1、通信板块AI算力链分析

上周板块回调原因：上周通信海外算力链整体大幅回调。原因包括：北美‘幽灵数据中心’新闻引发市场对AIDC上架率及AI硬件真实需求的质疑，AI泡沫讨论升温；凯霞业绩不及预期，导致北美动量股集体回调，引发美股AI硬件股价调整，并压制A股海外链股价，造成板块短期回调。

幽灵数据中心事件解读：上周北美‘幽灵数据中心’新闻的本质是，同一数据中心项目为获取最低电价，同时向多个电力公司申请，未获最低电价的项目会滞留在接入电网队列中，使市场认为北美AI数据中心及电力需求被夸大。但北美数据中心重复申请普遍，主要因电网供电与数据中心建设周期存在时间错配。从并网申请数据、电价拍卖价格上涨等指标看，北美AI数据中心建设仍在加速，AIDC及AI电力需求持续强劲增长。

AI算力需求分化与机会：周末，巴菲特旗下伯克希尔等三家投资基金增持谷歌，缓解了AI泡沫讨论的情绪，推动上周五至早盘前美股AI硬件反弹修复，带动国内AI硬件海外链今日温和反弹。当前北美AI链未来将分化：一方面，Meta、甲骨文、OpenAI、CoreWeave等资本开支激进但收入端未形成良好匹配的公司，其AI算力需求可能存在泡沫；另一方面，谷歌等建立芯片-网络-大模型应用全链布局并形成正向商业闭环的公司，其算力需求真实。因此建议关注谷歌算力链机会：光模块领域，旭创在谷歌链占50%以上份额，持续看好；长鑫博创（博创）的MPO最大客户为谷歌，有源产品（如AOC）有进入谷歌链预期。OCS产业链方面，Lumentum、Coherent等企业业绩会口径乐观，Momentum预计2026年订单规模3 - 4亿美金，Coherent与7家客户接洽，2026年将是谷歌OCS交换机放量元年，看好国内腾景、光库、德科利等相关厂商机会。

2、PCB上游产业链趋势解读

日本龙头企业财报表现：日本PCB上游产业链龙头企业（日东纺、三井金属）的财报及扩产情况显示明确产业趋势。日本企业财报（二级报）类似国内三级报，2025年11月公布的财报显示，电子部和铜部业绩全面上修，远超2025年8月的全年或半年度业绩预告。股价层面呈现正向反馈，日东纺在上上周四发布财报后4天内涨幅约60%，三井金属股价涨幅超20%。从扩产规划看，三井金属HOP（重点产品）出货量逐季增长：2024年二季度约510吨/月，三季度560吨/月，2024年四季度至2025年一季度出货指引为620吨/月左右；并规划2026年底出货量达840吨/月，2027 - 2028年突破1000吨/月，较当前出货量翻一番，这对日本企业而言已属激进。日东纺除业绩超预期外，CT业务（扩产重点）计划在2026 - 2027年扩产至当前规模的2 - 3倍；而一代部和二代部因趋势不明确，暂无明确扩产规划。

国内产业链供需判断：国内PCB上游产业链呈现需求回升与部分产品短期供应紧张的趋势。其一，Q部需求见底并逐步回升，中材、菲利华等国内龙头企业预计2026年全年出货量可达中几百万米至大几百万米，需求方向主要集中在路由Midplane、CBX及16交换机领域，正胶背板在144方案上的应用可能性尚未完全排除。其二，国内龙头企业（如电子布领域的中材、铜箔领域的铜冠）扩产节奏相对稳健，高阶产品（二代布、CTE布、HOP4铜箔）的上量速度较慢。受此影响，预计2026年全年至2026年中或三季度，二代布、CTE布及HOP4铜箔等高阶产品将维持供应紧张状态，具体紧张程度需观察国内龙头企业后续的上量节奏。

3、SOFC行业投资机会分析

行业需求确定性与发展趋势：SOFC（固体氧化物燃料电池）行业需求确定性强，发展趋势明晰。从需求场景看，AI数据中心是其短期快速放量、降本的应用场景，而长期更大的发展空间集中在降本后的工商业发电领域，目标是作为美国电力中心的发电电源。行业板块效应已逐步形成，除持续受关注的Blue Energy外，SIRIS Power于2025年10月5日进一步授权潍柴电堆拆解和生产权限，这是继2018年潍柴收购SIRIS 20%股权后的深化合作；SIRIS 2024年还与台达签订技术授权协议。国内大量SOFC系统公司已进入示范阶段，其中潍柴的批量化进入将加速行业发展进程，依托国内强劲的供应链及美国、欧洲的海外需求市场，行业正加速发展。

Blue Energy基本面与扩产规划：Blue Energy基本面表现坚挺，公开披露的规划未变且释放更乐观信号。财务上，2025年全年财务指标预计优于此前年度指引（原指引全年销售量约0.5GW），可能超预期。扩产上，2026年底计划从1GW扩至2GW，下游订单增加时进一步扩产无瓶颈。成本端，行业成本持续两位数下行，预计年销售量达3 - 4GW（当前10倍左右）时，单千瓦成本降至1600美元以下，实现发电经济性；叠加ITC补贴延续至2032年，推动行业加速发展。AI数据中心需求明确，公司不缺新订单。行业后续催化因素有Blue Energy新签订单增长（如甲骨文7月订单验证后持续合作）、扩产进展验证及利润率提升。投资建议关注Blue Energy自身、其产业链企业（如三环集团等）及SOFC相关映射标的（如Cerus Power等）。

4、AI应用“吞噬论”边界分析

吞噬论背景与担忧点：AI吞噬软件的担忧源于过去两三个月全球范围内的广泛讨论，最早可追溯至2024年8月海外机构下调Adobe评级，引发对AI基模能力外溢颠覆应用层厂商商业模式的焦虑。具体来看，B端SaaS的担忧分为短期与长期：短期层面，宏观经济背景下客户IT资本开支增长动力不足，硬件、算力显卡等支出份额提升，软件支出降低，且软件支出中AI原生部分增长挤压传统软件份额；长期层面，担忧AI基模改变SaaS按席位付费的商业模式，转向按输入输出token数量的使用量付费，可能影响SaaS厂商收入天花板及毛利率。C端软件的担忧同样分短期与长期：短期担忧AI工具（如Chatbot）在问答、视图、AIGC等点状功能上满足用户需求；长期担忧AI对话助手整合入口，可能吞噬非大厂、功能厚度薄的效率型智能产品。

应用与基模边界清晰化：当前AI应用与基模边界正不断清晰化，主要由两件事催化：其一，OpenAI于2025年10月6日（约一个多月前）的DevDay大会发布Apps inside ChatGPT，将应用集成到ChatGPT内部。此动作强化了大语言模型作为操作系统层的技术架构逻辑，用户可在对话窗口中智能获取或主动调取应用（如订酒店、听音乐等），对话助手可能成为AI时代新操作系统层；同时，入口向AI对话助手迁移，但并非所有应用都会被吞噬，有分发价值的应用仍会被调用，包括垂类工作流封装工具（如ERP、CRM、功能厚度厚的影像编辑软件）、版权内容消费软件（如爱优腾、腾讯音乐）、供给侧资源平台（如美团、携程、滴滴）。其二，2025年10月中旬，北美企业服务巨头Salesforce与OpenAI、Anthropic、Google Gemini等基模厂商深化合作，以集成外部模型API能力为主，保留面向企业用户的入口，基模仅作为智能底座。综上，B端企业仍掌握用户入口与私有数据，基模厂商为被集成方；C端入口可能被AI对话助手整合，但应用存在被调用或被吞噬两种结果。

不同场景应用价值判断：B端方面，AI Agent从工具交付转向结果交付，通过价值分成带来的市场空间远大于传统项目制、license模式及SaaS模式。传统项目制、license模式属于客户预算中优先级较低的一次性支出，抗周期能力弱；SaaS模式转为按季度支付的刚性支出，抗周期属性提升；AI Agent因能带来更显著的降本增效结果，其价值分成逻辑优于SaaS，长期看好B端企业服务Agent市场，推荐金蝶国际等龙头。C端方面，需结合需求场景细分判断：距离AI基模能力越远、越看重过程体验（如修自拍的自我审美愉悦）、越难以通过自然语言交互完成的场景，被吞噬风险越低；反之（如翻译、简单生图生小说、AI代码工具）易被颠覆。具体如内容消费（看剧、看小说）、GUI交互工具（P图、视频剪辑）等场景，因过程体验或交互方式难以替代，仍具价值。推荐C端功能厚度高、国民认知深的标的，如合合信息、福昕软件、金山、万兴（A股）及美图公司（港股）。整体来看，AI应用发展经历三阶段：初期探讨落地场景，中期担忧吞噬风险，当前进入细分筛选阶段。

5、电子板块AI机会跟踪

AI板块基本面与产能情况：近期A股 AI 板块调整，但基本面正常，需求保持强劲拉货动能。英伟达、AMD 及 A 厂商积极锁定 2026 年产能，台积电先进制程供不应求。台积电正扩产 3 纳米市场并计划涨价，2026 年 1 月起，针对 2 纳米、3 纳米、4 纳米、5 纳米先进制程，执行连续 4 年的涨价计划，报价平均涨幅 3%-5%，3 纳米制程报价后续有望涨个位数百分比，长期或达两位数。产能上，台积电 2025 年资本开支预计 400 - 420 亿美元，创历史新高，后期资本开支保持弹性，且营收增长速度将超越资本支出增长，预计 2026 年台积电营收至少有 30%以上的增长。

AI算力需求与产业链机会：英伟达业务强劲，CEO 黄仁勋 11 月 8 日称其业务逐月向好，Blackwell 需求旺盛，且英伟达正打造含 CPU、网络芯片、交换机等的生态系统，下一代 Rubin 芯片已生产，可见于台积电生产线，台积电积极支持相关需求。博通因谷歌（2026 年预计 400 多万张）、亚马逊（300 多万张）、OpenAI、Meta（大几十万张，后期或升至 200 多万张）、微软（新店启动后需求提升）等厂商 ACK 需求爆发，12 月业绩说明会有望上修 2026 年 ACIK 收入预期，或较之前翻倍。AIGC 增长预计超通用 GPU，受推理需求爆发带动 ACK 需求强劲。AI PCB 产业链近期调整，但相关公司 2026 年估值多在 20 倍以内，风险不大；四季度业绩环比三季度有成长，2026 年逐季向上。需求端受益于英伟达、A 厂商拉货及技术升级（如 CPX 服务器、正交终端进入量产阶段），价值量提升；竞争格局上，虽客户可能发展新供应商，但产能扩张慢，需求远大于供给，整体供不应求。推荐标的包括生益科技、盛弘科技、工业互联、东山精密、沪电股份、生产电路、立讯精密、鹏鼎控股、景旺电子、生益电子等。

Q&A

Q：AI吞噬软件的担忧主要体现在哪些方面？

A：该担忧在B端与C端的表现存在差异，核心是AI基模能力外溢至应用层可能颠覆B端和C端厂商的商业模式。对于B端SaaS，短期担忧AI基模厂商侵蚀客户软件预算；长期担忧AI基模影响SaaS商业模式。对于C端工具软件，短期担忧AI Chatbot在信息检索、简单修图、论文撰写等点状功能上满足消费者需求；长期担忧AI整合C端入口。

Q：哪些事件催化了AI应用与基模边界的清晰化？

A：主要有两起事件催化AI应用与基模边界的清晰化：一是2025年10月6日OpenAI在DevDay大会发布Apps inside ChatGPT，明确其抢占应用入口的战略意图；二是2025年10月中旬北美企业服务巨头Salesforce与OpenAI、Anthropic、Google Gemini深化合作，通过AgentForce集成外部模型API能力，巩固面向企业用户的入口地位。

Q：ChatGPT发布Apps inside版本有哪些值得关注的点？

A：ChatGPT Apps inside版本的关注点主要包括三方面：大语言模型作为操作系统层的技术架构逻辑强化，用户可在对话窗口中通过智能推荐或主动调取应用；AI时代入口迁移，ChatGPT可能凭借智能分发与生成能力成为AI时代的原生入口；需关注具有分发价值的应用类型，包括已成熟封装垂类工作流的工具类软件、具备内容版权保护壁垒的消费类软件，以及聚合供给侧服务资源的平台性应用，此类应用因难以被AI吞噬，仍将被调用和分发。

Q：B端与C端软件在AI时代的未来前景如何？

A：B端软件方面，入口定位明确，B端企业仍掌握用户入口和私有数据，AI基模厂商仅作为被集成的智能底座；长期看好B端企业服务的Agent市场，其价值分成逻辑强于原SaaS模式。C端软件需分场景讨论，距离AI基模能力越远、越看重过程体验而非简单结果、越难通过自然语言交互达成结果的场景被吞噬风险越低；反之易被颠覆。

Q：AI时代软件行业推荐的标的有哪些？

A：B端推荐龙头企业如金蝶国际；C端推荐工具类软件，A股包括合合信息、福昕软件、金山、万兴，港股包括美图公司，这些标的在AI时代具有强壁垒和存在价值。