1、上半年宠物行业上市公司业绩表现

上半年行业整体运行情况：宠物行业整体仍处于较高景气发展阶段，但今年上半年板块内上市公司普遍出现增收不增利的情况，整体利润同比表现偏低，该问题需从业务结构维度拆分分析。

增收不增利的核心原因：该现象核心成因来自代工业务受多重负面因素冲击，具体如下：
a. 板块内多数宠物上市公司业绩很大比例来自宠物零食、咬胶等品类代工业务，产品主要出口至欧美国家，美国关税政策持续执行直接压缩代工业务盈利空间；
b. 海外地缘政治因素引发油价大幅波动，进而带动运费、包装材料价格上涨，同时鸡肉等肉类原材料价格较前两年略有提升，多重成本端压力挤压代工环节毛利，导致今年上半年主要宠物公司代工毛利率有所下滑；
c. 今年上半年汇率对代工业务存在负面影响，汇兑损失较去年同比明显增加，直接削减公司整体利润水平。

2、宠物行业增长逻辑与海外经验复盘

国内行业增长核心逻辑：国内宠物行业仍处于景气度较高的水平，核心增长驱动为家庭犬猫生态位提升，宠物角色从早期的看家护院转变为被呵护的抚养对象，家庭生态位升级持续引领宠物食品迭代升级。当前呵护型养宠是当下及未来中国宠物行业的确定性主旋律，宠物食品精细化、科学化发展趋势持续加深。今年上半年，深耕功能型、科学性、营养性方向、产品力较强的品牌在行业内整体增速靠前，宠物食品行业量价齐升、持续升级的核心逻辑未发生变化。

美国宠物市场发展特征：美国宠物食品市场属于发展成熟的行业板块，行业集中度呈现微笑曲线的典型特征，发展共经历三个阶段：a.发展初期消费者选择集中于少数品牌，行业集中度较高；b.随着品类爆发增长，大批新品牌涌入市场，行业集中度逐步分散；c.行业逐步成熟后，头部公司供应链优势逐渐凸显，品牌竞争力持续增强，中尾部品牌逐步被挤出市场，行业集中度再次回升。中国宠物行业发展逻辑与美国相近，当前正处于从集中度最低的第二阶段向头部集中的第三阶段过渡的时期。

海外龙头核心优势梳理：复盘全球头部宠物食品品牌发展历程，马氏旗下皇家、雀巢旗下普瑞纳两大龙头的成长路径具备参考性：a.皇家由兽医创立，经营早期即从价格竞争转向品牌思维，持续深耕犬猫专业营养，并入马氏集团后依托集团资源，加速布局具备深厚基础研究支撑的处方粮品类，今年获得全球灯塔工厂称号，进入中国市场后深度绑定上游繁育、下游医疗渠道，配合处方粮产品成为消费者心目中的专业代名词；b.普瑞纳以饲料业务起家，开创了当前宠物主粮广泛使用的膨化工艺，依托雀巢集团资源实现持续全球扩张。归纳两大龙头的共性，头部品牌共具备四大核心优势，长期积累形成强大品牌力：a.研发优势：拥有深厚的犬猫基础研究沉淀，需要企业持续投入研发与时间积累，产品配方持续迭代、不断验证；b.生产优势：生产制造能力行业领先，例如皇家获评全球灯塔工厂；c.供应链优势：全球化供应链管理能力处于行业领先水平；d.渠道优势：核心渠道深度绑定，例如皇家在中国绑定繁育、医疗渠道构建专业心智。

3、国内宠物市场竞争格局与趋势

国内主粮市场发展趋势：当前国内主粮市场产品以单品策略为主，整体产品品类偏小，叠加膨化粮、烘焙粮、冻干粮、鲜粮、鲜蒸粮等新工艺及功能化消费趋势引领，主粮细分品类数量将快速增长，从以通用型主粮为主转向类似皇家的精细化主粮分类为主。未来叠加工艺维度创新，中国宠物主粮市场有望演化出比美国市场更多元的主粮生态，迎来生态繁荣期。同时行业竞争逻辑也将同步转变，从过去卷价格、卷营销，逐步转向卷产品、卷高质量发展；今年上半年皇家的市场表现、排名、增速均处于行业头部，正是消费者回归产品力导向的良好信号。

当前行业竞争格局判断：市场普遍担忧当前行业竞争加剧，认为线上渠道及中小品牌持续冲击头部优秀公司及品牌，行业竞争格局趋于恶化，但实际与该认知存在差异。首先成熟品类中头部核心品牌生态位难以被撼动，消费者认知持续向头部集中，头部品牌市占率增长主要来自两大来源：一是新品类的增长，二是已有品类中中尾部品牌的汰换，短期竞争加剧不改行业龙头长期领跑的趋势。在宠物主粮生态繁荣发展阶段，龙头品牌可依托深厚的研发积淀、精益的供应链管理优势、领先的产品力，实现份额向头部集中的趋势，占据微笑曲线后半段的优势位置。今年上半年中尾部品牌竞争已经放缓，主要竞争集中在头部优秀品牌之间，也印证了上述逻辑。

竞争拐点观测指标：针对市场关心的行业竞争拐点何时到来的问题，核心观测维度为头部品牌及头部代工厂过去几年新产能的投产进度。参考美国宠物市场发展经验，美国宠物食品制造端集中度极高，前8大宠物食品制造商占据了绝大部分市场份额。随着国内头部产能逐步释放，产能端竞争格局稳固后，将逐步传导至下游品牌端，此前竞争较为激烈的主粮品类竞争格局将逐步稳固，行业尤其是龙头企业的竞争格局会迎来大幅改善。

4、宠物行业投资观点与标的推荐

投资逻辑与推荐标的：当前宠物行业上市公司的业绩、股价、整体市值均处于较低位置，在行业整体波动较大的背景下，应重点关注持续投入犬猫基础研究、通过研发不断积淀、迭代自身配方和产品力，在主粮产品维度具备领先优势的上市公司。重点推荐乖宝宠物、中成股份、佩蒂股份，三家公司均在产品端、研发端有持续投入及深厚积淀。行业未来展望方面，宠物行业代工端、自有品牌端的细分品类龙头上市公司未来有望持续提升市占率，利润端也有望释放，行业底部已经过去，未来整体将呈向上趋势。

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