1、市场底部判定及支撑逻辑

7月回撤性质界定：6月市场涨幅较高，7月回撤幅度更大，A股整体呈现涨得多跌得多的特征。6月跑输的内需相关板块以及游戏红利板块在7月出现明显反弹。

市场情绪底部验证：从成交量和换手率维度看，当前市场已进入地量对应低价的底部区域。以自由流通市值计算的全员换手率为3.1%，创过去一年低位，接近今年4月最低点的3.0%，与去年4月的2.8%也相差不大。伴随换手率下行，信用利差显著走低，2A与3A信用利差已降至过去三年最低的12bp，低于924时期的12.5bp。今年1月以来换手率下行对应资金从股市转向债市，若后续信用利差从极低位置反弹，股票成交将随之回暖。

筹码压力测算分析：采用成交量加权的年线测算筹码分布，相比普通250年线更能反映筹码分布情况、体现买卖均衡点。经测算，科创50的支撑位为1529点，上周盘中最低触及1562点，与支撑位相差无几；创业板指测算支撑位为3296点，当前收盘价3158点已触及支撑位。从历史走势看，创业板指在2013-2015年、2019-2021年、924以来三轮牛市中，成交量加权年线均对价格形成明确支撑，科创50在924以来的牛市中也呈现相同规律，当前套牢盘压力并不大。

流动性缓和信号梳理：当前流动性已明确缓和，多维度数据显示7月流动性冲击已度过最糟糕时刻：a. 过去三周中长线资金ETF累计净买入达3000亿，超过924时期的2800亿，买入品种从科创、沪深300、科创50等向多类宽基指数扩散；b. 两融余额从3万亿降至2.6万亿，两融流出的恐慌盘已充分释放；c. 周度减持额从二季度的每周近100亿降至最近三周的每周18亿；d. 回购金额出现明显提升。

2、反攻窗口与行情性质判断

反攻窗口时点选择：判断行情将出现微型反攻，为V型走势而非L型震荡触底。从时间窗口来看，8月强修复概率高于9、10月：一是中报期A股业绩兑现概率较高，二是AI领域云厂商资本开支符合且略超预期，三是微观流动性明显触底，叠加国内政治局会议推进新旧动能转化、美联储7月议息决议维持不变的政策稳定支撑。9月议息会议或带来行情波折，10月三季报披露后市场将锚定2027年估值切换。当前牛市破年线后的回拉窗口仅20个交易日，已过去15个交易日，本周为关键节点。

非牛熊拐点依据论证：当前行情为牛市中继而非牛熊拐点，核心支撑来自三个维度：
a. 估值层面：A股市盈率中位数从年初高点30倍降至本轮最低23倍，接近去年4月关税时期上证3100点左右水平，估值处于合理区间；
b. 盈利层面：盈利未出现趋势性转变，上半年工业企业利润增长8.7%，全A非金融盈利增速预计达15%-20%；全A盈利上修公司占比从5月低点52%升至当前80%，建材、化工、机械、通信、电子等周期及科技板块盈利上修下修比例均超100%；
c. 产业趋势层面：北美云厂商资本开支向好，国内大模型能力持续追赶，AI产业趋势延续。此外当前政策面保持稳定，无明显变化。

3、核心影响因素拆解

AI产业趋势分析：云厂商资本开支集体上修验证AI产业趋势尚未结束，四大厂商调整数据如下：谷歌全年资本开支从1900亿以上上调至2050亿，明确2027年将显著增加投资；微软剔除数据中心租赁会计口径调整后全年资本开支维持1750亿，预计2027年仍保持同比增长；Meta资本开支指引从原先的1250-1450亿上调至1300-1450亿；亚马逊从年初指引的2000亿上修至2200亿，同时提到受存储内存升级、AI需求强劲支撑，2027年相关供给大概率仍供不应求。
市场担忧资本开支上修带来经营性现金流净额转弱的压力，该担忧实为伪命题：优质行业需要稳定有质量的资本开支维持竞争力，科技成长行业尤其如此，当前云厂商为支撑资本开支从自有资金OCF转向发债扩张的风险可控，核心支撑有三点：一是头部云厂商杠杆率均处于30%-50%的稳定区间；二是信用利差处于低位，2025年相关发债利差为40bp，今年4月最高升至90bp，7月回落至70bp，对应亚马逊7月发行的250亿美元十年期债券利率仅为5.2%；三是本轮CDS上行更多为风险抑制而非信用利差扩张，除甲骨文外其余云厂商CDS距离历史峰值仍有差距，仅需持续关注杠杆率、信用利差、CDS变动是否脱离可控区间即可。
当前AI交易逻辑将从二季度“投入越多估值越受益”的贝塔行情，转向重视投资回报的阿尔法行情。二季度AI相关涨价交易属于第一阶段供需错配的短期现象，科技行业长期逻辑为产能释放、价格通缩带动渗透率提升，2025年起产能将逐步释放，未来半年个股层面产能释放会带来量价齐升利好，但也可能演化为行业层面毛利率见顶的利空，原有涨价逻辑难以持续。北美算力板块已出现明显分化：微软凭借对外云算力输出、收入端持续改善，RA IC从31进一步升至34，中报披露后股价上涨；Meta无对外算力输出业务，收入仍依赖传统广告赋能，RA IC从30降至25，高资本开支未带来明确回报反而导致股价承压。国产算力方面需关注两大变化：一是长青作为半导体产业链龙头，打新资金已充分获利了结，近期股价表现反映了二级市场对其估值的认可；二是Kimi3引发海外大模型降价趋势，国产半导体、大模型的跟进情况值得重点关注。

加息预期影响分析：加息预期对行情的影响路径明确：加息概率影响行情反攻高度，加息落地时点影响反攻窗口。当前期货市场对9月加息的定价已升至60%，但多数股票投资者认为年内加息落地概率不高，将其视为灰犀牛，该风险需要重点防范。
从过去30年美联储加息周期经验来看，美联储从未出现单次加息后就暂停甚至降息的情况，过往五轮加息周期中首次加息后第二次加息的间隔通常为1-3个月，仅2015-2016年因从零利率向常规货币政策转向需要更长观察期，间隔长达1年，本次情况与2015-2016年无可比性。历史数据显示，美联储首次加息后1-3个月美股普遍下跌，A股在首月反应不明显，但后续1-3个月也会出现调整，其中科技、高估值成长板块跌幅更深，核心原因是市场会预期单次加息后将开启完整加息周期，带来持续流动性压制。
当前美联储主席沃什动作偏鸽但表态偏鹰，反复强调不会松动2%的长期通胀目标，本质是通过预期引导实现金融市场调整，目前该目标已有成效：过去两个月美债利率上行主要由实际利率推动，背后是美国经济受AI资本开支支撑表现强劲，而通胀预期已从2026年5月的2.5%降至当前的2.2%，若未来两个月通胀预期维持在2.2%左右未进一步上行，美联储或将维持观望态度。但需警惕油价上涨带来的滞胀风险，若原油库存消耗完毕后海峡运输限制未明显放宽，油价持续飙升将推升通胀预期，可能重蹈70年代伯恩斯时期的覆辙，美联储将被迫滞后于曲线大幅快速加息，对风险资产形成更强压制，这也是判断8月行情大概率好于9月的核心原因。

4、反攻行情配置方向建议

指数与风格选择：本轮反攻配置的核心筛选标准为标的跌势足够充分、估值处于合理区间、盈利处于上修通道。符合该标准的重点指数品种包括双创50、中证500、深证成指，行业层面主要集中在电子、建材、电新、化工板块。风格选择上大市值标的性价比优于小市值标的：当前剩余流动性正在回落，市场普遍认为小盘股仅能在当前位置企稳，后续很难获得进一步的价值增长；而大市值标的除具备ETF配置优势外，在本轮AI产业发展及出海进程中的卡位优势更突出，成长空间也更大。

重点行业配置方向：行业配置首先聚焦AI板块，AI板块当前产区逻辑未发生变化，回撤幅度足够充分，内部筛选遵循两大标准：a.赛道供给释放不充分，行业资本开支相对较低；b.企业话语权较强，预收款规模较高、应收款规模相对较低。符合上述标准的AI核心赛道包括半导体、电网设备、液冷、新能源设备、光通信。其次重点关注国产算力与AI应用方向：国产算力核心关注半导体产业链龙头标的；AI应用重点关注具备实际用户基础、付费场景已经打开的标的，例如金山办公。第三类配置方向为流动性外溢受益品种，相关判断与此前基本一致，主要包括有色、化工、创新药、电池、电网设备、非银。

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