1、北美算力产业趋势判断

北美算力下行核心逻辑：当前全球科技投资核心围绕AI方向展开，北美算力与国产算力处于完全不同的发展阶段，北美算力已进入明确下行趋势，不建议参与下行趋势产业的反弹交易，避免抄底被套。其下行的核心矛盾为北美AI基建资本开支规模过大，美国宏观经济难以承载如此大额的资本投入：按2026年二季度美国AI新开工算力约70余瓦的规模测算，对应年化算力投资需10-20万亿美金，完全不可持续。从交付节奏推演，北美算力新开工规模已经见顶，无法再进一步增长，对应未来设备交付规模在到达高峰后将逐步回落，2028年北美算力交付将进入回落通道，无论2027、2028年的名义投资规模如何，已开工量决定了后续设备交付是固定定数。此外外资存在误导市场的行为，仅披露表内CSP建设规模，刻意忽略科技巨头通过SPV开展的大量表外投资，这类口径的数据对判断真实投资规模没有参考价值。近期微软、Meta下调资本开支也印证了上述判断，今年美国AI算力硬件价格大幅上涨，但企业下调开支对应AI硬件实物消耗增长十分缓慢，进一步确认北美AI基建浪潮已处于下行趋势。

北美算力估值交易逻辑：北美算力供应链交付高峰在2027年，此前已开工的项目除非出现烂尾，后续将按既定节奏竣工交付，对应产业链企业盈利将维持向上惯性，逐季向好直到2027年见顶，这部分盈利增长的确定性已经被市场充分定价，不构成超额收益来源。资本市场并不会等待基本面实际见顶后再做出反应，当前北美算力的交易核心逻辑已经转向2027年业绩见顶后的快速回落预期，同时隐含大量已开工项目可能烂尾、中途取消的潜在风险。目前北美算力仍处于下行周期的非常早期阶段，后续估值仍有进一步调整压力，无需提前布局下行趋势中的反弹行情。

2、国产算力产业发展优势分析

国产算力核心竞争优势：当前AI产业发展驱动逻辑呈现中美差异化特征：美国AI发展带有类似美苏竞争的推动属性，对技术的宣传存在过度炒作的泡沫成分。国产算力发展的核心优势来自制造业全产业链优势，AI运行本质依托制造业及物理资源消耗，中国在该领域具备全要素成本的系统性优势，除高端芯片为当前唯一短板外，包括模型在内的其余环节均处于优势地位。目前中国芯片处于快速追赶阶段，制程正从纳米级向7纳米迭代，制程升级将推动算力成本加速下滑。当前中美AI建设成本差异不大，国内受芯片功耗限制需投入更多冗余传统基建资源，但中国AI基建不受电力设施制约，仅受高端芯片供给限制，美国反而被电力设备配套能力卡住发展节奏。国产算力迭代过程中，无论是Token出海、硬件系统性出海还是AI基建一体化打包出口，均是中国系统性生产能力全球化的体现，竞争优势强劲。

国产算力发展阶段与支撑：从发展阶段来看，国产算力当前处于投资周期早期，投资规模增长加速，增长潜力充足。长期来看，国产算力全链条成本将持续下行，中国制造业迭代规律显示，国内可自主生产的环节生产效率均处于较高水平，成本具备持续下降空间，薄弱环节也可依托全产业链其他优势环节填平，未来降本速度快于美国，美国仅靠芯片架构迭代降本，国内则是全链条各环节共同推动成本下行。从发展支撑来看，国内对算力产业资源倾斜力度大，发展模式鼓励企业、政府部门、居民部门等各类社会主体将资源投向政策支持的领域。同时中美资本回报要求差异明显：中国普通企业ROI达到10即属于优秀水平，美国科技企业的ROI机会成本为15%-20%，国内更低的资本回报要求更适配AI基建投入属性，美国AI基建效率低、成本高、资本回报要求高，长期并不适合大规模布局AI基建。

3、AI算力板块投资配置建议

北美算力板块投资风险：北美算力板块处于下行趋势，投资赔率极低，反弹过程中买卖点难以精准判断，交易涉及多方博弈易出现抢跑，合力难以形成。北美光模块等赛道跌幅较小源于抱团，上游呈现周期叠加成长的A杀特征，下游北美链企业ROE看似稳定，但随着比亚迪、立讯等更多主体入场，行业门槛较低，长期ROE难以维持。美国算力需求从贝塔层面已处于下降通道，虽存在800G到1.6T、3.2T以及共封装等技术迭代，但难以对冲需求大幅滑落的压力。北美此前大规模布局万卡、十万卡集群是出于将训练能力等同于模型能力、AI时代流量入口的焦虑，当前已证实堆算力无法支撑企业成为顶尖模型厂商，AI基建军备竞赛结束后投资规模会大幅下滑，类似Meta对外出租算力的商业模式盈利性差，不符合美国科技企业重视资本回报的特征。此外AI硬件和模型的商业模式均极差：算力硬件折旧速度快，属于盈利性较差的制造业；模型需要持续投入才能维持领先，技术迭代速度快不确定性高，AI模型企业盈利逻辑类似创新药，落后易面临收入快速下滑风险，甚至存在破产可能。

国产算力板块投资价值：国产算力板块处于上升周期，投资赔率优势显著，仅存在估值偏高的基本面外风险，远期最大的基本面风险为价格塌陷风险，中国算力规模扩大后会逐步冲击美系供应链价格，美系供应链价格会按环节逐步下跌，存储或为最先崩跌的环节。国产算力当前处于加速扩产阶段，扩产落地后将逐步冲击美系供应链价格，存储或为最先降价的环节，当前国产算力尚未到冲击美系价格的节点，处于持续放量、量价齐升的阶段，突破海外技术壁垒的过程中整体利润率水平持续抬升，放量速度处于加速通道，大趋势明确，仅具体落地节奏需要跟踪验证。国内科技板块估值遵循二阶导逻辑，国内会将各部门社会资源集中投入重点发展的产业，推动产业快速增长、资本开支高速扩张，只要资本开支增速二阶导未转负，估值抬升的趋势就会延续，国产算力后续仍有创新高的可能，具体对北美算力脱敏的时间节点尚待观察。对比来看，虽然市场对美国科技仍有信仰，北美算力或有短期交易机会，但一旦美国科技信仰塌陷波动会极大，国产算力反弹的持续性和稳定性远强于北美算力，是科技板块反弹配置的优选方向，更容易形成市场共识。

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