1、二季度油运行业运行复盘

Q2原油进出口结构变化：2026年3月霍尔木兹海峡通行受阻后，全球原油进出口结构出现明显调整。出口端：2026年3-5月全球原油海运出口同比缩减超1成：中东出口缩减近半，原有湾内港口出口受限后盐步港出口大增超4倍，填补海峡近30%缺口，当前盐步港在中东出口占比接近50%；伊朗3月出口稳中有升，4月美国对伊朗实施海上封锁后，5月出口同比缩减超80%；美湾Q2出口持续增长，4月同比增长30%，5月环比继续提升创历史新高；南美5月出口同比增长30%，4-5月同比增长超50%，出口方向从传统中国市场（除委内瑞拉外）转向美印；俄罗斯3月以来出口持续增长，5月同比、环比均有提升；西非出口整体保持平稳，结构稳定。进口端：2026年Q2全球海运进口同比缩减超1成：中国原油海运进口缩减近3成，中东来源占比从原先50%以上降至40%以下，转向增加盐步、俄罗斯、美湾的进口；印度初期受封锁影响小幅波动，5月因美国暂时放松对俄制裁，进口显著恢复；日韩受影响最为明显，原有中东进口占比超9成，当前中东进口同比缩减超30%，转向大幅增加美湾进口；欧洲原油进口保持平稳，进口来源多元、对中东依赖度较低，受中东出口受限影响有限。

Q2油运运价表现：2026年油运运价整体维持高位，不同阶段驱动因素存在差异。1-2月受油价看涨抢运及场景控盘影响，油运市场淡季不淡，运价中枢维持在10万美元/天以上高位。3月霍尔木兹海峡受阻后，受战争风险溢价、抢运需求及贸易紊乱共同主导，中东、西非、美湾航线运价大幅飙升，创出历史新高。5月以来区域供需紊乱有所缓解，运价中枢出现回落，但仍处于历史较高位置，支撑头部油运企业Q2实际运营TCE表现优异。经测算，2026年3-5月行业VLCC TCE中枢为12-14万美元/天，较一季度均值进一步提升。

Q2油运行业逻辑总结：2026年2月底美以战争爆发，导致全球石油运输咽喉霍尔木兹海峡出现持续封锁，封锁时间远超市场预期，对全球油运市场形成显著冲击。中东作为全球最核心的原油海运出口区域，出口同比下降超50%，尽管美湾、南美、盐步港、俄罗斯均增产填补缺口，但全球原油海运总吨量仍同比缩减超1成；美湾、南美等长航线增产拉长航距，使得吨海里降幅小于吨量降幅，一定程度对冲了总运量下滑的影响。Q2在行业产能利用率受一定影响的背景下，除中东不具参考性的航线外，其余中东盐步、美湾、南美、西非等航线运价普遍上行，核心驱动因素为战争风险溢价、抢运需求、区域供需失衡三方共同作用，运价表现好于基本面供需情况。

2、头部油运公司二季度业绩拆解

中远海能二季度业绩分析：中远海能是国内油轮船队规模最大的公司，业务结构匹配全球油运需求，涵盖原油运输、成品油运输、LNG业务，核心利润来源为外贸油运，由40余艘自有VLCC加租入后合计近50艘的VLCC船队贡献；内贸油运+LNG业务每年稳定贡献15-20亿元利润，其中LNG为类债券项目货，不受油价、燃油成本波动影响，盈利稳健，内贸油运正常情况下盈利能力也相对稳定。
业绩表现方面，2026年上半年公司实现净利45亿元，同比增长140%，其中二季度净利23亿元，同比翻倍、环比增长7%，表现超出市场预期，此前市场曾担忧营运损失导致二季度业绩低于一季度。
二季度未充分享受行业红利的核心原因是海峡受阻事件中公司有8艘油轮（含3艘VLCC）滞留在湾内，该部分损失无货主补偿，导致公司二季度整体TCE低于行业12-14万美元/天的平均水平，此前公司中东航线占比达50%-70%，是本次受影响较大的核心原因。但公司及时调整湾外船队运营，大幅缩减中东航线布局，把握盐部、西非等航线的高价成交机会，湾外船队3月下旬后运营效率恢复至较高水平，实现的期租水平高于行业，滞港船的期租水平也高于一年期期租水平。
盈利展望方面，6月下旬滞港的8艘油轮已全部驶出，三季度外贸油运盈利将随营运天提升环比上升；内贸油运二季度受油价上涨、成本传导滞后、贸易需求缩减影响阶段性承压，随着三季度油价回落、贸易恢复，盈利能力将环比改善，整体公司三季度主业利润有望进一步环比提升，后续表现或将优于行业整体。

3、油运行业中期景气展望

海峡通行趋势判断：短期地缘反复的核心动因是美伊双方对霍尔木兹海峡未来管控主导权存在分歧，美方近期相关动作旨在迫使伊朗放弃海峡管控诉求，推动双方就海峡长期通行模式达成共识，中期来看阶段性地缘波动不会改变海峡恢复正常通行的大趋势。若海峡短期再次封闭，将引发市场对原油供给的担忧恐慌及抢运需求，叠加地缘风险溢价将带动运价回升，过去一周多时间油运运价已从海峡恢复后的相对中枢位置出现明显持续回升，本质是地缘风险溢价和抢运需求对短期运价形成主导。

海峡恢复后的景气逻辑：海峡恢复通行后油运中长期逻辑不变，产能利用率将回到冲突前高位，去年四季度到今年初行业产能利用率已突破阈值上升至较高水平，叠加场景控盘策略可再次发力，推动运价中枢表现优于单纯供需基本面。过去三个月各国商业及战略原油库存均出现显著持续去库，后续补库需求客观存在：商业补库需油价期限结构呈现正常升水才具备经济动力，战略补库需伴随战储目标提升、配套设施建设落地，周期更长确定性稍弱，但整体补库需求乐观可期。若后续油价期限恢复升水将加速补库，叠加产能利用率恢复、场景控盘支撑，2026-2027年油运行业高盈利确定性极强。当前板块股价调整后估值已具备股息率支撑，中远海能A股股息率6-7%、H股超9%，招商轮船股息率近5%，向下风险释放充分。

伊朗解禁的长期影响：伊朗石油制裁取消将改变油运市场存续数年的灰色市场、合规市场二元结构，带来持续性结构性变化，伊朗原油出口对应的油运需求将转化为合规需求，为合规市场带来至少5%的需求增量。供给端来看，合规市场主要服务大型油企、贸易商，有ESG、船龄、保险等系列合规要求，优先选择20岁以内船舶，未来五年20岁以内VLCC规模整体偏刚性：未来五年约有20%的新VLCC交付，同时有20%的存量船船龄将突破20岁，2027-2028年20岁以内船队仅个位数小幅增长，2028年后规模将逐步缩减，且当前新船订单排期已到2030年，供给瓶颈明确。仅服务非合规市场的影子船队对主流合规市场供需无明显影响。伊朗解禁后合规市场供需将持续改善，有望实现超高景气且持续数年，带动行业业绩、估值双重提升。

4、油运板块投资价值分析

板块估值与安全边际：近期油运板块经历调整后，市场对油运后续景气的展望预期已快速回归理性低位，后续基本面演绎有望超出市场预期，具备较高的投资性价比。估值层面，头部标的股息率支撑显著，当前板块估值已具备牢固的股息率支撑，向下风险十分有限，安全边际充足。

干散货行业前景展望：今年二季度干散货市场呈现阶段性超预期表现，核心逻辑是行业供需经过过去十年的底部调整后已逐步改善，回升至较好水平。未来两年行业景气上行确定性较强：a.需求端具备双重增长驱动，短期受益于冲突后区域重建需求，长期有西芒杜超大铁矿持续增产的提振，需求释放节奏明确，增长空间乐观；b.供给端约束极强，干散货是当前在手订单占比最低的行业，未来几年船台供应紧张，供给刚性对行业景气形成强支撑。后续行业供需将持续改善，景气中枢逐步上行，招商轮船的干散货业务将充分受益于行业红利。

投资建议与评级：整体继续看好油运板块后续海峡恢复通行的中期趋势，以及行业供需恢复后的高景气持续性，盈利增长确定性较强，同时兼具伊朗石油制裁解禁带来的业绩估值双重提升空间。当前维持中远海能、招商轮船增持评级，建议投资者在博弈风险充分释放、市场预期回落低位、股息率支撑明确的节点布局油运板块，把握投资机会。

Q&A

Q：2026年二季度全球原油海运进出口量及区域结构变化情况如何？

A：2026年3月至5月，全球原油海运出口量同比缩减超一成。中东出口量缩减近一半，盐步港出口量大增超四倍，填补霍尔木兹海峡约30%缺口，目前占中东出口比重近50%；伊朗出口在3月未受显著影响，但4月美国实施海上封锁后，5月出口量同比缩减超80%；美湾出口4月同比增长约30%，5月环比再创新高；南美4至5月出口量同比增长超50%，出口方向转向美印；俄罗斯出口自3月起持续增长，5月同比环比均提升。进口端全球海运进口量同比缩减超一成，中国进口量缩减近三成，中东占比由50%以上降至40%以下，增量来自盐步、俄罗斯及美湾；印度5月因美国放松对俄制裁进口显著恢复；日韩中东进口量同比缩减超30%，美湾进口大幅增加；欧洲进口保持平稳，来源多元化，受中东影响有限。

Q：2026年二季度油运市场运价表现及核心驱动因素是什么？

A：2026年1至2月受油价看涨抢运及船东控盘影响，运价中枢维持十万美元以上高位；3月霍尔木兹海峡受阻后，战争风险溢价、抢运需求及区域贸易紊乱推动中东、西非、美湾等航线运价大幅飙升并创历史新高；5月以来区域供需紊乱缓解，运价中枢有所回落但仍处历史高位。二季度VLCC期租等价水平达12至14万美元/天，较一季度进一步上升，中远海能与招商轮船实际运营TCE表现优异。

Q：中远海能2026年二季度业绩表现、影响因素及三季度展望如何？

A：中远海能2026年上半年净利润45亿元，同比增长140%，其中二季度净利润23亿元，同比翻倍，环比增长7%。业绩受油运景气支撑，但因8艘油轮在2月底滞留湾内导致营运天损失，整体TCE略低于市场均值；湾外船队及时调整至盐步、西非等高价航线，运营效率迅速恢复，期租水平高于行业均值。6月下旬滞留船舶全部驶出，预计三季度营运效率恢复高位，叠加燃油成本下降，外贸油运盈利环比提升；内贸油运受高油价及贸易端影响二季度承压，随油价回落与贸易恢复，三季度盈利能力将改善；LNG与内贸油运年贡献约15至20亿元，保持稳定。

Q：招商轮船2026年二季度业绩表现及双板块驱动因素是什么？

A：招商轮船2026年上半年归母净利润预计66至73亿元，同比增长210%至248%，二季度单季净利润38至45亿元，同比增幅超两倍，环比增长40%至60%。油运板块无船舶滞留湾内，凭借船队结构优势与灵活调配重点布局美湾等高价市场，VLCC TCE实现水平超14万美元/天，环比增长50%；干散货板块受益于澳矿出货积极、巴西雨季影响减弱及高油价推升亚洲煤炭需求，BDI均值同比上涨87%，散货船队盈利环比大增170%，显著贡献业绩弹性。

Q：油运行业中长期景气核心逻辑、关键变量及投资价值如何？

A：中期看好霍尔木兹海峡通行恢复趋势，地缘反复不改大局，恢复后行业产能利用率将回升至高位；船东控盘与补库需求将锦上添花，支撑未来1至2年高盈利。供给端合规市场主要依赖20岁以内船队，未来5年规模刚性；若伊朗石油制裁解除，合规需求增量超5%，推动主流市场供需改善，景气有望持续数年。当前龙头公司股息率具吸引力，估值向下有支撑，向上具备海峡恢复、补库加速、伊朗解禁等期权空间。

Q：招商轮船干散货业务未来景气展望及支撑逻辑是什么？

A：干散货市场历经十年底部修复，2026年二季度供需显著优化，需求端受区域重建及西芒杜铁矿持续增产驱动，供给端因在手订单占比低与船台紧张形成约束，预计未来两年景气中枢稳步上行。招商轮船作为A股干散货船队规模最大的上市公司，将充分受益于行业供需改善与运价中枢提升。

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