1、AI制药行业趋势与产业链机遇

科技巨头布局情况：全球科技巨头正加速进入生物医药行业，大额资金布局动作频发，明确释放战略入局信号。海外层面，Anthropic以4亿美元股票收购Covisian Bio，同时与BMS达成部署合作；英伟达一年内投资8家生物制药、生物科技公司；谷歌DeepMind拆分的Isomorphic Labs完成B轮融资21亿美元，为AI制药史上最大单笔融资，随后与礼来达成近20亿美元合作、与诺华达成12亿美元BD合作。国内层面，字节建设AI原生医院，同时成立A New Labs推进管线研发；百度扶持百度生科，百度生科已与赛诺菲达成10亿美元合作；腾讯在医药领域累计投资超50亿元。多笔大额资金注入标志着科技巨头已做好战略入局生物医药领域的准备。

干湿闭环逻辑与湿实验价值：AI制药干湿闭环以DBTL循环为核心：通过AI完成分子设计，再进行基因合成和蛋白表达，随后开展体内外实验验证，最终将实验数据反馈用于模型学习优化。湿实验在AI制药流程中有三点不可替代的价值：一是AI预测数据与真实世界存在代沟，蛋白折叠、结合稳定性、毒性等关键数据无法单纯通过计算确定，头部AI制药平台均需配套实验室开展分子验证；二是药物研发全流程均需实验数据驱动，从初期结合力、细胞活性评价，到临床前药理药效、毒理学评价，再到临床阶段人体有效性和安全性验证，每一步都需要真实数据支撑，其中临床阶段病人随访时长、临床指标改善目前完全无法通过AI压缩，若大模型筛选的优异分子进入管线推进，可提升药物开发成功率，利好全产业链发展；三是实时实验数据是AI模型迭代的核心基石，模型质量很大程度取决于训练数据的质量和量级，比如Recursion每周要执行220万次实验，通过基因编辑和成像技术记录细胞变化，结合真实世界患者数据形成闭环数据飞轮。

产业链增量空间测算：当前筛选出的6家在生物医药领域有明确发展需求、后续投入意愿较高的科技巨头，年度总研发费用接近3000亿美元，即便仅少量比例投向生物医药领域，带来的增量规模也十分可观。目前行业内大部分实验环节仍需外包，参考头部AIDD公司数据：英矽智能尽管拥有部分实验室，年研发费用约1.2亿美元，其中外包给CRO、CDMO的研发成本达五六千万美元，占研发费用的65%；晶泰科技实验室规模更大、管线推进阶段更早，较多实验在内部完成，外包占比约13%。叠加实验环节所需的外采耗材，合计可给产业链带来20%-30%的增量空间。

核心受益环节与相关公司：AI制药全流程为：首先AI在虚拟平台开展药物筛选，蛋白类候选量级约上万条、小分子候选结构上万个，从中优选出150-250个分子/近200条序列进入实验环节；随后依次完成基因合成、质粒构建、细胞培养、蛋白表达纯化、生化/细胞活性验证、动物体内药效验证等环节；最终实验数据回流至AI模型用于下一轮迭代，全程需持续使用通用仪器与耗材。
各环节核心受益供应商如下：
a. 数据服务环节：AI制药核心壁垒集中在数据和算力，大模型厂家医药子公司算力可获母公司支持，核心缺口为高质量组学数据。华大智造围绕生命数字化布局细胞组学、时空组学、蛋白组学多领域，从设备供应商转向数据服务平台，还建设了黑灯实验室形成自驱动实验闭环，多组学结合AI应用是华大今年中期以来的新一轮商务战略目标；诺禾致源也有相关成熟产品。
b. 蛋白表达纯化环节：该环节需使用大量培养基，对应国内龙头奥浦迈；还需色谱柱分离，对应供应商包括纳微科技、赛分科技、汉邦，其中赛分科技和纳微科技均为金斯瑞的供应商。赛分科技自成立起开发不同分离模式的分析色谱柱，2025年底产品种类超1000种，相关收入超1亿元，毛利率达60%-80%，相关赛道值得重视。

2、金斯瑞中期业绩与业务展望

整体业绩概况：金斯瑞上半年实现收入超4亿美元，剔除去年大额BD业务影响后收入增速为27%；经调整净利润增速超200%，达6000多万美元；剔除传奇业务利润端影响后，公司核心业务净利润为2600万美元，增速翻倍，整体表现亮眼。

核心板块业绩表现：拆分业务板块来看，生科板块今年上半年实现收入超3亿美元，增速达29%；板块盈利水平提升显著，当前毛利率接近60%，较此前提升7个百分点，经调整后净利润水平接近30%，较此前上升10个百分点。盈利提升核心驱动因素包括：AI驱动药物发现需求快速增长，市场对基因到蛋白通路的一体化解决方案需求快速提升；公司自动化数字化水平持续上升，蛋白等高毛利产品业务结构占比提升，叠加部分退税政策支持。后续公司自动化水平仍有进一步提升空间，毛利率存在上修空间。另一板块鹏博生物CDMO业务今年上半年实现44%的增速，增长超预期，经营性利润亏损大幅收窄，主要受益于CRDMO上游强复苏、相关业务快速扩张、海外需求持续增长，同时公司规模效应逐步显现、产能利用率提升，共同带动利润水平改善。

后续业务看点：金斯瑞整体业绩尤其是利润端表现超预期，后续需重点跟踪三大核心业务方向：a. AI蛋白验证闭环链路的逻辑持续演绎情况；b. CDMO相关订单的高速增长情况，当前公司披露CDMO在手订单增速超50%，该业务亏损收窄逻辑清晰，预计2027年实现EBITDA盈亏平衡；c. 传奇板块的商业化进展，以及其新的in vivo管线的催化事件。

3、CXO行业投资逻辑与标的推荐

AIDD需求拉动逻辑：AIDD将带动科研上游及CXO行业需求扩容，需求传导路径为向上游公司率先释放，临床前CRO公司最先获得相关收益，后续伴随AI制药项目量增长、成功分子持续推进，CXO公司相关需求将持续提升。当前AIDD相关需求以生物药AI制药为主，化学药领域临床前CRO也已产生相关AI制药订单。选股核心逻辑分为三个维度：一是优先选择与AI制药订单关联度高、具备临床前CRO业务的标的；二是结合行业景气度持续性、公司业绩表现筛选；三是参考估值水平，最终筛选出业绩可见度高、呈现增长加速趋势、估值相对较低的标的。

药明康德推荐逻辑：药明康德是CRO板块业绩确定性最高、增速表现优异、估值水平最低的标的，核心竞争优势突出：依托CRDMO一体化模式积累了前沿技术、客户及项目资源，最早布局新分子产能，在新分子赛道实现全球断层式领先。
各业务板块增长逻辑清晰：
a. CDMO业务：新分子类型储备丰富，覆盖全球药王替尔泊肽（2028年峰值预计达700亿美元）、小核酸、默沙东口服PCSK9环肽、强生白介素23环肽、礼来口服GLP-1减肥药小分子、Revolution 6326分子胶小分子等复杂分子，复杂分子合成难度高、价值量及毛利率更高，公司在工艺优化、成本控制方面遥遥领先；除替尔泊肽外，其他重要小分子峰值有望达600亿美元，其他GLP-1品种加总峰值有望达400亿美元，合计超1100亿美元，可支撑替尔泊肽达峰后的业绩持续增长。
b. CRO业务：小分子research、testing、biology等业务随行业复苏加速增长，testing业务上半年毛利率提升10个百分点，前端研发业务已涉及AI制药相关订单，公司自身也应用AI模型开发AI制药，CRO企业相比模型公司数据优势更突出。
业绩与估值：2026-2027年经调整归母净利润预期分别为240亿元、295亿元，对应估值分别为20倍、16倍，2028-2029年估值将进一步消化至14倍、10倍出头；2027年目标估值25倍，对应目标市值7500亿元，具备较大向上空间。

康龙化成港股推荐逻辑：康龙化成业务模式与药明康德相似，各板块业务均呈现提速增长趋势：
a. 实验室服务：80%以上收入来自海外订单，上半年订单增速20%，显著高于去年12%的订单增速及16%的收入增速，后续将保持提速增长。
b. CDMO业务：上半年订单增速50%，增长驱动一方面来自GLP-1、分子胶等大品种进入临床三期或即将获批带来的后端订单放大，另一方面来自前端项目的持续转化，85%以上订单为前端项目转化，后续放量确定性强；产能方面，绍兴规划200吨API及中间体产能，预计2028年一期投产，2030年二期投产，反映当前需求加速增长。
c. 临床CRO服务：随行业回暖，大分子及CGT业务表现稳健。
利润率方面，CDMO业务随收入规模增长、产能爬坡及利用率提升，毛利率、净利率将持续修复。
业绩与估值：2027年收入增速预期20%以上，利润增速25%-30%；2026-2027年港股对应估值分别为22倍、18倍，显著低于A股估值，港股市场对业绩认可度高，后续随季度业绩兑现，估值有望提升、与A股价差收窄。目标估值20-25倍PE，对应目标市值670-700亿港币，上涨空间较大。

药明生物推荐逻辑：药明生物核心变化为成本曲线下降、产能快速扩张，后续生产端增长明确加速，将带动收入规模扩张及利润率提升。
业务增长逻辑清晰：
a. 前端研发环节：已应用AI技术开展AI制药开发，大幅提升研发效率、降低成本，同时对外授权新技术平台，2028年起相关里程碑付款将带来可观高毛利收益。
b. 后端生产（M端）：一是单抗大品种进入放量期，如强生FCRN单抗峰值预计达50亿美元，后续还有多个大品种贡献增量；二是双抗、ADC等新分子进入商业化阶段，品种从临床到商业化订单体量将放大十几倍甚至更高，今年将启动首个ADC项目BLA申报，2027年将有首个品种贡献1亿美元收入，后续多个品种将持续贡献增量；三是生物类似物业务，公司生产成本较同行低40%，2026年生物类似物项目超10个，2027年超20个，单品种至少贡献千万美元级收入，为重要新增增长点。
产能方面，国内工厂产能利用率处于较高水平，8月公告收购新工厂，后续将继续收购现有工厂扩产，反映订单需求旺盛；随产能爬坡、利用率提升，毛利率将持续改善。
业绩与估值：2027-2028年收入增速20%-25%，利润增速25%-30%；2026-2027年经调整归母净利润预期分别为65亿元、83亿元，2027年目标估值30倍，对应目标市值2900亿港币，当前还有50%上涨空间。

Q&A

Q：全球科技巨头在生物医药领域有哪些最新的战略布局和投资动态？

A：全球科技巨头正加速布局生物医药行业：Anthropic以四亿美元股票收购Covisian Bio并与BMS达成合作部署；英伟达一年内投资八家生物制药及生物科技公司；DeepMind拆分的Isomorphic Labs完成二十一亿美元B轮融资，并与礼来、诺华分别达成近二十亿美元和十二亿美元的BD合作；国内方面，字节跳动建设AI原生医院并成立ANew Labs推进管线，百度扶持百度生科并与赛诺菲达成十亿美元合作，腾讯在医药领域累计投资超五十亿元。这些大额资金注入标志着科技巨头已做好战略入局准备。

Q：在AI制药中，干湿实验闭环的必要性及工作原理是什么？

A：干湿实验闭环以DBTL循环为核心：AI设计候选分子后，经基因合成与蛋白表达、体内外实验验证，将数据反馈用于模型优化。其必要性在于：AI预测与真实世界存在差距，蛋白折叠、结合稳定性、毒性等关键参数无法仅靠计算确定；药物研发各阶段均需真实数据支撑，尤其临床阶段的患者随访与时长无法由AI压缩；高质量实验数据是模型迭代基石，例如Recursion每周执行二百二十万次实验，结合基因编辑、成像技术与患者数据形成闭环数据飞轮。

Q：AI制药公司研发中外包给CRO/CDMO的比例及行业意义是什么？

A：英矽年研发费用约一点二亿美元，其中外包给CRO/CDMO成本约五六千万美元，占研发费用65%；晶泰因自建实验室规模较大且管线阶段较早，外包占比约13%。叠加实验耗材外采部分，为产业链带来二三十个百分点的增量。这表明尽管AI公司自建部分实验能力，但核心实验环节仍高度依赖外包，凸显CRO/CDMO在AI制药生态中的关键支撑作用。

Q：AI制药从虚拟筛选到实验验证的具体流程是怎样的？

A：AI在虚拟平台筛选上万条候选序列或分子结构，优选150至250个进入实验环节：将AI设计序列转化为DNA，进行质粒构建与细胞培养，收获抗体或蛋白；随后开展蛋白表达与纯化，并进行生化或细胞水平活性验证，部分需动物体内药效验证；过程中持续使用通用仪器与耗材，最终将实验数据反馈至AI模型进行迭代优化。

Q：高质量数据在AI制药中的重要性及当前解决方案有哪些？哪些公司已布局相关环节？

A：高质量数据是AI模型迭代的核心壁垒，当前依赖公开数据及机构合作，但高质量组学数据补充是未来重大需求。华大智造已从设备供应商转型为数据服务平台，布局细胞组学、时空组学、蛋白组学，建设黑灯实验室形成自动实验闭环，并将多组学结合AI应用作为战略方向；诺禾致源亦具备成熟平台。蛋白表达与纯化环节中，培养基供应商奥浦迈，色谱柱供应商纳微科技、赛分科技、汉邦科技值得关注，其中赛分科技产品种类超一千种，相关收入超一亿元，毛利率达百分之六七十。

Q：金斯瑞公司今年上半年的业绩表现、各业务板块增长动力及未来展望如何？

A：今年上半年，金斯瑞收入超四亿美元，剔除去年大额BD影响后增速约二十七；经调整净利润超六千万美元，同比增长超两百，剔除传奇业务影响后核心业务净利润两千六百万美元，同比增长约一倍。生科板块收入超三亿美元，增速百分之二十九，毛利率接近百分之六十，经调整净利润率近百分之三十，受益于AI驱动药物发现需求提升、基因到蛋白一体化解决方案需求增长、自动化数字化水平提升、高毛利产品占比提高及退税政策。CDMO业务收入增速百分之四十四，经营亏损大幅收窄，受益于CRDMO上游复苏、业务扩张及海外需求增长，规模效应与产能利用率提升。公司在手订单增长百分之五十以上，CDMO业务预计二七年实现EBITDA盈亏平衡；同时关注传奇生物商业化进展及新管线催化。

Q：AIDD对CRO/CDMO行业需求产生哪些影响？哪些环节将率先受益？

A：AIDD带来CRO/CDMO行业需求扩容，上游科研服务公司最先受益，随后传导至临床前CRO环节。随着AI制药项目量增加及成功分子向后推进，CRO/CDMO需求持续增长；目前生物药与化学药领域的临床前CRO均已接到AI制药相关订单。

Q：药明康德的核心推荐逻辑、业绩增长动力及估值展望是什么？

A：药明康德是CRO板块中业绩确定性最高、增速良好且估值最低的公司，在新分子领域具备断层式领先优势，承接全球重要品种订单。复杂分子对工艺与产能要求高，公司在工艺优化与成本控制上领先。预计二六二七年经调整归母净利润为两百四十亿、两百九十五亿元，对应估值二十倍、十六倍，二八二九年估值将降至十四倍、十倍出头；按二七年二十五倍估值，目标市值七千五百亿元。CRO业务在行业复苏中加速增长，高毛利分子类型收入占比提升推动利润率上行。

Q：康龙化成的投资逻辑、业务进展及估值空间如何？

A：康龙化成前端实验室服务今年上半年订单增长百分之二十，CDMO订单增长百分之五十，受益于大品种推进及前端项目转化。公司持续扩产。预计二七年收入增速上修至百分之二十以上，利润增速百分之二十五至三十。港股估值较A股显著便宜，目标市值六百七十至七百亿港币，具备较大上行空间。

Q：药明生物的核心竞争力、新增长点及业绩估值展望是什么？

A：药明生物通过技术优化实现生产成本比同行低百分之四十，并拓展生物类似物生产。后端生产加速增长：单抗、双抗、ADC等大品种放量，商业化订单体量可放大十几倍。公司持续扩产，产能利用率提升推动利润率上行。预计二六二七年经调整归母净利润六十五亿、八十三亿元，二七年三十倍PE对应目标市值两千九百亿港币，较当前有百分之五十空间。

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