1、25Q2存储行业表现及Q3展望

三家公司Q2业绩对比：三星电子因存在其他业务，无法从整体收入和盈利预期层面与美光、海力士直接对比，但从存储业务收入表现及Q2库存减值情况评估，其Q2表现弱于美光和海力士。此外，三家公司管理层在Q2业绩会中对市场总结了关键看法。

Q2市场环境与量价变化：Q2市场环境分阶段呈现不同特征：上半段受关税扰动及Q1延续的客户观望态度影响；下半段地缘政治及关税冲突明朗化，库存水平较低的客户开始备货，库存逐步恢复至合理水平。出货量方面，25年一季度DRAM和NAND出货量环比下滑，其中美光NAND降幅更大；Q2出货量普遍环比增长20%以上。价格层面，Q1 DRAM价格环比持平，但行业价格环比大幅下跌近20%；Q2价格跌幅有所收窄。整体来看，25年Q1因政策不确定性扰动表现较弱，客户处于观望阶段，库存水位、出货量和价格基数均较低；Q2在地缘政治趋缓背景下有所改善。

Q3需求趋势判断：尽管Q2仅下半段受益于市场环境改善，但各家管理层对Q3需求持续性持乐观态度，认为Q2至Q3存在一次性影响刺激市场表现。需注意8月232条款的政策不确定性仍需审慎评估。海力士与三星电子均预计，Q3 DRAM和NAND的位元出货量将保持中高个位数环比增长。同时，Q2库存属正常化过程，未出现超额库存问题；若232条款未恶化，Q3需求趋势有望延续。

2、HBM市场供需与竞争格局分析

HBM需求规模与增长：HBM市场规模显著增长。24年HBM市场规模预估在180 - 200亿美元，25年达400亿美元，25 - 28年CAGR约40%。25年市场规模比美光目标高50亿美元，是因供应链为下一年GPU生产提前备货。23 - 26年HBM市场有库存备货：24年消耗量约60亿GB，库存近57亿GB，比例1:1；25年消耗量162亿GB，库存约60亿GB，备货占需求三成；26年备货占比减少，绝对规模40 - 60亿GB；27 - 28年随着新产能释放和供应链稳定，备货对需求计算扰动降低。

HBM价格趋势与结构：HBM价格长期上行。23年平均单价1.38美元/MB，25年升至1.8美元，28年预计达2.3美元，23 - 28年ASP年均增速5% - 10%。价格上行是因规格升级对冲同规格降价：虽HBM3E等价格或降，但HBM4、HBM5等推出推动均价提升。目前HBM未像通用DRAM大幅承压，定价环境稳定。

HBM需求与供给格局：需求结构上，25年英伟达HBM消耗量占近七成，因B100产品爬坡且容量规格高。非英伟达HPC需求多元化，如AWS占比从23年3%升至25年9%，谷歌TPU的HPC占比从23年16%降至25年9%，AI方面HPC占比从23年12%降至25年7%。供给上，海力士是龙头，25年收入预估230亿美元，份额55%，在HBM3E及后续升级保持先发优势；美光25年收入预计增近5倍至80亿美元，份额从23年4%提至20%，因HBM3E认证后加速导入；三星在英伟达认证延迟，主要服务AMD及ASIC客户，对英伟达HPC市场冲击有限。

3、通用存储终端市场需求分析

需求结构变化：从需求结构看，服务器存储占比自2023年起超手机。企业级SSD需求占比2024年下半年超25%，2025年Q2达30%，与手机持平。2025年Q2服务器DRAM容量700GB、NAND容量4TB，较去年末提升90GB和600GB；PC规格持平，服务器占比提升侵蚀PC份额。

终端需求表现：终端需求上，2025年PC无升级驱动，AI应用及Windows升级未带动需求增长，此前规格增长靠降价，今年无此环境。手机需求温和升级，2025年Q2手机DRAM平均容量较2023年提升近3GB，下半年接近2023年AI终端规格预期；NAND升级不明显。2025年Q2存储市场受地缘政治扰动有一次性补库需求，但核心是AI带动云端存储需求，与2023 - 2024年减产降价刺激的升规周期不同，本轮供需改善未大幅降价，更健康，叠加AI带动，改善趋势良性。

4、存储板块投资复盘与建议

历史股价表现复盘：23年，存储企业中仅海力士为受益股，美光和三星因通用市场价格剧烈下跌，股价表现较为平淡。23Q4至24H1，受益于通用存储价格回暖及HBM逻辑的推动，美光和三星股价涨幅良好，其中美光涨幅开始赶超海力士。24年7月，随着存储芯片定价增速放缓，大盘进入调整期。从25年7月节点看，当前市场环境类似23年下半年。

25年投资机会提示：25年，随着通用存储供需更平衡、AI带动通用服务器规格及HBM2工份额提升故事兑现，美光有望复制23Q4至24H1的环境，存在补涨趋势。若8月232条款有不确定性，建议政策明朗后再布局。

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