1、造纸行业周期分析与投资逻辑

当前周期位置与价格分位：当前造纸行业周期处于历史底部。文化纸、包装纸等核心纸种价格处于过去9年历史分位的5%以内，绝对价格极低；阔叶浆价处于历史20%分位，针叶浆分位略高。虽浆价未达历史最低，但受海外通胀致成本上行影响，浆企盈利处于历史底部，当前浆价接近海外浆厂成本线。

周期底部成因解析：造纸行业周期底部源于供给端和需求端双重压力。2023 - 2025年是全球浆及中国纸新产能集中投放期，新增产能持续释放，供给不断增加。需求端，造纸需求理论上略快于GDP增长，但近期受国内消费环境偏弱及制造业外迁影响而承压。包装纸约20%需求为间接出口，制造业外迁使部分造纸采购需求转移，影响需求。

行业周期趋势展望：即便无政策干预，2026年起造纸行业也将自然迎来底部向上拐点。2023 - 2025年新增产能集中投放，2026年起除部分产能爬坡外，行业纯新增产能大幅减少。供给受限下行业有向上潜力，向上斜率取决于2026年起需求企稳回升力度。

反内卷政策叠加效应：反内卷政策可加速造纸行业周期回升。政策从两方面限制供给：一是限制现有产能产量，通过龙头企业默契配合加速周期底部回升；二是限制新增产能，为周期底部回升后行情提供支撑。叠加政策驱动，行业向上周期或提前迎来拐点或加速走出底部区间。

投资逻辑与标的推荐：造纸行业属典型周期成长股，有周期波动与龙头量增特征。龙头企业可通过持续产能投放实现量增（如太阳纸业年均8% - 10%产能投放），叠加周期上行收益。投资标的分两类：稳健标的推荐太阳纸业，其成本优势显著，周期底部盈利能力强，行业底部震荡时仍能成长；弹性标的推荐港股九龙纸业与A股博汇纸业，二者分别为箱板瓦楞纸、白卡纸赛道龙头，当前盈利分位低（单吨利润仅几十元），周期右侧涨价时弹性大。市值目标上，太阳纸业若2025年四季度单季利润达9.5 - 10亿元，年化后市值可达460 - 480亿；博汇纸业按白卡纸盈利中枢300 - 350元/吨算，目标市值翻倍；九龙纸业按箱板瓦楞纸盈利中枢200元/吨算，目标市值320 - 350亿，较当前翻倍。

2、金属包装行业现状与投资机会

行业现状与盈利表现：金属包装行业竞争格局高度集中，三家公司份额达80%。2025年年初，奥瑞金收购中粮包装并完成合并，形成当前格局。从年内价格与盈利变化看，2024年12月金属包装公司与下游饮料公司谈判后，2025年一季度金属两面罐价格下调，叠加原材料价格上涨，导致单罐利润亏损2-3分；二季度提价1.5分，单罐亏损收窄至1-2分。预计2025年三四季度行业或通过提价实现盈亏平衡，即便经历两次提价，行业仍处于盈亏平衡线上下。

行业问题与政策影响：金属包装行业多年来企业基本在微利与亏损间震荡，且有新增产能。不过，行业集中度高，企业有国际化战略，过剩产能可转移海外，更易实现产能协同。当前反内卷政策或约束供给端，若能限制新增产能、合理安排过剩产能，行业有望走出周期底部，迎来单罐利润上行。

投资机会与标的弹性：金属包装行业明后年有望进入向上周期，相关标的有投资机会。宝钢包装业务最纯粹，利润几乎全来自两面罐，行业不好时单罐利润盈亏平衡或微利，向上时可达3-4分，弹性大，其上一轮周期市值高点可参考。奥瑞金和盛兴股份涉及两面罐和三面罐业务，需分开算盈利弹性。奥瑞金因并购增厚EPS，两面罐微利时年度利润约14亿，盈利回到历史高位时，年度利润有望超20亿。宝钢包装、奥瑞金、盛兴股份三家公司市值均有翻倍空间，宝钢包装业务更纯粹，弹性更大。

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