1、本轮煤价上行核心结论

煤价现状及核心观点：当前煤价已创年内新高，本轮煤价上行的核心判断为：上涨时间与高度均超出市场此前预期，上行周期预计持续至9月底，价格高度有望达950元甚至1000元。相关判断将从两大维度展开论证：一是当前煤炭市场实际运行情况，二是复盘前几年市场季节性表现进行对比判断。

2、煤炭供需基本面分析

六七月供需库存特征：5月底矿难后，国内煤炭供应持续处于低位，焦煤开工率、动力煤矿井周度产量从6月到8月始终未恢复至矿难前水平。供应结构方面，5月底矿难后进口贸易商大量采购进口煤，受20多天船期影响，6-7月海运进口煤总量创同期最高水平，显著高于1-4月进口规模。需求端表现整体偏弱：一方面受台风、降雨影响，6-7月平均气温偏低，电煤日耗维持在同期几乎最低水平；非电需求中，铁水、水泥耗煤低于去年同期，化工耗煤虽高于往年同期，但环比1-4月出现明显下降。整体来看，6-7月国内供给下降、进口煤环比上升、需求环比下降，煤炭供需整体平稳，全社会库存保持平稳，但库存结构明显分化：港口、沿海电厂库存上升，内陆电厂、煤矿库存下降，匹配国内减产、进口增量的供给结构特征。

八月供需格局变化：进入8月后煤炭供需格局出现明显调整。需求端边际恢复：气温回升带动电煤日耗恢复至同期正常水平，铁水、水泥、化工耗煤均处于缓慢修复通道。供给端进口煤支撑减弱：受六七月份油价下跌影响，贸易商对后续煤价上涨预期偏弱，前期进口发运意愿不足，导致8月进口煤到岸量出现下滑。当前国内煤炭供应仍未恢复、进口规模下降、需求持续回升，供需缺口逐步凸显，全产业链库存同步下行，其中内陆电厂库存仅高于2022年同期，低于2023-2025年同期水平。由于内陆电厂无法采购港口煤炭，补库需求强烈面临被迫买货局面，煤价呈现内陆坑口领涨、带动港口价格上行的传导逻辑。

供给端恢复受限逻辑：当前煤炭供给端恢复难度极大，是支撑后续煤价上行持续性与高度的核心原因。一是政策端约束较强：多省份出台煤矿安全生产举报奖励政策，最高奖励可达30-50万元，群众举报积极性高，多数煤矿即便拿到复产批复也不敢轻易复产，已复产煤矿的产量也处于较低水平，7-8月煤矿开工率没有明显好转。二是井工煤矿复产本身存在流程约束：5月底停产至今已接近3个月，井工煤矿停产超过1个月后复产，需要重新抽采瓦斯、布置井下工作面，复产节奏缓慢。整体来看，下半年煤炭供应恢复速度会慢于市场预期，尽管进口煤存在一定波动，但整体供需存在明显缺口，库存处于下降通道，下半年煤价走势偏乐观。

3、煤价走势季节性验证

历年煤价季节性规律：2022年以来煤炭需求旺季与价格旺季存在明显错位：7-8月为煤炭需求旺季，但该时段煤价上行幅度普遍不大，整体维持震荡走势；9-10月内陆电厂集中补库阶段才是煤价的价格旺季，该时段煤价整体偏强运行。历年下半年煤价主升浪的时间区间基本为8月下旬至10月上旬，仅2024年在该时段未出现明显的季节性上涨行情。

今年季节性走势对比：2024年煤价未出现季节性上涨的核心原因为供应结构特殊：2024年上半年受安监因素影响山西整体供应偏低，下半年山西追补上半年的产量缺口，全年供应呈现上半年低、下半年高的特征，压制了季节性上涨行情。今年煤炭供应结构与2024年完全相反，呈现上半年高、下半年低的特征，不会重现2024年无季节性波动的走势，走势与2022年、2023年、2025年类似，将出现正常的季节性波动。

本轮煤价走势细化判断：2022年、2023年、2025年三年间，煤价旺季上涨幅度均在150元以上，从8月低点到全年最高点的涨幅均超150元。按此保守涨幅测算，以8月前两周的低点820元为基数，本轮煤价上涨高度可达970-980元，对应高度区间为950-1000元，若实现将显著超出市场预期。节奏方面，往年煤价季节性上涨时间与内陆电厂补库节奏一致，基本为8月中下旬到10月上中旬，今年煤价上涨有所提前，8月上旬就已启动，因此本轮上行时间会比前几年更久，叠加当前基本面格局优于前几年，理论上涨高度更高，上涨周期将延续至9月底。短期来看，近期煤价上涨有所放缓，属于正常的横盘调整，调整结束后仍将继续上行。

4、煤炭板块投资建议

煤炭股投资逻辑：当前煤价已突破六月最高点创年内新高，但煤炭股尚未达到年内新高位置。六月煤炭股股价对应的煤价预期为900元出头，煤价持续上行将带动煤炭ETF及个股回到年内新高位置，且有相当大概率突破前期高点，因此对煤炭板块维持推荐态度。本次煤炭股股价上行的核心驱动为煤价上涨，从投资逻辑出发优先看好偏弹性的标的，这类标的的股价将更加受益于煤价上行。

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