1、股价表现与投资机会分析

股价趋势与回落驱动：近期股价快速回落，其表现与房地产行业高频数据及政策高度相关。2025年5-7月，新房、二手房量价均回落。7月30日信息局会议未推出实质性政策刺激，与市场预期有差距。行业强贝塔属性下，股价承压；市场对公司业绩预期及二赛道业务存疑，多重因素致股价疲弱。

当前投资机会判断：当前股价回落至2025年年初水平，是博弈贝塔的机会，建议在低位积极布局。

2、增收不增利矛盾与家装业务分析

核心矛盾与利润率分析：市场对二赛道业务的核心质疑点在于其当前处于投入但亏损阶段。家装业务属高毛利率业务，2025年一季度贡献利润率为32.6%，高于新房业务23%，略低于存量房业务38%。仅看贡献利润率，家装业务在整体板块中水平较高。

家装业务减亏路径：家装业务运营利润端亏损，主因是规模扩张期公司招聘较多研发人员，加大中后台支持、运营体系及数字化基础设施投入，使运营费用较高。2024年整体运营费用预计约49亿，亏损约15亿。收入增速上，家装业务已从过去翻倍或三四十的增速，进入15 - 20%的降速发展期。后续减亏，2025年起将暂停中后台人员高速扩张，提高运营效率，依托业务规模提升减亏。预计2025年亏损缩窄至5亿左右；2026年家装业务收入近190亿且贡献利润率提升约2个百分点，可实现盈亏平衡。

3、备好家业务疑虑与转型进展

拿地模式影响评估：针对重资产拿地是否拖累资产负债表和盈利能力的疑虑，实际公司拿地谨慎。截至2025年上半年，备好家11个项目权益土地款约35亿。2025年一季度可动用现金740亿，结合高回报率要求，拿地对资产负债表影响极小。虽多数项目未开盘，但参考周边均价测算，项目品质毛利率超25%，优于内房整体，不会拖累公司盈利能力。

轻资产转型验证：备好家业务目标是轻资产方案输出，重到轻是理解行业路径。2025年落地纯轻资产CQM项目，与中兴地产在成都合作。该项目无重资产投入，已完成土地平整，2025年三季度将启动施工招标，后续需关注进展以验证输出能力。

4、利润展望与投资逻辑总结

利润释放驱动因素：从高管薪酬结构看，现金薪酬占比仅3%左右，其余主要来自股权激励。股权激励以SBC摊销形式体现在报表中，但NON GAAP核心净利润剔除了SBC的非现金影响，不影响实际利润释放。2024年公司增收不增利的主要原因包括：为提升激励水平进行扩张并招人导致营业成本增长，同时递延税项的所得税费用同比大幅增长约40%。未来利润率有望逐季改善，从运营利润指标看，2025年一季度为4.9%，二季度公司指引运营利润率为6.5%，较一季度更积极，反映内部主动进行成本调整和运营效率提升。2025年下半年利润率进一步提升的驱动因素包括：更严格的成本管理（如削减表现不佳的经纪人、加强家装和租赁业务运营成本控制）；一赛道存量房业务贡献利润率在一季度基础上进一步提升；二赛道业务随规模提升及重运营重利润的管理导向，预计进一步减亏。

二季度业绩前瞻：预计2025年二季度收入同比增长约13%至263亿，经调整归母净利润同比下降32%至18亿。

投资逻辑总结：短期来看，公司股价与房地产行业数据、政策高度相关，当前股价处于低位，若有政策催化或行业数据变化，贝塔弹性较高，适合博弈贝塔机会。长期来看，公司作为房产经纪行业龙头，市占率有进一步提升空间；2026年家装业务有望实现盈亏平衡，此后二赛道业务将释放利润，尽管核心房产交易业务可能面临市场压力，但家装业务的利润释放将为公司整体利润正常化提供空间。股东回报方面，2024年综合股东回报率约5%，2025年派息及回购金额不低于11.2亿美金，为股东提供绝对收益保证。估值方面，2026年目标PE约20倍，较当前股价有25%左右的上涨空间，当前低位时点建议积极布局。

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