1、牛板块行业周期分析

牛板块周期差异总述：肉牛与奶牛两大养殖板块的周期拐点存在明显时间差异，核心源于两者养殖集中度不同：肉牛养殖集中度为30%-40%，奶牛行业规模化集中度超70%，这一差异是两者周期节奏分化的底层逻辑。

肉牛行业周期判断：肉牛行业养殖集中度为30%-40%，行业属性可类比2018年前的生猪板块，散户占比高、集中度低，出现亏损后产能去化速度较快。2023年年中肉牛行业开始进入亏损区间，2024年陷入深度亏损，叠加散户为主的养殖户抗风险能力弱，2023-2024年全行业肉牛存栏量下降30%，部分区域统计数据显示存栏降幅可达50%，产能快速出清支撑行业于2025年4月进入盈利区间。肉牛供给调节速度较慢，一年一胎且仅产一头，新生犊牛到育肥牛出栏存在2年左右的滞后期，2026年年初犊牛价格开始趋势性上行，按传导周期推算本轮肉牛行情可持续到2028年。本轮行情另有进口配额管控的支撑因素：我国第一大牛肉进口来源国巴西8月对华牛肉年度综合配额使用率已超90%，另一主要来源国澳大利亚6月已用完全年进口配额，此前压制国内肉牛价格的核心因素之一的进口冲击将得到大幅缓解，本轮肉牛价格的涨幅和持续性可更乐观展望。

奶牛行业周期判断：奶牛行业规模化集中度超过70%，高于当前生猪板块的集中度水平，因此行业产能去化速度更慢、磨底时间显著长于肉牛板块。2023年奶牛全行业开始出现普遍亏损，产能去化呈现明显结构分化：中小社会牧场抗风险能力弱持续去化产能，头部规模化牧场却逆势扩张，带动行业单产水平提升，推动2023-2024年奶类产量逆势增长，进一步加剧市场供过于求的局面，2024年行业进入深度产能去化阶段，直到2026年年中奶价才企稳缓慢回升，当前奶价已进入周期右侧。当前主产区奶价约为3.0-3.1元/公斤，按产业端交流信息推算，本轮周期奶价中枢为社会牧场全成本加上5%-10%的合理利润区间，对应奶价中枢约为3.4-3.6元/公斤。供给端来看，2026年8月奶牛存栏量为576万头，已低于前期测算的存栏平衡点，叠加当前处于青贮收购季，行业面临新一轮资金压力考验，后续奶牛存栏量仍有进一步下降趋势；后备牛的行业合理比例为40%-50%，受近年奶价长期低迷、经营亏损影响，当前行业后备牛比例不足40%，考虑后备牛到泌乳牛存在2年的传导期，预计2026-2028年原奶供需紧平衡将持续显现。需求端来看，乳制品深加工总产能规划为400-500万吨，2026年可落地的深加工产能约100万吨，后续产能将持续释放；深加工产品对原奶的消耗量远高于饮用奶，生产1公斤奶酪或黄油需消耗8-10公斤原奶，当前我国原奶用于深加工的比例仅为30%-35%，若提升至50%的国际初级水平，年新增原奶需求可达600-800万吨，需求增量十分可观。综合供需两端因素，本轮奶价的上行空间与持续性均值得看好。

2、养殖企业业绩弹性逻辑

奶肉价格上涨的业绩贡献：奶牛养殖企业可同时受益于奶价与肉牛价格上涨，双重利润贡献路径为：
a. 肉牛价格上涨贡献：我国牛肉供给严重不足，淘汰母牛多流入屠宰场作为牛肉供给，淘汰牛价格与肉牛价格高度相关；当肉牛价格进入回升阶段时，奶牛养殖企业所持淘汰母牛的公允价值同步提升，可减少淘牛亏损。
b. 奶价上涨贡献：一方面直接增厚企业经营利润，另一方面可带动成母牛资产评估价值提升。当前奶价已处于U型周期右侧起点，业绩弹性充足。

结合优然牧业的案例测算：活牛价格每上涨1元/公斤，优然牧业生产性生物资产公允价值减亏1.5亿元；奶价每上涨0.1元/公斤，按优然牧业年400多万吨销量测算，经营利润增厚4亿元，成母牛估值提升5-6亿元，合计增利约10亿元。
上述逻辑适用于所有头部奶牛养殖企业，除优然牧业外，现代、圣牧等企业均可通过奶价、牛肉价格上涨获得可观的利润弹性。

3、优然牧业调研要点

赛科星业务与技术优势：赛科星是优然旗下控股子公司，业务涵盖牧业、种业及其他板块。牧业板块方面，母牛存栏量16万头，日产生鲜乳300余吨，目前优然正与赛科星推进资产置换，相关资产未来将逐步注入优然体系。种业为赛科星拳头业务，涵盖奶牛冻精、肉牛冻精、性控胚胎等育种方向技术，其中性控冻精销量连续21年位列全国第一，生产能力居亚洲首位。育种成果方面，一是通过基因编辑技术编辑奶牛毛发相关基因，解决热应激影响产奶量的痛点：热应激可使奶牛产奶量下降5%-30%，当前多数牧场采用增加通风设备等物理方式应对，会增加夏季电费成本，赛科星从育种端切入解决该生产端问题；二是编辑乳糖蛋白酶相关基因生产低乳糖牛奶，从源头解决消费者乳糖不耐受问题。性控冻精技术可精准分离X、Y染色体，准确率达90%多，能够定向培育良种，大幅缩短扩繁周期：自然繁殖模式下获得一头良种母犊牛平均需要2年，使用该技术后母犊牛比例提升至90%以上，扩繁周期可缩短至1年；若配合基因组选择技术，还可定向选育具备高产、长寿等特性的种牛，为优然核心竞争力提升提供支撑。

优然牧业发展前景：优然牧业的投资逻辑可分为短期与长期两条线。短期来看，公司有望受益于行业贝塔的催化。长期来看，控股子公司赛科星在育种领域的技术储备与研发成果具备突出竞争优势，能够持续赋能公司远期发展，整体发展空间值得期待。

4、现代牧业调研要点

现代牧业基本情况：现代牧业整合圣牧前，奶牛存栏量约46万头，规模仅次于悠然，位列行业第二。2026年上半年原奶销量约160-170万吨，行业地位可类比生猪板块的温氏股份。

智能化降本增效亮点：现代牧业的智能化应用是本次调研核心亮点，旗下牧场已在多个生产场景落地智慧化设备，具体应用及成效如下：
a. 犊牛饲喂环节搭载智慧化设备实现精准饲喂，日增重较设备引入前提升0.1公斤；
b. 牛舍加装智能风机系统，搭配AI摄像头识别牛只状态：牛在舍内时自动开启通风，牛前往挤奶大厅挤奶时自动关闭，今年7-9月热应激期间，对应牧场用电量同比最高下降23%；
智能化设备落地直接推动成本下降，单牧场每年可在电费、生产效率提升方面合计节省费用约170多万元。

5、圣牧高科调研要点

沙漠有机牧场核心壁垒：a. 选址与天然隔离优势：圣牧沙漠有机牧场位于乌兰布和沙漠腹地，百里内无工业污染，几十公里沙丘形成天然物理隔离带，可有效阻隔周边农田农药、化肥漂移，这类与世隔绝的环境是绝大多数内地农区不具备的有机认证必要条件，公司此前就有一处牧场因周边新建化工厂不符合有机验证要求被直接关闭，足见有机认证的严苛性。b. 不可复制的核心原因：首先是标准壁垒，沙漠有机团体标准明确将产地限定为乌兰布和沙漠绿洲，其他企业即便在其他沙漠复制同类模式，也无法在标准层面被认定为沙漠有机产品；其次是资金投入壁垒，沙漠改造为有机牧场需海量资金投入，且回报周期漫长，普通企业难以承受。c. 前期投入与时间成本：圣牧累计投入70多亿元用于沙漠生态改造与产业建设，最初15年仅修路、架电、修建水库等基础设施投入就超过10亿元；同时有机牧场需数十年土壤转换期，需持续通过牛粪等改良土壤将沙漠转化为农田，期间无法获得认证收益，还要承担高昂的有机饲料前期投入成本，整体门槛极高。

圣牧高科运营情况：当前圣牧在乌兰布和沙漠区域共布局21个牧场，占公司全部33个牧场的60%以上；沙漠区域奶牛存栏量接近10万头，占公司总14万头奶牛存栏量的70%左右。市场观点认为圣牧当前被双重低估：一是公司市值被低估，二是沙漠有机产品价格被低估，该类产品经严苛有机认证、依托公司长期高投入打造，具备突出营养属性，现有售价未充分匹配其核心价值。

6、现代与圣牧整合协同分析

整合显性协同指标：整合后的显性协同效果可从核心运营与财务指标直观体现：奶牛总存栏量超60万头，规模已与优然持平；今年上半年原奶销量达210万吨，简单年化后全年销量约420万吨，同样与优然持平。财务维度，今年上半年整合双方合计收入约80多亿元，简单年化后全年合计收入有望超过160亿元，收入体量增长明显。此外整合后资产负债率得到优化，今年7月底已降至70%以内。

整合隐性协同规划：整合后的隐性协同收益从短期降本增效与长期增长布局两个维度释放：a.短期1-2年落地内部深度整合，打破组织与业务壁垒，实现资源互补与流程协同：依托规模优势推进集中采购、饲草双向协同、青贮统筹布局，目标今年单公斤奶饲料成本低于1.75元/公斤；同时利用基因互补优势统一育种、建立淘汰机制，计划2年内平均单产提升0.26吨/头/年，强化核心竞争力。b.长期将推进从全球最大向全球最强的目标迈进，通过战略突破重塑产业布局，强化技术与品牌壁垒，构建全球竞争优势，重点布局养殖综合解决方案第二增长曲线、海外轻资产牧场运营第三增长曲线，挖掘新的业绩增量。

7、牛板块投资建议与标的推荐

行业景气度总结：奶牛板块方面，在经历超2年的长期深度亏损后，2026年中报业绩已迎来拐点；今年三四月份南非型口蹄疫传入中国带来疫病冲击，进一步推动产能持续出清；需求端来看，未来一段时间深加工产能将持续集中投产，烘焙、茶饮、运动饮料等场景带来的乳配料需求扩张，国内奶价未来的拐点及弹性值得更乐观的预期。肉牛板块方面，长期亏损周期带动深度产能去化，当前产能出清较为彻底，且养殖结构以育肥为主、未以扩繁为主，后续牛肉价格的涨幅和上行持续性有望超过市场预期，奶牛与肉牛两大板块形成共振的行业背景。

重点推荐标的：在奶牛与肉牛板块共振的行业背景下，具备核心竞争力的优势企业有望迎来较高业绩弹性，当前重点推荐优然、现代、圣牧，为天风农业团队重点推荐标的。

Q&A

Q：肉牛与奶牛在养殖集中度及产能去化特征上有何核心差异？

A：肉牛行业集中度约30%-40%，类似2018年前生猪板块，亏损时产能去化迅速；23年至24年存栏量整体下降约30%，部分区域降幅达50%。奶牛行业集中度超70%，去化速度显著慢于肉牛：23年全行业亏损但产能未明显收缩，中小社会牧场去化而规模化牧场逆势扩张，叠加单产提升推动原奶产量逆势增长，加剧供大于求，直至24年进入深度去化阶段，奶价于26年年终方现企稳回升趋势。

Q：肉牛行业当前周期位置及未来价格走势的核心依据是什么？

A：肉牛自25年4月起逐步进入盈利阶段。因肉牛生长周期长，叠加犊牛价格自26年年初趋势性上行，预计行情可持续至2028年。同时，进口端配额管控显著缓解供给压力：巴西对华牛肉年度配额使用率8月已超90%，澳大利亚6月即用完全年配额。供给收缩与进口压制减弱共同支撑对肉牛价格涨幅及持续性的乐观判断。

Q：奶牛行业当前供需格局及未来奶价中枢的判断依据有哪些？

A：主产区奶价目前约3元/公斤，预计未来周期中枢位于3.4-3.6元/公斤。截至8月奶牛存栏量576万头，已低于前期推算的供需平衡点，叠加青贮收购季资金压力，存栏量预计进一步下降。行业后备牛比例不足40%，结合两年传导周期，预计至2028年原奶供需紧平衡持续。需求端，乳制品深加工产能规划400-500万吨，26年落地约100万吨；若原奶深加工比例由当前30%-35%提升至50%，年新增原奶消耗量达600-800万吨，显著强化需求支撑。

Q：奶价与牛肉价格上涨对奶牛养殖企业利润的具体弹性影响如何？

A：牛肉价格上涨直接提升淘汰母牛价值，减少生产性生物资产公允价值变动亏损；奶价每上涨0.1元/公斤，按优然年原奶销量400余万吨测算，经营利润增厚约4亿元，同时成母牛估值提升5-6亿元，合计利润增厚约10亿元。现代牧业、圣牧高科等企业同样具备显著利润弹性。

Q：优然牧业旗下赛科星公司在育种技术与业务布局上有何核心亮点？

A：赛科星为优然控股子公司，业务涵盖牧业与种业。性控冻精销量连续21年全国第一，产能居亚洲首位。技术突破包括：通过基因编辑优化毛发基因以降低热应激对产奶量影响；编辑乳糖蛋白酶基因开发低乳糖牛奶；性控冻精技术精准分离X/Y染色体，将良种母犊培育周期由两年缩短至一年，并可定向选育高产、长寿等特性，显著提升育种效率与核心竞争力。

Q：现代牧业在牧场智能化应用方面取得了哪些具体成效？

A：现代牧业在牧场部署智能化系统：犊牛精准饲喂设备使日增重提升0.1公斤；智能风机系统通过AI摄像头识别牛只活动状态自动启停，7-9月热应激期间用电量同比下降23%。智能化应用综合实现年节约电费及提升生产效率约170万元，有效降低单公斤奶成本并提升运营效率。

Q：圣牧沙漠有机牧场的核心竞争壁垒体现在哪些方面？

A：圣牧沙漠有机牧场位于乌兰布和沙漠腹地，百公里内无工业污染，沙丘形成天然隔离带有效阻隔农药化肥漂移，满足有机认证严苛环境要求。核心壁垒包括：政策明确限定沙漠有机产地为乌兰布和沙漠绿洲，其他区域无法认证；累计投入超70亿元用于生态改造与基建；需数十年土壤转换期且有机饲料成本高昂。目前巴彦淖尔沙漠区域布局21个牧场，存栏近10万头奶牛，占公司总存栏70%，构建难以复制的稀缺资源与品牌护城河。

Q：圣牧与现代整合后在显性指标与协同效应方面有哪些具体进展？

A：显性指标：整合后奶牛存栏量超60万头，与优然牧业持平；26年上半年原奶销量210万吨，年化约420万吨；上半年合计收入80余亿元，年化超160亿元；资产负债率于7月底降至70%以内。协同效应：短期通过集中采购、饲草双向协同、青贮统筹等优化单公斤奶饲料成本至1.75元以下；计划两年内通过基因互补统一育种，提升单产0.26吨/头/年；中长期聚焦养殖综合解决方案与海外轻资产牧场运营，强化全球技术与品牌壁垒。

Q：当前肉牛与奶牛板块的整体投资逻辑与重点推荐标的依据是什么？

A：奶牛板块：26年中报业绩已现拐点，叠加南非型口蹄疫冲击加速产能出清、乳制品深加工产能集中投产及烘焙、茶饮、运动饮料带动的乳配料需求扩张，奶价弹性与上行空间乐观。肉牛板块：经历深度亏损与彻底产能出清，当前养殖结构以育肥为主、扩繁意愿弱，叠加进口配额收紧，价格涨幅与持续性或超市场预期。在肉牛奶牛周期共振背景下，优然牧业、现代牧业、圣牧高科等具备核心竞争力的企业盈利弹性显著，为天风农业团队重点推荐标的。

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