，坚持正向突破、注重数据积累，提升工业软件与生产设备适配度，夯实数字化基础；政策层面鼓励龙头企业建设国际领先的灯塔工厂、智能产线，打造可复制推广的数字化标杆场景，拓展产业升级空间；国有企业需以科技创新与产业深度融合培育新质生产力，优化提升传统产业、培育壮大新兴产业及前瞻布局未来产业并举，健全国有企业原始创新制度安排，提升基础研究研发投入占比，加快原创技术策源地布局建设，在关键核心技术、关键共性技术、前沿技术上实现突破，布局建设概念验证、中试验证平台，强化软硬件创新与标准研制一体推进，加快应用场景培育开放，形成技术突破-场景验证-产业应用-迭代升级的良性循环；支持国有企业与高校、科研院所、民营企业协同，共同凝练科技问题、开展攻关、共建创新平台及联合培养人才，促进创新要素流动，优化创新生态，提升协同创新整体效能。

Q：如何界定战略性新兴产业？

A：历史上，2010年国务院颁布《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，此后战略性新兴产业多次被党和国家重要会议、文件提及；党的二十大报告提到新时代十年战略性新兴产业因关键核心技术突破而发展壮大，并提出推动其融合集群发展，将新一代信息技术、人工智能、生物技术、新能源、新材料、高端装备、绿色环保等打造为新增长引擎。理论上，战略性新兴产业是以重大技术突破和发展需求为基础，对经济社会全局及长远发展有引领作用，具有知识密集、资源消耗少、成长潜力大、综合效益好等特征的先进产业，代表新一轮科技革命和产业变革方向，是培育新动能、获取未来竞争优势的关键领域。根据《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，聚焦科技与产业发展新趋势，战略性新兴产业被划分为新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保、航空航天、海洋装备九大产业。以上是对战略性新兴产业边界的解析，供投资者参考。

Q：从策略视角，怎么看待近期 A 股市场的走势？

A：上周受美联储年内降息预期减弱影响，全球股市明显下跌，A股同步调整。短期来看，权重指数上周跌破趋势线，且全球资本市场波动尚未平息，短期市场仍有惯性调整、逐步收敛的需要；四季度市场风格再平衡后，部分宽基指数回调已较充分，当前位置无需盲目止损。长期视角下，系统性慢牛仍未结束，调整后有望进入二阶段。配置方面，短期调整仍需时日，部分指数区域到位，建议切勿盲目跟风杀跌，静待持仓调整结束，以回调至年线上方、具有爆发力的券商板块作为信号弹，待其启动时增配；行业与个股需区分处理，近期破位的高位标的不宜恋战，保留相对低位板块及年线上方的低位滞涨个股。

Q：上周A股指数及行业表现有哪些特征？宏观层面有哪些重大新闻和数据？

A：上周上证指数跌破4月以来的上升趋势线，成长指数因贝塔更高跌幅更大，双创指数延续调整趋势，创业板指、科创50分别下跌6.15%、5.54%，北证50下跌9.04%；同期港股走势类似，恒生指数、恒生科技分别下跌5.09%、7.18%。行业板块方面，受大盘影响中信一级行业全部下跌，食品饮料和银行相对抗跌。宏观层面重大新闻和数据包括：中国向日方通报暂停进口日本水产品；商务部部长王文涛会见美国驻华大使庞德伟；LPR利率报价连续6个月保持不变。

Q：市场资金流向情况及A股市场配置建议如何？

A：资金流向方面，上周沪深两市日均成交额1.85万亿元；截至11月20日两融余额2.48万亿元，较前一周下降0.04%；股票型ETF净流入95亿元，其中医药ETF净流入最多，银行ETF净流出最多。后市来看，权重指数上周跌破趋势线，全球资本市场波动未平，短期市场仍有惯性调整、逐步收敛需求；四季度市场风格再平衡后，部分宽基指数回调充分，恒生科技指数已回撤近半年涨幅的55%且接近年线，科创50指数回撤本轮涨幅的40%，当前无需盲目止损；长期系统性慢牛未结束，调整后有望进入二阶段。配置建议上，择时切勿盲目杀跌，持仓静待调整结束，以回调至年线上方的券商板块为信号弹，待其启动时增配；行业及个股需区分处理，近期破位的高位标的不宜恋战，相对低位的券商、消费、地产、中字头基建等板块及年线上方的低位滞涨个股应保留。

Q：如何理解本轮市场回调的底层逻辑？

A：本轮调整的本质逻辑是不确定性上升。11月20日美股因英伟达财报超预期高开但大幅收跌，主流解释包括美国9月非农数据超预期下修降息预期及市场对AI泡沫的担忧，但当日短端利率下行说明市场未定价降息预期下修，且英伟达积极表述不应加剧抛售。核心原因在于经济数据缺失带来的不确定性上升——11月非农数据延后至12月16日公布，美联储无法在12月议息会议前获知经济最新动态，导致市场无法就美国经济基本面及美联储是否降息形成一致预期，引发风险偏好下降。若后续美联储维持模糊态度，市场调整周期可能延续至12月10日美联储议息会议前后。

Q：微盘股是否会重蹈2024年2月的覆辙？

A：万得微盘指数连续4天累计回调8.25%，但不会形成2024年2月的DMA踩踏效应。量化私募杠杆率大幅下降，当前DMA产品规模远小于2024年初，存量DMA产品杠杆率限制在一倍以内，部分头部私募海外SPC募资总量也较小；本周基差大幅收窄，对冲产品平仓冲击已充分释放，后续对冲类策略重新寻找开仓点将为小微盘带来资金增量；量化指增类产品大幅收窄市值敞口属于短期避险操作，当前基差及隐含波动率均未触发尾部风险。因此本轮微盘回调是加仓时机，上行趋势尚未结束。

Q：从量化体系来看，如何理解本轮微盘指数回调？

A：微观结构再平衡进入加速期，不宜过度悲观。本轮微观结构再平衡自11月初显征兆，主力资金活跃度11月18日发出看空信号，中证1000微观结构平衡度11月13日见顶，当前进入微观结构再平衡临界点，市场完成由一致上涨到分歧再到一致预期下行的转换。游资活跃度仍处上行趋势，科创等游资重仓板块未明显跑输；电子通信等板块上行具备景气及盈利支撑。本轮回调主要是量化对冲产品平仓叠加微观结构再平衡进入临界点所致，后市回调空间有限。

Q：食品饮料板块2025年基本面及行情表现如何？2025年初投资策略的得失有哪些？

A：2025年食品饮料板块业绩分化，需求持续恢复。大众品前三季度收入同比增长约4%，利润同比增长约3%，增速有所放缓但仍稳健；白酒全年处于下行周期，三季度酒企业绩加速出清、行业逐步触底，茅台、汾酒三季度实现同比正增长，显示行业出清力度较大，2026年有望轻装上阵。股价表现上，大众品中零食、饮料涨幅较大；白酒指数全年上涨，2-3月因春节动销超预期及五粮液批价上涨表现较好，后续进入淡季及禁酒令出台后指数下行，6-9月因禁酒令政策纠偏及板块切换再次上涨。2025年初投资策略对大众品判断较准确，年初提出两条主线：一是关注2025年景气度持续或有望向上的子板块，二是在促消费政策驱动下重视餐饮供应链相关板块的业绩及估值修复机会；全年零食、饮料表现较好，下半年尤其是四季度速冻等餐饮供应链个股行情较好，符合策略判断。白酒板块策略受禁酒令影响超预期，但禁酒令加速行业出清，经销商及终端库存处于低位，缓解了2026年压力。

Q：2026年度食品饮料行业有哪些投资机会？

A：2026年食品饮料行业投资机会分板块来看：零食板块行业紧缩持续，个股进入经营提质阶段，需关注健康新趋势核心大单品增长红利、新品类或新渠道带来成长机会的标的，以及传统企业突破经营边界的低估值机会；饮料板块细分赛道分化明显，机会集中在具备强势品类且能通过渠道能力构筑长期品类优势的标的；乳制品板块原奶下行周期中龙头更重视盈利能力提升，机会在于原奶成本触底及龙头盈利能力释放后的估值提升；速冻板块餐饮需求复苏后，龙头竞争力阿尔法叠加行业贝塔有望提振板块估值；调味品板块景气度偏弱阶段，需关注稳健市场策略带来的业绩确定性；啤酒板块禁酒令影响有限，成本红利减弱导致行业贝塔弱，但低基数下旺季销量修复有阶段性机会，同时关注多元化拓展带来的机会；保健品板块重点布局受益全球份额提升的B端龙头及有核心爆品或渠道紧密度向上的C端公司；茶饮板块中价格带竞争加剧，平价价格带龙头具备份额提升潜力，关注能通过品类或业态拓展消化同店高基数的公司；白酒板块酒企业绩预期触底、茅台批价触底是股价见底信号，当前处于左侧配置窗口，中期需关注库存拐点。

Q：当前对食品饮料板块的推荐排序及投资建议是怎样的？

A：投资建议上大众品推荐优于白酒。大众品需关注新消费方向，短期虽有调整但26年标的估值已较便宜，存在较好配置窗口，需重视当下红利延续及中长期符合新消费趋势的标的，重点推荐卫龙、盐津、万辰、百龙创园、伊利、新乳业、东鹏、妙可蓝多、蜜雪等。白酒板块推荐两大方向：一是香型龙头；二是大众价格带。

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