1、存款搬家趋势分析与展望

9月存款搬家数据特征：9月存款搬家放缓。居民和企业存款新增3.88万亿，同比多增0.9万亿，带动存款增速小幅回升；非银存款大幅同比少增，增速高位回落至9.7%，仍接近10%。去年924行情带动居民入市形成高基数，9月非银存款在这一背景下仍近10%的增长，显示当前判断存款搬家结束为时尚早。

三季度存款搬家波动：今年三季度存款搬家超季节性波动。7-8月存款出表超季节性，9月回表也超季节性，月度波动加大。7-9月数据合计，三季度居民和企业存款同比减少0.2亿；非银存款9月增速高位回落，但三季度平滑后仍两位数高增，显示搬家趋势延续。

存款搬家持续性判断：短期看，四季度受经济高基数、贸易摩擦等影响，基本面环比、同比有压力，避险情绪使黄金、债券吸引力上升，但纯债赚钱效应弱。同时，权益市场拐点未现，仍呈向好趋势，存款搬家将持续。中长期看，到明年，高息存款重定价将推动搬家延续，明年大量前几年高息存款面临重定价。

2、债市表现分析与策略建议

债市近期修复特征：9月债市持续调整后，配置价值凸显但趋势偏弱，建议防御和票息策略，把握超跌反弹机会。近期债市呈修复趋势，整体曲线修复，30年国债9月大跌后，30 - 10年利差一度超40BP，现修复压缩；长端利率小幅下行，基金久期抬升，利率债久期中位数增0.03年，全样本中长期纯债型基金久期中位数增至2.72年，仍处年内偏低位置，市场谨慎做多。

基本面与资金面影响：基本面数据多空交织，利空为进出口增速回升、出口超预期、通胀修复，利多是信贷偏弱。四季度基本面有环比、同比压力，但市场定价反应有限，更关注中美贸易谈判进程。资金面，央行呵护，本月净投放4000亿，流动性宽松延续。

债市策略建议：当前债市赎回压力暂缓，修复为延续性交易，非大幅反转。维持债市震荡偏弱判断，建议防御为主、控制久期，以票息策略把握30年国债、二永债、国开债等超跌机会。后续关注基金费率新规、四中全会及央行操作。

3、银行负债结构与高息存款影响

银行负债结构变化：2025年中期较2024年年报，上市银行仅国有大行存款占比下降，或因今年5月存款挂牌利率下调，使其存款利率对居民而言性价比降低。其他类型银行存款占比均上升。国有大行同业负债占比上升，其他类型银行下降，原因是国有大行存款占比下降，需通过同业负债填补被动负债缺口。目前银行存款定期化趋势未逆转，居民端受经济修复中收入预期下滑、就业市场波动影响，避险情绪强化，储蓄动机增强，叠加今年上半年债市波动加剧、固收和权益市场赚钱效应不佳，推动定期存款占比上升；企业端经营信心不足、投资意愿低迷，且去年禁止手工补息后隐性活期收益减少，加速活期存款占比收缩。分银行类型看，城商行定期存款增长趋势放缓，其余银行定期化程度加深。

高息存款到期规模测算：今年下半年全行业原始期限为一年、两年、三年和五年的定期存款到期规模合计约60万亿；2026年全年到期规模约77万亿，2027年全年约36万亿。从季节性特征看，今年下半年原始期限为一年、两年及以上的定期存款到期规模超往年同期；2026年上半年有分化，一年期定存到期规模小于往年同期，两年及以上定存到期规模超往年同期。

对负债成本与债市影响：假设高息存款到期后同期限续接，今年下半年全行业银行负债成本预计降8BP，2026年降10BP，2027年降3BP，其中两年和三年期负债成本降幅约1 - 4BP。今年上半年十年国债收益率与银行负债成本率利差倒挂约16BP；若后续银行负债成本维持在1.65 - 1.70（今年下半年预计1.77），2026年十年国债收益率在1.7附近震荡，利差倒挂将缓解，提升银行配贷意愿。若高息存款到期后不续接，会出现存款搬家：一是股市行情好时，资金因赚钱效应流向固收+或权益市场，利空债市；二是股市震荡、债市平稳时，资金流向纯固收类理财等低波产品，支撑中高等级信用债等品种。此外，存款搬家至非银机构后，非银机构可能将部分资金重新存入银行，改善负债成本。

4、银行基金投资与浮盈兑现

基金投资规模与结构：上市银行基金投资规模约6.73万亿（上市银行口径），环比2024年末降1.4%，为2019年以来首次下降。从占TPR账户比重看，国有行和农商行低于50%，股份行和城商行超50%，国有大行因投研能力强，对基金委外依赖度低，占比最低。投资结构上，2025年上半年银行金融投资中政府债配置比例最高，金融债次之，政金债和企业债占比与2024年末接近。分银行类型，国有行配置政府债集中度超70%；其他银行主要配政府债，但集中度低；股份行和城商行对金融债、企业债及基金投资配置较平均；农商行金融债配置超20%，仅次于政府债。配置变化上，上市银行增配政府债、政金债和金融债，压降基金投资和非标，其中国有行增配政府债最多，股份行增配政金债最多，城商行压降非标最多。

SPV与浮盈兑现情况：SPV（银行委外投资，含基金投资、信托、资管计划等）占比方面，上市银行SPV占比从2024年末的2.95%降至2025年上半年的2.63%。分银行类型，国有行占比最低，2025年上半年不足1%；农商行为3.67%；股份行和城商行均超6%。浮盈兑现方面，上市银行TPR和AC账户占比2025年下降，OCI账户占比显著提升，2025年上半年占比约29%（2024年上半年为25%）。2025年上半年上市银行整体浮盈兑现力度为18%，高于2023年和2024年；城商行和农商行兑现力度更大，城商行从2023年的7%增至2025年上半年的24%，农商行从2023年的8%增至2025年上半年的28%，反映其盈利端压力较大。

后续卖债规模展望：预计后续银行卖债规模低于上半年，影响可控。原因：一是银行出售债券平滑利润波动是常态化操作，非2025年特有，且不集中在季末；二是7月债市调整后收益率具性价比，吸引配置资金；三是上半年银行已兑现大量浮盈，OCI账户操作空间收窄。

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