1、谷歌Q3业绩及业务进展

谷歌Q3业绩核心结论：谷歌Q3核心业绩表现分化，不及预期项包括：搜索及其他业务12%的增速低于市场预期的14%-15%，增速较此前明显降档，市场担忧AI overview等功能会影响核心搜索广告商业化进展，这也是谷歌盘后大幅下跌的核心原因；Q3自由现金流亏损扩大幅度高于市场预期。超预期亮点为云业务表现强劲，同比增速达103%，较上季度同比增速进一步加速，反映下游需求旺盛。此外全年capex维持此前指引水平不变。

谷歌资本开支与研发投入：Q3 capex达513.6亿美金，同比增长114%，符合市场500亿美金以上的预期，AI基础设施投入持续加码，全年capex指引维持1950-2050亿美元区间不变，与上季度指引一致。现金流方面，Q3经营性现金流422.9亿美元，同比增长230%；自由现金流为-90.7亿美元，亏损幅度较Q2进一步扩大。Q3研发费用206.4亿美元，同比增长36%，主要为AI相关投入。当前研发投入增速快于收入增速，叠加算力相关基础设施的折旧摊销对成本的持续影响，综合经营利润率持续承压，该趋势与Meta此前发布的财报趋势一致，也印证了当前市场更关注AI投入回报的整体逻辑。

谷歌AI进展与业绩展望：AI技术及商业化进展方面：Gemini系列模型能力持续提升，Gemini 4系列相关模型API每分钟可处理320亿token，环比增长40%，是去年同期的4倍，企业智能体能力将逐步扩散到搜索、Gmail、Chrome等产品端；Gemini模型帮助广告主生成超15亿份广告素材，同比增速超7倍；TPU 8T训练性能最高提升2.7倍，AI推理性价比提升80%，TPU系统销售预计四季度继续扩大，2027年收入将显著增长。新推出的G4世界模型为当前全球最领先的大模型侧世界模型，可实时模拟可交互安全环境，支持原生音频，为机器人和智能体训练提供基础。产品端方面，搜索已整合AI Overview与传统搜索为统一产品，优先改善用户体验再推进商业化，当前AI查询平均长度为传统搜索的3倍，全球1/5的AI搜索使用语音、图片等多模态形态，视觉搜索量超500亿次，下一阶段重点拓展长时程任务落地。
业绩展望方面，2027年capex预计将继续显著增长；Q4搜索及YouTube广告面临汇率压力，搜索收入增速受高基数影响仍有压力，数据中心折旧、运营成本及TPU备货将持续影响利润及自由现金流，公司预计长期投入资本回报将高于资本成本，未来将带来正向现金流。

2、微软Q3业绩及业务进展

微软Q3业绩核心结论：本季度微软整体业绩全面超出市场预期：营收达922.8亿美金，同比增长19%，超预期1.8个百分点；营业利润达459.15亿美金，同比增长21%；营业利润率达49.8%，同比提升0.9个百分点；剔除YI投资影响后净利润为364.2亿美金，同比增长18%，GAAP口径净利润为366.3亿美金，同比增长32%；摊薄后EPS为4.89美金，超预期3.4个百分点。AI业务增长表现亮眼，本季度增速达48%，下季度预期增速为49%-50%，增长持续强劲，指引水平继续超出市场预期。2026自然年全年capex略下调至1700亿美金，核心原因是第三方产能交付延期。

微软分业务财务及运营表现：微软业务拆分为智能体与基础设施、设备与消费者两大板块，具体表现如下：
a. 智能体与基础设施板块：营收达767.95亿美金，同比增长25%；营业利润达405.6亿美金，同比增长24%；营业利润率为52.8%，同比下降0.3个百分点，主要受业务结构向Azure倾斜的结构性影响，平台效率提升已在部分抵消该压力。子业务层面，Azure三季度收入达331.65亿美金，超预期1个百分点，同比增长48%；M365商用云收入同比增长17%，商用付费席位数同比增长5%，M365消费云收入同比增长17%；行业解决方案云收入同比增长10%。
b. 设备与消费者板块：营收达154.8亿美金，同比下滑3%；营业利润达53.6亿美金，同比增长2%；营业利润率为34.6%，同比提升1.8个百分点，主要受益于收购相关无形资产摊销减少。子业务层面，Windows OEM和设备收入同比下滑22%，主要受上年Windows 10停止支持带来的高基数、渠道去库存、PC需求走弱影响；Xbox内容及服务收入同比下滑2%；不含TC的搜索和广告收入同比增长12%。
核心运营指标方面，商用预定金额同比下滑12%，固定汇率下同比下滑11%，主要受上年同期大型A社合同高基数影响，大额合同签订时点带来的季度增速波动属正常情况。RPO（商用剩余履约义务）最新季度达66770亿美金，同比增长73%，绝对值与上季度基本持平；加权平均剩余期限为2.3年，约30%预计在未来12个月内确认收入，该部分同比增速为29%，12个月以后确认的部分同比增长98%。Microsoft Cloud收入达639亿美金，同比增长30%，固定汇率下增长31%；云业务毛利率为66%，同比下降2个百分点，环比提升1个百分点。

3、两大厂财报对比与行业评估逻辑

谷歌与微软业绩核心差异：a. 云业务盈利质量差异：谷歌云业务增速更快，但整体业务体量及盈利能力弱于微软云业务，微软云业务盈利质量更高，在其财报结构中的重要性更强。
b. AI投入ROI转化及自由现金流表现差异：微软短期单季度资本开支低于市场预期，高投入背景下ROI转化未出现恶化，此前市场对相关业务的担忧得到明显缓解；其约75%的资本开支投向GPU、CPU这类短期可变现的算力资产，资产投入结构更偏向可快速转化为收入的方向，ROI转换表现优异。谷歌同样加大算力投入，但ROI转换效率更低，自由现金流转负。其他云服务厂商如Meta也面临算力成本侵蚀利润的压力，微软算力扩张未明显侵蚀利润表现，谷歌营业利润率小幅上行，未被算力成本明显侵蚀。
c. 基本盘业务承压差异：微软高毛利的Office云基本盘稳健，365 Copilot商业化持续推进，商业云收入稳健增长，不存在谷歌面临的广告基本盘承压的问题。

科技大厂AI投资评估逻辑：当前市场评估海外超大规模科技厂商AI投入回报的核心维度包括经营利润增长情况、利润率与预期的变化、云服务增速预期、自由现金流及经营性现金流表现，上述指标是评估海外科技大厂核心能力的重要依据。微软的自由现金流表现显著优于其他超大规模云服务商，是其最突出的业绩亮点，相关指标的后续边际变化可作为投资判断的核心参考。

Q&A

Q：谷歌Q3财报整体结论及市场核心担忧是什么？

A：谷歌Q3财报整体结论为广告增速明显降档且低于市场预期，市场担忧AI overview等功能影响核心搜索广告商业化进展，这也是盘后大跌的核心原因。同时云业务增速强劲超预期，达3倍以上且较上季度加速。全年capex维持不变，但Q3自由现金流亏损扩大超预期。市场最大隐忧是在资本开支增大情况下，AI部分是否影响搜索广告持续增长，但云业务强劲增长代表下游需求旺盛。

Q：谷歌Q3整体财务状况及各项核心财务指标表现如何？

A：谷歌Q3整体营收同比增长25%至1276亿美金，略低于预期。营业利润同比增长30%至405.8亿美金，营业利润率31.8%，低于预期的33.7%，但同比提升0.8个百分点。归母净利润261.7亿美元，同比下滑25%。稀释后EPS为2.12美元，明显低于预期的3美元，大幅miss主要因Q3单季度其他损益项目变为负的82.8亿美金，其中股权证券净亏损拖累EPS约0.55美元。剔除该影响后EPS不到2.7美金，仍低于预期，显现内生利润率变化弱于预期。

Q：谷歌Q3各业务板块的具体营收和利润表现如何？

A：Google service整体增长11%达963亿美元，占总收入75%，营业利润391.6亿美金，同比增长17%，利润率提升至40.7%。其中搜索及其他业务同比增速12%达633.5亿美元，低于预期的14%至15%，搜索查询量同比增速为近五年最高；YouTube广告同比增长9%达112.1亿美金；Google Network基本持平达74.6亿美金；订阅平台和设备同比增长11%达142.9亿美金。Google cloud同比增速创记录达103%，绝对值307.1亿美金，主要来自企业AI基础设施、解决方案、核心GCP服务及TPU系统销售，营业利润111.2亿美金，同比增长210%，利润率抬升至36.2%。Other BUs收入3.7亿美金，同比增长8%，营业亏损20.5亿美金。

Q：谷歌Q3资本开支、现金流及研发投入情况如何，对利润率有何影响？

A：谷歌Q3资本开支513.6亿美金，同比增长114%，基本符合市场预期，AI基础设施持续加码，全年capex指引维持1950亿到2050亿美元不变。Q3经营性现金流422.9亿美元，同比增长230%；自由现金流为负90.7亿美元，较Q2负80.586亿美金进一步扩大。Q3研发费用206.4亿美元，同比增长36%，主要为AI相关投入增大。在资本开支持续投入加大的模式下，短期投入项增长快，而回报侧AI产品对传统搜索广告影响及研发投入增速快于收入增速，对营业利润率产生侵蚀，算力基础设施折旧摊销对成本影响持续显现，使得综合经营利润率承压。

Q：谷歌在AI商业化、模型能力及产品应用方面有哪些最新进展？

A：谷歌在芯片、模型、数据安全和智能体平台一体化能力上推动AI商业化。Gemini 4系列推出Argon及Carbon，API每分钟处理约320亿token，环比增长40%，超去年同期4倍，企业智能体能力将扩散至搜索、Gmail、Chrome等产品。AI mode多数查询属增量需求，广告向更多用户和国际市场拓展。Google Cloud通过AI服务带动计算、存储、数据库和安全业务，TPU系统拓展至第三方数据中心。Gemini模型帮助广告主生成超15亿份广告素材，同比增速超7倍。TPU 8T训练性能最高达2.7倍，AI推理性价比提高80%。Gemini 4系列Argon首周使用量爬升速度达GPT3同期3.5倍，在金融、法律等领域表现突出，Chrome团队利用其加快代码编写，交付量增35%，错误率减30%。Carbon在网络安全和长时程任务领先，优于AI，将先向部分授信网络安全防御机构开放。前一日发布的G4世界模型可实时模拟安全及可交互环境，支持原生音频，为机器人和智能体训练提供基础。搜索产品将AI overview和传统搜索整合，AI查询平均长度为传统搜索3倍，全球五分之一的AI搜索使用多模态形态，视觉搜索量超500亿次，下阶段重点帮用户完成预定、填表等实际任务。

Q：谷歌对未来业绩及资本开支的展望如何？

A：谷歌预计2027年资本开支将继续显著增长，TPU系统销售预计四季度继续扩大，相应收入预计2027年显著增长。目前算力需求受供给核心约束，扩大第三方算力使用会对云业务利润率造成短期压力。四季度搜索和YouTube广告面临汇率压力，搜索收入增速受较高同比基数影响，折旧、数据中心运营成本及TPU备货将持续影响利润和自由现金流。公司预计投资周期内投入资本回报未来会高于目前资本成本，带来正向经营现金流。

Q：微软FY27Q1整体财务状况及核心业务表现如何？

A：微软FY27Q1营收同比增长19%至922.8亿美金，超预期约1.8个百分点；营业利润459.15亿美金，同比增长21%，营业利润率49.8%，同比提升0.9个百分点。剔除投资影响后GAAP净利润364.2亿美金，同比增长18%；GAAP净利润366.3亿美元，同比增长32%。摊薄后EPS 4.89美金，超预期约3.4个百分点。智能云与基础设施营收767.95亿美金，同比增长25%，营业利润405.6亿美金，同比增长24%，营业利润率52.8%，同比下降约0.3个百分点，主要受结构向AI倾斜影响。其中Azure收入331.65亿美金，超预期约1个百分点，同比增长48%；M365商用云收入同比增长17%，商用付费席位同比增长5%，消费云同比增速17%，行业解决方案云收入同比增速10%。设备与消费者业务营收同比下滑3%至154.8亿美金，营业利润53.6亿美金，同比增长2%，营业利润率34.6%，同比提升约1.8个百分点，受益于动视收购相关无形资产摊销减少。Windows OEM和设备收入同比下滑22%，Xbox内容及服务收入同比下滑2%，搜索和广告收入不含TAC同比增长12%。

Q：微软RPO及云业务相关指标表现如何？

A：微软商用预定金额同比下滑12%，固定汇率下同比下滑11%，主要受上年同期大型AI合同基数较高影响，管理层表示大额合同签订时点会造成季度增速波动。RPO整体达66770亿美元，同比增长73%，绝对值较上季度基本持平。Microsoft cloud收入639亿美金，同比增长30%，固定汇率下增长31%，云业务毛利率66%，同比下降2个百分点，环比提升1个百分点。RPO加权平均剩余期限为2.3年，约30%预计在未来12个月内确认收入，该部分同比增速29%，12个月以后确认部分同比增长98%。

Q：微软现金流、资本开支情况及未来业绩指引如何？

A：微软Q3经营性现金流580亿美金，同比增长28.7%；自由现金流186.3亿美金，显著高于市场预期的85.4亿美金，同比下滑27.4%。单季度资本开支393.7亿美金，同比增长103%；含融资租赁口径capex 452亿美金，低于市场预期的500亿美金以上，部分因第三方产能交付延期。下季营收指引960至971亿美金，同比增速18%至19%，略超预期。智能云与基础设施收入指引801至807亿美金，同比增长24%至25%；设备与消费者业务收入指引159至164亿美金。下季Azure固定汇率下收入指引增速49%至50%，较本季48%继续加速且高于预期。M365商用云固定汇率下增速预期19%。下季capex预计超500亿美金。2026自然年全年capex预期略降至1700亿美金，较此前1750亿下调50亿，主因第三方产能交付延期。管理层预计FY27下半财年capex加速，投向CPU、GPU及第三方产能，FY27全年自由现金流预计仍为正数。

Q：微软与谷歌在财报趋势、AI投入回报及市场关注点上有何对比和差异？

A：微软Azure增速持续抬升且指引强劲，季度同比增速加速，因微软整体业务体量和盈利能力优于谷歌云，Azure盈利质量更高，在财报结构中重要性更高。微软资本开支短期单季度低于预期，且高投入下ROI转化未变差，缓解了市场对ROI的担忧，约75%资本开支投向GPU、CPU等短期可变现算力资产，结构偏向快速转化为收入。对比谷歌自由现金流转负，微软自由现金流和ROI转换表现更好。微软整体营业利润率小幅上行，未被算力成本明显侵蚀，而谷歌等其他CSP面临一定压力。微软M365 copilot商业化持续推进，商业云收入稳健增长，未出现谷歌广告基本盘承压问题，基本盘仍为高毛利Office云。市场越来越关注超大规模云厂商AI投入带来的ROI回报、经营利润增长、利润率变化、云服务增速预期及对自由现金流的影响，微软在自由现金流维度显著优于其他厂商。

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