1、9月CPI对加息决策的重要性及背景

9月CPI的政策参考价值：9月美国CPI是10月28日FOMC会议前最后一份重磅美国经济数据，其表现将直接决定美联储10月是否做出加息决策，是本次议息会议最为核心的政策参考依据。

10月加息预期变动历程：9月鹰派FOMC会议落地后，叠加8月经济数据整体表现较好，9月23日美国PMI公布后，市场对10月加息的预期最高攀升至70%以上。后续多重因素推动加息预期持续回落：a.油价回落；b.美联储官员释放相对鸽派信号，普遍表态未来仍会加息但不急于即刻加息，更倾向于循序渐进的加息节奏；c.9月非农数据大幅不及预期、失业率意外走高，带动加息预期进一步回落。当前市场对10月加息的预期已降至20%左右，因此本次9月CPI数据对10月美联储加息决策的参考价值尤为突出。

2、9月美国CPI多维度市场预期

美联储高频模型预期：美联储官方CPI高频预测模型由克利夫兰联储对外公布，模型预测9月CPI总体环比为0.53、核心环比为0.2，总体同比为3.6、核心同比为2.39。其中总体CPI环比较前值显著反弹，核心同比表现相对温和。

交易端通胀定价预期：交易端通胀预期涵盖两类数据源：a. 交易平台预期：Cash交易平台对9月CPI的定价为环比0.6、核心环比0.2，同比3.6、核心同比2.5，趋势与美联储高频预测模型基本一致；b. 通胀掉期产品定价：美国通胀挂钩掉期交易员定价的9月CPI总体同比为3.67，暂无对应核心环比数据。

3、核心CPI温和预期的逻辑及风险

温和预期的核心支撑逻辑：8月美国核心CPI环比录得0.29，高于市场预期的0.2，直接引发9月加息预期进一步升温。8月核心CPI环比超预期上涨存在多重异常扰动：电话服务领域电信服务商一次性涨价贡献了9.7BP，二手车、机票、酒店住宿等高波动且难预测的项目同时出现反弹；需说明的是，并非认为上述项目均属异常可直接忽略，仅其同时处于高位的情况较为少见，剔除上述项目后，剩余项仅贡献约10BP的核心CPI增长。美国CPI分析更侧重环比及近期环比趋势，8月核心CPI环比被异常项推高的特征，为9月核心CPI环比下行打下较好基础；从领先指标来看，9月二手车、占比1/3以上的居住通胀均有望延续下行。

CPI超预期波动潜在风险：当前需关注两类潜在风险：a. 近期全球供应链压力指数显著上行，可能给核心商品带来明显上行压力；b. 市场对9月核心CPI环比保持温和的预期高度一致且偏低，虽然通胀超预期的概率未必非常大，但一旦出现超预期情况，将引发非常大的市场波动。

4、通胀后续风险及投资策略建议

通胀及加息预期后续风险：在温和的核心CPI环比路径预期下，交易员对未来一年美国CPI同比增速的预期紧贴0.2%的环比增长中枢，当前市场预期油价将回落，今年3-5月的高油价会对明年3-5月CPI形成有利基数效应，明年3-9月美国CPI同比或显著下行，但通胀核心不确定性仍来自油价。短期来看，10月需重点关注美伊冲突是否存在升级风险，11月3日为美国中期选举，伊朗有极大动机升级冲突倒逼特朗普为选举妥协，若近期油价再度冲高且居高不下，美联储可能在10月因潜在通胀上行风险提前加息，即便最终不加息，10月底的加息预期也会再度抬升。中期来看，中东局势和油价反复会削弱高油价带来的基数效应：一方面油价回落幅度有限，基数效应贡献更小；另一方面高油价持续存在通胀扩散风险，明年美联储仍有可能因通胀上行风险推出更多加息操作。

大类资产投资策略建议：10月整体市场不确定性较高，美国中期选举前地缘风险将维持高位，会对市场风险偏好形成持续压制，11月3日中期选举结果公布后是更合适的右侧交易判断时间节点。

Q&A

Q：市场对9月美国CPI的预测情况及核心CPI预期温和的原因是什么？

A：市场高频预测模型、交易员和华尔街分析师一致预期9月总体CPI环比受油价影响显著反弹至0.6左右，核心CPI环比保持在0.2的温和水平，总体同比预期为3.6，核心同比预期为2.5。核心CPI预期温和主要因为8月核心CPI环比受电话服务一次性涨价及二手车、机票等高波动项目异常扰动推高，剔除这些异常扰动后剩余项目仅贡献约10个BP的增长，为9月核心CPI环比下行提供了较好的基础。此外，二手车和居住通胀等领先指标在9月有望延续下行，但全球供应链压力指数显著上行可能给核心商品带来上行压力。

Q：9月美国CPI数据对10月美联储加息决策有何影响，以及后续通胀风险与投资策略如何？

A：高度一致且偏低的核心CPI预期意味着若通胀超预期将带来巨大的市场波动，10月底的加息预期存在上行风险。不确定性主要来自油价和美伊冲突，11月3日美国中期选举前伊朗有极大动机通过升级冲突倒逼特朗普做出妥协，若近期油价再度冲高且居高不下，可能导致美联储在10月因潜在通胀上行风险而提前加息。中期来看，中东局势和油价反复意味着高油价带来的基数效应减弱，且高油价持续意味着通胀更大的扩散风险，明年美联储可能因通胀上行风险进行更多加息。投资策略方面，维持10月不确定性高的判断，中期选举前的地缘风险维持在高位并对市场风险偏好形成持续压制，11月3日中期选举公布后更适合进行右侧交易判断。

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