1、航宇与贝克休斯长协解读

合作双方基础情况：贝克休斯是全球三大能源技术服务商，也是美国本土AI数据中心自备燃机赛道绝对龙头，在中小型燃机航改燃领域份额排名靠前。目前贝克休斯在手待履约订单已突破330亿美元，持续创下历史新高。其主力机型包括Nova16、LM9200，其中Nova16发电功率约17兆瓦，主打轻量化、快速部署、低能耗特性，精准匹配当下美国AI数据中心分布式自备发电刚需。过往Nova16年出货量仅四五十台，2025年以来需求爆发后订单飙升至500台，排产至少锁定到2029年，产能持续处于满负荷紧张状态，对上游高温合金铸件、锻件具备极强采购刚性。航宇与贝克休斯自2011年起开展供货合作，是后者燃气轮机高温合金核心供应商，供应覆盖冷端、热端、动件、静件在内的全品类高温合金部件，为贝克休斯核心锻件供应商。航宇具备稀缺的毛坯到精加工一体化能力，可大幅节省合作方时间与成本，在锻件领域拥有极高独家壁垒，过往在Nova16等机型中已持续保持高供货份额。

长协内容与投资意义：本次双方签署的五年长协明确，贝克休斯后续将持续提升航宇配套份额，同时锁定Nova16、LM9200两款主力机型的供应合作。过往燃气轮机行业与供应商的合作多为短期零散订单，即便有长协通常也不超过3年，本次五年长协稀缺性极强，既体现AI数据中心需求高景气度，也将航宇的弹性需求固化为未来五年确定性业绩增量，打消市场对燃气轮机海外订单持续性、波动性的担忧。本次长协对航宇的核心投资意义包括三点：a. 巩固锻件领域合作地位：通过五年长协绑定贝克休斯这一海外燃机巨头，短期内无其他锻件厂商可替代航宇的市场地位，份额优势将长期稳固；b. 大幅提升业绩确定性：精准卡位未来美国AI数据中心爆发式用电需求，随着精加工一体化配套持续推进，毛利率有望稳步提升，利润规模将实现较好增长，同时可平滑对冲国内军品周期波动，在手订单也将随长协持续增厚；c. 彻底打开长期成长空间：锁定贝克休斯两款主力机型未来增量需求，后续配套金额及份额将随需求增长持续提升，全球化成长逻辑更加清晰。

2、两机领域铸锻件地位对比

锻件认知误区辨析：当前市场对两机领域锻件存在多重认知误区，普遍认为锻件应用场景有限、技术壁垒低、盈利能力弱，多数认知仅聚焦两机核心部件为叶片，未意识到锻件的核心价值。从海外成熟市场龙头的业务结构来看，锻件与铸件具备同等重要的地位：PTC、Howmet等海外龙头均重点布局锻件业务，在锻件、铸件赛道均占据双寡头份额，对锻件业务重视度极高。2015年PTC披露的财报显示，其锻造板块收入占比达43%，为公司第一大收入板块，占比高于铸件业务；Howmet收购的Firth Rixson2019年环锻件收入超20亿美元，占其40多亿美元的发动机收入比例约46%。除发动机外，飞机紧固件、起落架等部位也大量使用锻件，锻件应用场景覆盖范围较铸件更广，对应市场规模更大，相关上市公司数量也更多。

铸锻件分工与价值对比：市场另一普遍认知为铸件技术难度远高于锻件，实际高端锻件的技术壁垒与市场认可度与铸件相近：全球仅2家企业可量产粉末合金等温锻造这一目前最高端的锻造技术，掌握该技术的海外上市公司ATI的TM估值为65倍，略高于铸造叶片龙头航宇科技的62-63倍，两类产品的市场认可度基本持平。从应用分工来看，锻件主要用于高强度、高可靠性的承力结构件，包括发动机机匣、密封环件、高转速盘件、轴类等，核心优势为可靠性强、承重能力高；铸件适用于高温、形状复杂的部件，核心优势为耐高温、可适配复杂构型，主要作用是提升热端热效率，两者在两机领域分工明确，热端核心部件同时涉及两类工艺。从价值占比来看，美铝2014年收购锻件龙头Firth Rixson后，发动机单机配套价值实现翻倍，其中Trent 900机型单机价值增长数倍，GP7000、A350配套发动机单机价值增长接近一倍，由此可判断新机配套中铸锻件价值占比接近1:1，若考虑后续运维替换，叶片类铸件的收入占比会有所提升。

3、海外龙头锻件业务布局分析

PTC锻铸一体化布局：PTC最初以精密铸件业务起家，长期稳居全球两机铸件双寡头地位，1990年左右已成为全球航空发动机精密铸造领先厂商，但存在无法自主生产涡轮盘、环形锻件等核心锻件的短板，单一铸件业务的单机价值占比存在天花板，增长遇瓶颈。1999年PTC收购全球航空及工业燃气轮机（IGT）高端锻造标杆企业Worthington，成为全球少数同时掌握精密铸造与高端锻造技术的企业，从单一铸造龙头升级为锻铸一体化的发动机核心部件全供应商，同时借助Worthington的客户资源切入工业燃气轮机市场，此后长期保持锻造、铸造双料龙头地位，两机铸锻件规模全球第一。2015财年（被伯克希尔收购前最后一次披露独立财报）其收入结构为：铸造收入25.36亿美元，占比25%，锻造收入42.59亿美元，占比43%，机体结构收入32.1亿美元，占比32%，锻造为核心产品的收入结构延续至今。

Howmet锻件业务拓展：Howmet前身为美铝，2014年前是与PTC并列的全球头部铸件供应商，同样存在无法生产环形锻件、涡轮盘锻件的业务短板，叠加PTC已实现锻铸一体化交付的同行竞争压力，自身增长遭遇瓶颈，因此启动锻件业务布局。2014年其收购全球最大航空发动机环形锻件供应商Firth Rixson，后者具备等温锻造及常规锻造能力，收购后Howmet所有发动机的平均单机收入直接翻倍。从公开数据测算，2016年Firth Rixson营业收入达16亿美元，息税折旧摊销前利润为3.5亿美元；2019年其收入预计达20亿美元，70%的增长及订单由长期协议保障，该锻件收入占2025年Honeywell发动机部门43.2亿美元收入的比例超46.5%，据此判断锻件在航宇发动机产品中占比至少40%以上，与铸件基本形成半壁江山的格局。

ATI差异化锻件布局：ATI（阿乐格尼技术）为纽交所上市公司，虽市值及营收规模远低于PTC、Howmet，但采取差异化竞争策略，是近期海外资本市场崛起的高端锻件代表企业。其以高温合金材料为基础，通过垂直整合模式供应高端锻件，核心优势产品为发动机热端转子件，是提升发动机燃油效率的关键部件，配套最新一代LEAP、GTF航空发动机；其研发的粉末合金等温锻造盘可大幅提升热端温度耐受性、使用寿命及抗腐蚀能力，该类高端锻件全球仅两家企业可量产，壁垒极高。此外ATI还成为普惠GTF发动机粉末合金盘的第二供应链，完全绑定新一代航发成长曲线，订单及出货量饱满且具备高成长性。ATI2019年主动剥离铸件业务，完全聚焦高端锻件赛道，截至发报告日（6月16日）其TTM估值达63倍，与高端铸件龙头Howmet估值水平接近，凸显海外资本市场对高端锻件赛道的高度认可。

4、两机锻件行业竞争壁垒分析

锻件安全壁垒分析：锻件是航发、燃气轮机领域的核心安全壁垒，可通过普惠GTF发动机盘件故障案例明确质量问题的影响幅度：2023年普惠靠近涡轮热端的盘件出现粉末合金污染问题，导致所有搭载GTF发动机的A320 neo机队遭遇严重运营冲击，公告当日雷神技术股价下跌10.2%，单日市值蒸发约150亿美元，后续三个月累计下跌25.4%，7-9月合计市值蒸发达384亿美元，预计该事件将导致普惠赔付60-70亿美元，其中80%为对航空公司的运营损失赔偿，20%为自身维修的人工及材料成本，受该事件拖累雷神技术2023年业绩大幅下滑，雷神也多次公开强调安全是普惠的首要准则，不会为压缩成本放宽锻件相关标准。
这类高速转动的锻件如果出现问题属于最高等级航空险情，若转子盘件碎裂可能击穿机匣引发非包容性失效，甚至击穿机身造成严重事故，因此锻件是发动机的安全底线，零安全事故容忍度，民航主机厂对锻件具备极度风险厌恶特征，锻件失效会引发巨额赔付、机型停飞及商誉受损，尾部损失风险远高于低价采购带来的成本节约。同时锻铸件属于信任品，故障暴露周期长，本次普惠问题盘件生产于2014-2019年，2023年才发现问题，需要长期运行验证，因此主机厂优先选择长期合作的成熟供应商绑定全生命周期稳定安全供给，不会短期更换供应商或通过低价选择无飞行小时验证的供应产品，低价竞争逻辑在两机领域不成立。

行业合作模式与需求确定性：为保障供应商长期稳定供货，两机行业普遍采用长协模式锁定未来5-10年的稳定供给：长协通常针对具体发动机型号的特定部件，约定产品价格及原材料成本传导机制，供应企业无需承担原材料价格波动风险，仅需按约定量供货，头部供应商与主机厂的合作周期可达数十年，如PEC与GE已合作数十年。
民用航空发动机与燃气轮机的需求确定性存在明显差异：商用航空需求比燃气轮机更清晰可见，航空领域普遍采用长协，订单确定性强，当前整体产能紧张，波音787的交付时间已排至2040年之后，飞机及发动机紧缺程度高于燃气轮机；而燃气轮机领域长协尚未普及，如航宇与贝克的五年长协属于行业内少见的长协订单。

5、两机锻件需求端景气度分析

民用航发需求增长逻辑：全球航空发动机市场整体需求旺盛，但不同机型结构化增长差异显著，需重点把握LEAP与普惠1000G这类GTF发动机的成长机遇，核心逻辑如下：
a. 垄断新一代机型配套市场：LEAP与GTF完全绑定全球最新一代单通道客机（空客320neo、波音737MAX），是该类机型仅有的两款可选发动机，完全垄断对应市场，空客320neo、波音737MAX是空客、波音当前订单中的最主力机型，需求规模庞大；
b. 存量替代空间充足：当前存量规模庞大的老旧CFM56发动机为1980年代产品，服役已近40年，燃油经济性差、碳排放高、噪音大，在高油价、减排政策推动下，航司降本压力凸显，老旧发动机逐步退出市场为LEAP、GTF带来巨大替换空间；
c. 产品优势驱动采购意愿提升：LEAP与GTF可节省15%-20%燃油，碳排放同步下降，噪音水平更低，燃油成本是航司最大成本之一，两款发动机解决耐用性问题后航司采购意愿稳步上升，LEAP当前积压订单超15000台，年产能仅2000台，若不提升产能至少5年的产能已全部售罄。
行业预测显示，2025-2034年LEAP在役数量将从9242台升至32060台，增速250%，2029年将超越CFM56成为全球市占率最高的发动机；普惠1000G同期增速达166%，2024-2034年两者市占率将从当前的20%提升至25%以上，完成全球航空发动机新旧格局迭代。

燃气轮机需求景气度：燃气轮机行业景气度持续上行，供需缺口不断拉大，核心佐证如下：
a. 主流主机厂订单出货比持续攀升：2026年一季度GE能源部门储备订单997亿美元，连续多个季度新签订单超过交付收入，订单出货比达2；西门子近两个季度订单出货比超2.5，该数值过去多个季度持续增长，均反映行业需求旺盛、供需缺口持续扩大；
b. 核心供应商增长指引明确：全球最大燃机叶片制造商航宇，2025年燃机叶片相关收入10亿美元，预计未来3-5年收入翻倍至20亿美元以上，当前订单规模暂未包含微软、谷歌、亚马逊等科技巨头的巨额资本投入，未来仍有来自该类巨头的订单催化。

6、航宇科技业绩与投资价值分析

最新经营财务数据：2025年公司收入结构优异，燃气轮机收入达2.78亿美元，占总营收比例14%；核心主业航空锻件收入14.8亿元，同比增长8.6%；商业航天锻件收入突破1亿元，同比增长67%，公司在燃气轮机、商业航天、航空领域的锻件业务增速突出，绝对规模处于A股行业领先地位。2025年末公司在手订单达64.27亿元，同比增幅32.57%，若计入最新的贝克休斯相关订单，在手订单规模还将进一步提升。产能方面，公司现有贵州、德阳厂区，叠加海外潜在新建产能，预计2023年产能可达50-60亿元区间。2026年一季度公司业绩弹性充分释放，实现营业收入5.3亿元，同比增速25.88%；归母净利润5640万元，同比增长32%；扣非净利润增速达63%；毛利率同比提升3.8个百分点至30.3%，时隔三四年重新回到30%以上水平，两机领域旺盛需求将显著带动公司收入、利润及盈利水平持续改善。

业绩预测与估值分析：预计2026-2028年公司净利润分别为2.9亿元、4.5亿元、6亿元，增速均超过50%。从估值水平来看，对应2026年预测净利润估值约30倍，对应2027年预测净利润估值仅20倍出头，2028年估值不足20倍，相较国内及海外行业龙头估值具备显著性价比。参考海内外龙头60倍的估值水平，公司目标价为92.52元，相较当前股价至少有50%以上的上涨空间，给予强推评级。

核心投资看点：公司核心投资逻辑主要围绕四大优势展开：
a. 海外供应链布局优势：公司多年前已布局全球航空发动机、燃气轮机供应链，是亚太地区唯一同时具备GE、普惠、赛峰、罗罗四大航空发动机主机厂锻件供应资质的核心供应商，早在2011年就已切入贝克休斯燃气轮机供应体系，长期供货过程中产品品质与交付稳定性已获行业巨头认可，未来提份额、提升产品价值比例、提高利润率及议价能力的潜力充足，航空及燃机业务成长空间广阔；
b. 国产大飞机配套红利：公司是国产大飞机长江1000、长江2000的核心环锻件供应商，未来长江1200等型号若取得进展并实现量产，将为公司带来全新的市场增量；
c. 商业航天业务高成长：2025年商业航天业务收入过亿，占总营收比例超5%，同比增速达67%，是公司重要的潜力增长极；
d. 业绩确定性突出：相较其他高温合金公司，公司航空业务长协占比更高，当前超60亿元的在手订单为未来几年业绩增长提供了强支撑，增长确定性在同类标的中处于领先水平。

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