1、军工行业最新观点与展望

行业近期变化：行业近期变化聚焦93阅兵及无人化作战体系进展。93阅兵距2025年6月29日约一个月，市场关注度高，规模较大，除传统主战装备，还将展示无人智能、水下作战、网电攻防、高超声速四个新模块，新质战斗力成关注焦点。此外，陆军首次无人化作战体系于周末被报道，引发高度关注，未来智能化、无人化作战模式成必然趋势。基于此，需聚焦军贸加阅兵主线，关注无人、反无、智能化方向。

景气度展望：2025年是十四五收官年，上半年集中下达订单，部分企业中报业绩反转，如北方导航、火炬电子、鸿远电子、智明达等。多数公司上半年业绩不佳，三季度是转折点，四季度主机整机类产品集中交付确收、年底回款，景气度将加速上行。年底有望出台实物规划，明确2026年订货需求和订单下达，行业景气度可衔接，对下半年持乐观展望。

2、AI应用行情分析与推荐方向

行情催化因素：近期AI应用行情由政策端、技术端及基本面端三重因素共振催化。政策端，7月31日国务院国常会审议通过《关于深入实施人工智能+行动的意见》，推进AI规模化与商业化应用，鼓励开放场景试点，与2015年‘互联网+’行动相似。技术端，7-8月是大模型夏季更新季，7月国内Kimi KR、智谱GLM4.5取代Deepseek R1成开源模型SOTA，8月海外预计有GPT5、Gemini新版本等模型更新，国产模型能力提升并缩小与海外差距。基本面端，国内AI应用公司类似2024年二季度后的北美公司，收入低基数下翻倍增长，费用端因去年裁员利润释放，叠加国内开源模型能力增强及agent叙事，基本面无爆雷风险，AI分项收入快速增长。

推荐方向解析：AI应用大规模商业化在于能在多数场景达人类中位数以上水平，少数逼近前1%人类水平，触发工作流程替换。筛选出三个重点方向：一是物理AI，面向人形机器人等场景，通过物理引擎为智能体提供物理世界交互规律支持，涉及仿真数据合成及底层规则嵌套；二是Agent，推动软件服务从交付工具转向交付结果，改变支付优先级，从CAPEX转向OPEX，最终实现利润分成，增强收入与客户粘性；三是多模态，模型成熟使用户群体从专业/半专业向普通用户扩容，MAU潜力大，付费意愿提升，C端易形成收费模式，传播效应广。

首推标的推荐：三个推荐方向各首推一个标的：物理AI推荐索辰科技，卡位机器人虚拟训练平台，用多学科物理场耦合求解器提供仿真数据合成服务，当前PS估值约20倍；Agent推荐金蝶国际，AI收入从去年千万级向今年亿级推进，8月12日开业绩会并发布新产品，8月11日晚发中报或上调全年指引；多模态推荐万兴科技，对标Figma（IPO估值超预期），AI收入目标1.2 - 1.5亿（上半年完成约50%），主页收入逐季改善，体内含对标软件，当前估值低于2023年高点，向上空间大。

3、AIDC技术进展与产业链机会

HVDC技术进展：从技术方案看，国内HVDC主要采用240伏、270伏和336伏方案（如巴达马电源方案），功率密度低于海外推进的±400伏方案，后者在算力规模扩大背景下，供电效率及占地面积更具优势。海外方面，Meta、微软、谷歌、亚马逊等CSP厂商计划于2026年起逐步推进±400伏HVDC数据中心建设，进度快于英伟达（原计划2027年下半年量产800伏HVDC匹配Robin Ultra产品）。国内供应商方面，目前向海外送样的主要有台达（海外市占率领先）、维谛（通过深圳团队及与禾望合作进入Meta供应链）及禾望团队。市场空间方面，考虑到电源研发需提前12 - 14个月，预计2026年HVDC需求将爆发；2027年下半年至2028年，随着英伟达配套HVDC架构，渗透率将快速提升。假设年装机20GW、渗透率50%，对应10GW装机量，按2 - 3元/瓦单价计算，市场空间约200 - 300亿元，且海外业务毛利率超50%，利润空间可观（乐观约100亿，保守约60 - 70亿）。

液冷技术趋势：随着单机柜算力高密度化，功耗持续提升（单机柜功率超600千瓦），液冷技术成为市场共识。微软强调全区域支持液冷，将推动其他大厂加速液冷技术渗透，预计下半年液冷渗透率有望提升至50%左右。此外，交换机、电源、内存等器件配置液冷也将逐步成为趋势。液冷供应链方面，海外供应链推荐标的包括英维克、思泉新材、飞荣股份、科创新源、川环科技；温控解决方案推荐标的包括申菱环境、川润股份、同飞股份、高澜股份；电源HVDC海外工业推荐禾望电气，国内工业推荐中恒电器、麦格米特、欧陆通。

4、铜箔与电子布市场动态

铜箔价格与技术趋势：铜箔市场近期出现涨价现象，上上周有一轮涨价，上周RPF出现涨价。涨价主因是头部企业调整产能，将海外日本的一代、二代产能转向三代、四代，导致TF产能转向一代、二代，过程中出现供需错配，引发中国台湾及大陆企业跟涨。类载板化（CO - OP）技术推动PCB具备载板功能，需增加low CT布使用面积，同时铜箔使用面积也随之增加。当前铜箔国产化率极低，50亿市场空间中，99%份额由日本三井占据，如德福的卢森堡业务去年出货量接近中几千万级人民币。国内企业中，除同冠、德福外，其他企业多处于认证阶段，尚未规模化进入供应链。专利方面，日本三井拥有专利壁垒，预计2025年底专利逐步到期后，国内终端厂商可实现销售，海外销售仍可能面临专利问题。铜箔涨价印证了其景气度，供给格局因国内企业未规模化进入而更趋清爽，类载板化相关逻辑此前未充分反映在市场预期中，构成边际变化。

电子布技术方向：电子布方面，若CO - OP技术推行，原用于载板的材料将扩展至PCB，层数不变但使用面积可能放大10 - 20倍，主要涉及LOCT布环节。电子布的核心边际变化来自q部，其技术难点主要集中在石英棒到石英纤维环节，后道石英纤维到石英布环节与传统一代、二代布差异较大。具备石英棒到石英纤维技术积累的企业更受看好，代表企业包括中材科技的泰玻及菲利华。当前建议重点关注q部端确定性较高的这两个供应商。

5、黄金板块投资机会分析

非农数据与降息预期：7月美国非农就业数据疲软，新增仅7.3万人，远低于过去月均17 - 20万的新增水平。5月、6月数据分别下修12.5万和13.3万，合计下修25.8万，使5 - 6月非农增长近乎停滞。此前6月非农新增14.7万人，高于预期的11万人，但因6 - 7月暑期学校应无人却出现政府教育就业明显增长，数据真实性存疑，此次下修验证了数据矛盾。人事变动方面，美联储理事库格勒宣布8月8日辞职，特朗普下令开除劳动统计局局长并质疑就业数据被操控。鲍威尔曾强调劳动力市场稳定，此次数据爆雷冲击了市场稳定性。他曾利用数据双向解读维持不降息（如4月以GDP较好为由不降息，后续GDP下修后未再提及），当前劳动力市场数据问题凸显，叠加人事变动或削弱其决策强势性，9月降息预期大幅提升。若后续降息顺利，2026年或进入降息通道，低利率叠加通胀的滞胀环境将利好黄金表现。

标的推荐与风险提示：黄金板块推荐山东黄金、赤峰黄金。需关注AI对经济的拉动，若AI显著提升GDP，可能通过影响财政赤字/GDP比值抑制黄金。但当前美元财政赤字持续扩张，且处于降息周期，非农数据爆雷、库格勒辞职等事件利好黄金，预计2025年下半年或成黄金行情重要转折点。

Q&A

Q：海外AI投资的景气度如何？

A：从海外CSP厂及供应商的业绩看，总体超预期，其中Meta、微软的业绩及Capex指引超预期，液冷相关的伟弟业绩也超预期，海外北美AI投资景气度持续走高。

Q：海外CSP厂在HVDC方面的进展如何？

A：微软、谷歌、Meta过去几年已开展正负400伏HVDC方案研究，国内HVDC主要采用240伏、270伏、336伏方案且功率密度较低。在算力需求增长背景下，海外方案供电效率更高且占地面积更小。当前Meta、微软、谷歌、亚马逊计划于2026年逐步推进HVDC数据中心建设，进展快于NV，预计明年将迎来正负400伏HVDC市场爆发阶段。

Q：海外HVDC供应链的国内主要参与团队有哪些？

A：国内主要参与团队包括三个：台达、维立深圳团队、和望团队。

Q：HVDC市场空间如何？

A：当前HVDC市场渗透率低、供应商少，价格较高，未来市场爆发后价格预计降至2-3元/瓦。假设2027年后NV配套HVDC架构，2027下半年至2028年渗透率迅速提升，若年装机20G瓦、渗透率50%，按2-3元/瓦计算，市场空间为200-300亿，利润空间乐观约100亿，保守为60-70亿。

Q：液冷技术的发展趋势如何？

A：机柜算力高密度化推动功耗提升，当单机柜功率超600千瓦后液冷成为行业共识。微软全区域支持液冷预计将推动其他大厂加速渗透，下半年液冷渗透率有望达50%，交换机、电源、内存等器件配置液冷将成趋势。

Q：液冷和HVDC相关的推荐标的有哪些？

A：液冷海外供应链推荐标的包括英维克、思泉新材、飞荣股份、科创新源、川环科技；液冷温控解决方案推荐标的包括申菱环境、川润股份、同飞股份、高澜股份；HVDC海外工业推荐标的为禾望电气，国内工业推荐标的包括中恒电器、麦格米特、欧路通。

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