1、反内卷行情整体展望与核心结论

反内卷行情核心结论：当前供给端产能高峰已去化四年以上，21年为产能最高峰，至25年已进入去化第四到第五年，经济新旧动能转换迫切。回溯历史，10 - 11年产能高峰后，15 - 16年有供给侧改革信号；95 - 00年产能周期在第四到第五年出现改革。本轮与历史供给侧改革相似点为经济周期位置和多产业亏损情况相近；差异在于历史两轮改革有政策抓手且力度大，常用一刀切手段。

反内卷行情特征分析：当前过剩行业范围更广，上游有煤炭、化工、钢铁、交运，中下游涵盖光伏、汽车、生猪养殖等，中下游过剩是与历史不同点之一。历史两轮改革有需求端爆发性支持，本轮需求端快速上扬预期未明确，是市场焦虑与期待焦点。本轮十余个反内卷行业股价、筹码和产业位置低，赔率较高。

2、煤炭行业近期政策动态及影响

能源局核查超产政策内容：近期煤炭重要政策是能源局核查超产情况政策，核心为严查超产。文件7月10日内部签发，市场流传于大涨前中午。目前省级能源局正研究部署，暂未实质扰动供给，影响范围包括新疆、陕西、榆林等超产明显地区。

政策对供给的潜在影响：严格执行该政策，对供给潜在影响大。表外超产规模约1亿吨，占国内产能2 - 3%，相当于抵消年供给增量。此政策使市场对煤炭价格催化有较大期待，推动板块低位反弹幅度大，后续需关注政策进展。

3、2016-2017年供给侧改革行情复盘

行情阶段划分与政策手段：2016 - 2017年供给侧改革在金属钢铁、铝和煤炭三个行业表现突出，可划分为四个阶段。第一阶段为政策预期阶段，2016年2月政策正式出台后的1 - 2个月，市场对政策后续执行力度存犹豫，属主题式预期阶段。第二阶段为强力执行阶段，2016年4 - 11月，政策推进去产能及限产，2016年去产能2亿吨，实施276天生产天数限制，超时受罚。此阶段价格影响大，焦煤价格反弹超100%，动力煤反弹约60%。第三阶段为政策松动阶段，2016年6月 - 2017年4月，因煤炭是主要能源，价格过快上涨引发能源约束，政策边际放松，生产天数从276天调至330天，供给端边际增量，价格微跌。第四阶段为强化去产与需求驱动阶段，2017年4月后至九十月份，政策强化去产能，棚改带动需求走强，价格小涨，疆煤涨幅约10%，该阶段行情超额及绝对收益约10%。

4、当前煤炭行业供需与政策必要性

行业供需与经营现状：从当前煤炭行业供需状态看，2025年煤价下行幅度显著，焦煤价格高点到低点跌幅超50%，动力煤现货在无期货商品时跌幅超30%，并在一两个季度内跌破长协基准价。若政策不干预，煤价仍有下行压力，虽有成本支撑，但行业出清难。从行业经营特征看，煤炭行业民营产能占比仅3 - 4成（较历史水平显著下降），国企占比高，难以自我出清。此外，若行业无序竞争致产能退出或停产，可能引发能源和电力供应无法满足全国社会正常运行的负向风险，且行业产能扩张多受政府推动，过剩后政府需承担调控责任，因此政策干预必要。

政策手段与约束因素：针对煤炭行业，可能的政策手段有提高去产能标准淘汰不合格产能，或调整限产天数（如276天、220天等）控制供给。政策落地核心在于国家意志是否坚决，而非手段是否充足。需求端约束方面，动力煤涨价受下游用电领域承接能力限制，若电价不调整，当前645元/吨左右的价格涨至700元/吨时，可能对电力企业盈利造成压力；焦煤方面，若以极端情况（如钢铁利润被完全侵蚀）测算，其涨价空间有大几十元。

5、煤炭行业投资建议与个股推荐

投资方向与环节排序：从政策影响看，当前有限政策涉及的超产问题主要集中在陕西、新疆、外蒙及内蒙等区域，山西地区超产情况相对不突出，因此政策对动力煤供给的边际影响比对焦煤供给的影响更大。但考虑到焦煤存在期货交易，其价格上行的约束较小且空间更大，故焦煤的投资排序相对靠前；动力煤弹性标的的排序则略微靠后。

重点推荐个股：焦煤公司推荐方面，基于弹性维度，平煤和潞安弹性相对较大；从稳健角度考虑，成本偏低的淮矿更受推荐。动力煤公司推荐方面，仍以弹性思路为主，主要推荐晋控煤业和山煤国际，后续依次为华阳和兖矿。

Q&A

Q：近期煤炭行业有哪些政策变化及反内卷相关政策动态？

A：近期煤炭行业核心政策为国家能源局下发的核查超产情况政策，该政策于7月10日内部签发，在市场大涨前的中午流传。当前政策处于省级能源局研究部署阶段，暂未对行业供给产生实际扰动。若严格执行，将严查超产行为，影响范围主要涉及新疆、陕西、榆林等表内超产较集中地区，叠加表外产能后，超产规模约1亿吨，占国内产能2-3%，相当于抵消供给增量，引发市场对后续商品价格催化的预期，推动板块低位反弹，后续需关注政策推进及执行进展。

Q：后续看好煤炭行业的哪些环节？最看好哪个环节？相关重点推荐的股票有哪些？

A：从当前政策影响看，超产问题主要集中在陕西、新疆、外蒙、内蒙等区域，山西地区超产问题不突出，因此政策对动力煤供给的边际影响大于焦煤。但由于焦煤有期货工具且价格上行空间与约束更大，焦煤环节排序更靠前，动力煤弹性标的排序略靠后。公司层面，焦煤板块中弹性较大的推荐平煤、潞安，稳健型推荐成本偏低的淮矿；动力煤板块以弹性思路为主，重点推荐晋控煤业、山煤国际，其次为华阳、兖矿。

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