1、宏观经济与政策研判

中国经济运行现状：当前经济呈现外需有韧性、内需偏弱的分化格局。外需端，新兴行业PMI虽较前期有所回落但仍处于扩张区间，高于2024、2025年两年均值，新订单指数也保持在相对稳健位置；港口集装箱吞吐量5-6月有所放缓，但5月出口仍维持高增，核心原因是出口结构中科技类高附加值产品占比提升，这类产品多通过空运运输，未体现在海运数据中，外需整体韧性较强。内需端表现疲软：地产链二手房成交边际走软，反弹并不稳固，基本面不支持房地产市场大范围走稳；消费端端午假期人流表现尚可但消费转化偏弱，居民消费意愿不足；汽车、线上家电销售环比符合季节性规律，但同比受去年高基数压制，整体来看居民就业、收入预期及资产负债表修复速度较慢，内需反弹弹性不足。GDP层面，二季度GDP跟踪值为4.4%，其中4月GDP约4%、5月约4.3%，6月暂无明显改善，数据存在一定下行风险，但受季末生产冲刺效应带动短期库存累积的支撑，暂时维持4.4%的跟踪值，该数值受原油市场冲击、财政脉冲大幅减弱双重压制，并不算失速，但经济内生动能尤其是内需仍处于下降通道。

国内政策取向展望：下半年政策整体取向为托而不举，不会出现大幅全面宽松，三季度后政策微调概率上升，核心逻辑有两点：一是当前处于新旧动能转换期，地产和旧基建持续下行，大水漫灌的边际效应较低；二是决策层不希望增长出现明确下滑，需要平衡好稳增长和长期战略目标的关系。财政政策核心是加快存量工具落地而非推出大规模新增刺激，二季度财政执行整体偏慢，政府债未使用比例高于去年，8000亿左右准财政基建资金基本未落地，将成为三季度政策推进重点，财政发力方向以新基建投资为主，重点投向AI相关基础设施、电网、能源安全等战略基础设施领域；消费政策以定速巡航为主，三季度625亿消费品以旧换新中央补贴已落地，年化2500亿符合预期，较上半年维持平稳。货币政策整体以配合财政政策为主，操作框架逐步向价格型、利率型工具过渡，近期央行新增隔夜逆回购工具，弥补了此前7天逆回购与季末短期资金需求不匹配的短板，有助于完善流动性管理、稳定利率走廊，提升利率传导效率，基准利率未来几个季度将维持按兵不动，当前贷款需求偏弱，边际小幅降息的效应相对有限。预计7月下旬政治局会议将明确上述政策倾向。

中欧贸易摩擦分析：中欧贸易摩擦升温的根本原因有两方面：一是中国经济转型期储蓄率维持高位、投资整体乏力，储蓄与投资的剪刀差推动贸易顺差维持较高水平；二是中国产业不断升级，冲击了欧洲传统优势行业，推高欧洲贸易保护偏好。当前欧洲贸易保护政策正逐步向制度化、体系化方向发展，贸易工具箱不断丰富，除反补贴、反倾销措施外，还包括基于对等原则的国际采购机制、碳边境调节机制、本地含量要求等。贸易摩擦高风险行业主要是欧洲仍有竞争力但正在被中国挑战的领域，包括汽车、机械、电气设备、化工、基本金属，这类行业涉及就业、产业安全和战略自主，更容易成为欧洲贸易政策的瞄准对象。整体来看，中欧不会走向脱钩，欧洲明确以去风险而非脱钩为导向，摩擦边界整体可控：欧洲依赖中国电池、稀土、清洁能源技术供应链，中国也可针对欧洲农产品、酒类、航空、奢侈品等领域采取反制措施，双方的筹码对摩擦升级形成约束。对中国经济的影响方面，短期整体可控，仅会拖累部分行业的市场情绪，不会立刻打断中国出口的整体韧性；中长期将推动贸易流向和生产布局重组，中国企业或加快海外尤其是欧洲本地的产能布局以保留市场准入，最终不会显著恶化中国的贸易地位，但会改变价值链和利润分配的方式。

人民币汇率走势判断：人民币汇率走势与贸易顺差、经济结构调整高度相关，当前中国偏高的贸易顺差以及人民币实际有效汇率贬值，是经济结构调整阶段的客观反映，并非中国主动调控的结果，因此推动人民币大幅升值并非合理政策选项。对人民币汇率的基准判断为将呈温和缓慢升值的走势：一方面2022-2025年人民币实际有效汇率大幅贬值，短期存在估值回补空间，具备温和升值基础；另一方面，当前国内内需仍然偏弱、经济处于K型分化的阶段，大幅升值不利于推动经济向消费再平衡，反而可能导致中国经济增速出现更大幅度的下滑，引发被动市场出清，不符合政策导向，因此不会出现大幅升值的情况。

2、权益市场投资策略

美国投资者关注度分析：过去一周半赴美路演覆盖美国东西海岸各类机构投资者，西海岸以硅谷偏重科技、新质生产力投资的对冲基金、共同基金为主，东海岸覆盖波士顿老牌公募基金，及纽约的量化基金、宏观基金、各类策略对冲基金，行程密集收获丰富。本次观察到美国投资者对中国市场的兴趣好于预期，核心动因有三点：a. 今年以来高收益投资赛道集中于AI方向，亚洲新兴市场相关标的持仓高度集中，不少投资者单一个股持仓占比触及阈值，有分散投资需求，而中国市场年初至今表现疲弱，在全球投资组合中占比持续下降，具备分散配置价值；b. 中国市场滞后于新兴市场及东亚周边市场表现已久，投资者存在均值回归、补涨机会的预期；c. 近期国内消费等数据呈现疲弱迹象，投资者押注政府或将出台大规模消费刺激政策，博弈相关板块快速反转机会。当前投资者对中国市场关注度高、问题踊跃，但尚未启动快速大规模介入，仍处于观察试探阶段。

中国市场估值研判：针对投资者关注的三大配置逻辑，逐一回应如下：首先明确不会出台大规模刺激政策，消解市场的政策投机预期。其次关于均值回归的判断：当前民生中国指数市盈率约11倍，尚未达到历史反转阈值，从过去二十年交易历史来看，民生中国指数前瞻性市盈率回落至8倍左右时，后续市场出现拐点、大规模修复的概率较高，历史上2024年九二四行情前后、2025年1月DeepSeek行情、2022年底疫情放开前、2016年初股灾后等节点均符合该特征，当前11倍的估值水平尚未到闭眼买入的全面配置时点，基本面仍是决定行情走势的核心因素。最后关于分散配置价值的判断：中国是全球AI超级周期不可或缺的组成部分，核心投资主线为两条，一是技术国产替代方向的半导体及科技硬件赛道，二是全球AI、能源超级周期中中国具备不可替代产业链优势的标的，相关标的后续收入、盈利及海外扩张速度均有较大上修空间，该投资逻辑已得到海外投资者的广泛认可。

A股港股配置建议：A股核心推荐方向包括三类：一是前述技术国产替代、AI及能源超级周期产业链优势标的；二是能源周期相关标的，摩根士丹利预计未来两个季度油价维持80-90美元/桶区间，国内煤炭标的成本优势凸显，中国神华已纳入推荐标的列表；三是大宗商品龙头，全球层面最看好铜、金两类金属，紫金矿业为坚定持有的标的。配置方向上，自2025年6月下旬起即建议全球投资者超配A股、逐步撤出港股，该观点发布至今已满一年，方向与时点判断有效性较高。当前暂不调整超配A股的观点，未来2-3个月（截至8月前后）为港股反转观察窗口期，反转需满足两个核心条件：a. 二季度季报期电商板块盈利触底反弹，4月中旬出台的电商反内卷、反恶意价格竞争政策将对头部电商企业盈利形成正面支撑；b. 三季度互联网大厂推出的新版AI大模型表现超预期，验证AI资本开支效率，比如微信生态接入Agent功能的相关进展落地将明显催化市场情绪。满足上述条件后港股或在跑输A股近一年后迎来补涨拐点，当前建议观望。

全球市场配置方向：针对当前全球股市波动的大背景，美股走势判断如下：今年以来美股表现强劲，当前市场波动属于短期扰动，核心原因是近期流动性偏紧、美联储政策（包括新任联储主席Kevin Walsh的政策取向）、中期选举、霍尔木兹海峡局势等不确定性仍存，预计7月前市场波动率将维持高位；但全年美股盈利将持续超出市场预期，基本面支撑下中长期走势向好，无需过度悲观。风险偏好趋势上，6-12个月维度全球投资者对权益资产的配置需求仍较为旺盛，风险偏好不会出现大幅回落。整体配置思路总结：当前核心配置主线为A股的技术国产替代、全球AI及能源周期受益标的，同时关注A+H两地上市优质标的的投资机会，密切跟踪前述港股反转的触发信号，待信号明确后再布局港股。

3、科技硬件行业分析

苹果涨价影响分析：苹果涨价是存储成本上涨的滞后传导，延迟2个季度才落地，符合分析师预期，但对零售商存在一定心理冲击。苹果品牌力较强，产品价格弹性小，具备充足的成本转价能力，可顺利向下游传导成本压力甚至维持毛利水平，PlayStation、Xbox等游戏机产品也可能跟进涨价。消费电子板块呈现明显分化：高端产品需求受涨价影响较小，中低端产品则面临需求压力，中国智能手机今年销量已较年初预期下修，年初预期全年销量同比下降15%，下半年联发科芯片出货、中国品牌手机出货均不及预期。

存储超级周期判断：AI基础设施是当前存储需求的核心驱动，其对存储的消耗远大于消费端需求，AI存储需求至少到2027年仍大于供应，存储超级周期具备强支撑。供给端来看，中国存储厂商产能扩张节奏较快，但对全球新增供给的贡献杯水车薪，不足以改变当前供需紧平衡的格局。价格端涨势明确且超预期：存储涨价确定性强，第二季DDR4已开启涨价，DDR4、DDR5第三季涨幅达20%-30%，远高于两个月前预期的5%-15%，第四季DDR4价格还将继续上涨。整体来看，存储行业基本面、价格涨势均远超市场此前的忧虑水平，存储超级周期可持续性较强。

科技硬件投资建议：当前存储价格涨势超市场预期，AI基础设施需求维持高位增长，AI与存储超级周期的确定性较强，科技硬件板块具备坚实的基本面支撑。建议投资人在当前时点配置科技硬件板块，优先关注苹果产业链等高端消费电子标的以及存储供应链相关标的。

4、医药生物行业分析

创新药出海进展分析：中国医药板块在沉寂近四年后于2025年迎来爆发性回弹，核心驱动因素为中国创新药资产通过BD形式出海，2025年创新药出海交易总额超1300亿美元。2026年以来板块股价表现相对疲弱，除板块轮动因素外，出海端的基本面边际变化值得重点关注：2026年前五个月创新药出海交易总额接近800亿美元，在去年高基数基础上仍有较大概率超出2025年全年规模，交易的持续性与体量超出多数投资人预期。上海举办的以医药BD交易为核心的首届MS China Bio Pharma Symposium反馈显示，跨国药企对中国创新药资产的认可度持续提升，部分欧洲药企计划将中国资产 sourcing 团队从5人扩至15人以更系统寻找资产，欧美日多国药企均表示将向中国资产倾斜更多资源、设置更高激励与KPI，其资金储备也支持持续在中国挖掘创新药交易机会。

创新药基本面变化：创新药行业基本面出现多维度边际变化：a. 出海领域持续扩展，早前第一批出海创新药集中在ADC、双抗、GLP-1等成熟作用机制赛道，当前已延伸至呼吸疾病、自身免疫疾病、心血管疾病等更多元领域，交易标的也从临床阶段资产向更早的前沿技术平台、早研资产覆盖，体现跨国药企对中国早研能力的认可不再局限于低成本临床优势；b. BD交易模式更加多元，从传统的IP全权授权出海模式，转向Co-development（联合开发）等风险共担、收益共享的新模式，既体现中国创新药企愿意与海外企业进行长期深度绑定，也凸显其风险承担意愿与创新能力的提升，行业创新动能持续增强。

行业风险与政策环境：当前行业面临的风险与政策环境可分为三方面：a. 地缘政治层面，2026年5月起市场出现对中美创新药交易限制的担忧，但2026年五六月BD交易接近月度新高，不乏与美国跨国药企达成的百亿美元级大型交易，且商务部明确表态支持外资参与中国创新药发展，极大消解了极端风险发生的顾虑，美国相关限制政策的可执行性、落地时间均存在较大不确定性，市场实际担忧程度较低；b. 国内医保政策层面，医保基金虽面临持续资金压力，但通过腾笼换鸟的结构调整，从仿制药、检测、医院改革等维度挤压冗余支出，为创新药国内销售提供稳定增长空间，支撑企业反哺研发投入；c. 短期催化层面，2026年七八月份全球医药行业无重磅大规模临床数据读出，投资人虽有布局意愿但暂无大规模建仓的迫切需求。

医药板块投资展望：综合来看，医药板块整体基本面健康可持续，供需两端均有结构性持续进步，创新出海的长期动能确定性较强。但短期仍存在地缘政治事件性风险，同时缺乏明确的板块催化因素，建议等待政策不确定性落地、板块催化因素出现、利率环境透明度提升或技术层面拐点出现后再布局，届时将迎来更可持续的资金回流创新药板块。

Q&A

Q：央行在隔夜逆回购操作中未公布操作利率的原因是什么？

A：主要因为当前七天逆回购操作利率仍是官方政策利率，未公布隔夜逆回购操作利率旨在进一步明确政策利率体系的地位，无需过度解读。

Q：2026年6月中国经济需求侧的表现如何？

A：外需保持韧性，新兴行业PMI与新订单指数高于2024年和2025年均值；内需整体偏弱，二手房成交边际走软，端午节旅游人流较高但消费转化偏弱，汽车与线上家电销售同比受高基数压制。

Q：2026年下半年中国财政政策的重点方向是什么？

A：政策微调以加速已有工具落地为主，重点投向新基建领域，而非大规模新增刺激；消费政策维持定速巡航，第三季度消费品以旧换新中央补贴额度625亿元。

Q：当前中欧贸易摩擦的现状与前景如何？

A：摩擦正趋向制度化、体系化升级，欧洲贸易政策工具箱扩展至反补贴、反倾销、国际采购机制、碳边境调节机制及本地含量要求；易摩擦行业包括汽车、机械、电气设备、化工与基本金属原材料。但双方均有反制筹码，预计不会脱钩，而是边界可控的制度化演进。

Q：人民币汇率的短期与中期走势预期如何？

A：短期与中期存在温和升值空间，因实际有效汇率经历2022至2025年大幅贬值后具备回补基础；但考虑到内需偏弱与经济K型分化特征，大幅升值不利于增长，政策路径倾向于温和缓慢升值。

Q：海外投资者当前对中国市场的关注点主要有哪些？

A：主要关注三点：一是分散投资需求，因美股部分交易拥挤，中国资产可提供组合分散化；二是均值回归机会，因中国市场表现滞后于其他亚洲市场；三是对潜在政策刺激的 speculation。

Q：当前MSCI中国指数的估值水平是否支持市场快速均值回归？

A：MSCI中国指数当前市盈率约11倍，未达到历史低位，参考2015年股灾后、2024年疫情放开前等历次拐点经验，当前估值尚未构成快速均值回归的充分条件。

Q：中国在全球人工智能与能源超级周期中的定位与投资机会是什么？

A：中国是全球人工智能超级周期中不可或缺的重要环节，投资机会聚焦于技术国产替代及在全球AI与能源周期中具备不可替代优势的领域；传统能源领域如煤炭在油价80-90美元区间下亦具成本结构优势。

Q：港股市场在2026年下半年可能出现的变局观察点有哪些？

A：两个关键观察点：一是8月季报期，电商板块在反内卷与反恶意价格竞争措施下盈利有望触底反弹；二是三季度互联网大厂发布新AI大模型版本，若效能获市场认可，将提升对资本开支效率的信心，可能触发港股补涨窗口。

Q：苹果产品涨价对消费电子行业不同细分领域的影响有何差异？

A：高端产品因品牌力强、价格弹性低，成本可有效转嫁且利润率可持续；中低端消费电子出货量进一步下修，行业呈现明显两极分化。

Q：存储行业当前的供需状况与价格走势预期如何？

A：AI基础设施需求远超消费类需求，预计2027年及以后AI相关存储需求仍显著大于供应；中国存储产能扩张对全球供应影响有限。下半年DDR4与DDR5价格预计上涨20%-30%，第四季度DDR4价格将继续上行。

Q：2026年中国创新药出海的交易情况与2025年相比如何？

A：2026年前五个月交易总额已达800亿美元，在2025年高基数基础上，全年有望超过去年水平，持续性与体量超出市场预期。

Q：跨国药企对中国创新药资产的认可度有何最新变化？

A：认可度持续深化，例如欧洲药企计划将中国资产搜集团队从5人扩展至15人，并增加资源投入与激励措施；交易模式从IP授权转向Co-development，资产类别从ADC、双抗、GLP-1等成熟领域扩展至呼吸疾病、自身免疫、心血管等早期平台型技术。

Q：地缘政治因素对当前中国创新药出海的实际影响如何？

A：尽管存在中美交易限制的政策探讨，但2026年5-6月BD交易活跃度创月度新高，包含与美国药企的百亿美元级交易；中国商务部重申支持外资参与创新药发展，显著缓解市场对极端政策的担忧。

 温馨提示：内容源于第三方以及公开平台，仅供用户参考，恕本平台对内容合法性、真实性、准确性不承担责任。如有异议/反馈可与平台客服联系处理（微信：_LYSD_）。