1、存储行业投资逻辑总述

行情驱动因素切换：核心目的为输出AI通胀产业链相关投资观点。2026年Q2存储板块行情上行的核心驱动力为估值驱动，目前全球对Anthropic的AI coding叙事从零到一的认知过程已完成，站在Q2展望Q3，板块行情上行驱动力将切换为基本面驱动。当前英伟达VR200、谷歌TPUv8等高端服务器加速放量，二者高端芯片出货量已占全球高端芯片出货量的70%以上，GP200到VR200的代际升级过程中，存储价格已翻3-5倍，上游PCB电子布、铜箔、CCL、存储MCC、低位模拟功率零部件等物料供需缺口持续拉大，具备涨价加速基础，三季度将看到价格二阶导为正的加速上涨过程。

海外存储行业趋势：近期美光、海力士等全球存储龙头股价持续大涨，昨日闪迪、美光涨幅亮眼，海外市场已率先完成定价切换，存储行业估值正从此前的周期估值逐步转向AI驱动的成长估值。判断行业供需紧平衡至少将维持到2027年之后，整条产业链涨价将在预期内及预期外带来较强的预期兑现或估值双击机会。

存储涨价基本面支撑：从原厂、渠道、下游厂商三个维度跟踪显示，本轮存储涨价已完全脱离传统周期性波动，DRAM现货、合约价上涨持续超预期。海外三大存储厂商主动调整产能结构，将有限产能大规模向HBM、DDR5等AI高端存储产品倾斜。当前DDR5、HBM利润率呈倒挂状态，今年下半年HBM新一代合约价或将实现有效调整，1-2倍涨幅都不为过，将成为存储行情的强催化。下游云厂商及服务器客户已开始签订3-5年长期供应协议，而非此前的短期机动采购，1-2年内不会出现上一轮周期的快速扩产或供给过剩问题，为本轮存储行情提供强劲基本面支撑。

A股存储板块机会总述：此前市场将存储视作大宗商品周期股，估值锚定PB，盈利及价格波动大导致估值长期折价，AI时代海外机构已将估值锚从PB逐步切换至PE，盈利稳定性大幅提升，估值中枢持续上修。后续核心催化包括：a.海力士ADR赴美上市，将纳入相关指数带来海量半导体被动资金入场，推动海外龙头估值抬升；b.HBM4新一轮价格谈判启动，原厂议价能力持续增强，HBM毛利率进一步上行将拉高海外存储原厂盈利水平，推动全球存储估值体系重构。A股方面，国产利基型存储受益于海外高端AI产能挤占，迎来业绩放量窗口期，NOR、车规存储、存储模组等方向将迎来持续的估值业绩双击机会，相关标的包括NOR闪存龙头兆易，以及普冉、均正、存储模组厂商佰维、德明利、江波龙等，均已逐步切入AI服务器存储供应链，产品结构持续优化，业绩兑现度较高。

2、存储行业涨价与供需格局分析

存储涨价最新进展：合约价方面，根据TrendForce数据，2026年Q1大宗DRAM合约价涨幅达90%-95%，为历史最大单季涨幅；2026年Q2 DRAM涨幅为50%-60%，NAND合约价涨幅为70%-75%；行业预计Q3涨幅处于30%-50%区间。从累计涨幅来看，2025年底Q4到2026年Q2，NAND合约价三个季度总涨幅已达4.2-4.5倍。现货价格方面，DDR4 8G条子主流现货价已涨至34.8美元，较前一周上涨3.57%，6月中旬进一步上涨至35.9美元；当前DDR4供给持续偏紧，倒逼买家转向采购DDR3，带动临近EOL的DDR3价格同步大涨，供给短缺已从高端产品蔓延至全DDR产品谱系。第三方机构预测层面，Gartner预计2026年全年DRAM价格涨幅可达430%以上。当前涨价已向下游传导，企业级SSD涨幅显著，苹果最新宣布所有存储终端产品涨价100-500美元不等。

供需格局结构性变化：本轮存储涨价核心为结构性逻辑而非周期性逻辑，供给端支撑供需紧平衡的核心因素包括三点：a. HBM产能挤占，每生产3块DRAM晶圆仅可产出1片HBM，相关晶圆面积永久不再供给PC、手机内存领域，属于供给端产线不可逆切换；b. 原厂扩产理性克制，过往两轮周期中三星、美光等原厂在周期高点均会大规模扩产，本轮周期三大原厂吸取此前周期教训，扩产十分克制，年供给复合增速仅为15%-20%，而需求增速超过20%，供需始终处于紧平衡或偏紧状态；c. 新产能释放周期较长，此前产业调研显示有效新增供给在2027年底前不会落地，虽三星在2026年五六月份更新口径称力争将新增产能量产时间提前至2027年中，但考虑量产爬坡、良率提升环节，实际供给释放预计仍要到2027年底甚至2028年以后，2027年有效落地产能十分有限。

3、存储原厂估值逻辑切换分析

美光财报与长单模式：美光近三个季度营收及毛利率表现亮眼，营收增长接近三倍：2026年Q1营收136亿，Q2营收239亿，Q3营收达415亿，Q4营收指引达500亿，毛利率从57%提升至85%-87%，增长幅度为全球半导体历史绝无仅有。美光当前已签署16份SCA战略客户协议，铠侠、闪迪、海力士等厂商也在推进同类协议，美光SCA覆盖20%的DRAM出货量、1/3的NAND出货量，RPO合计约1000亿美元，预计可收取220亿美元现金定金。SCA设置了存储价格采购下限，该下限对应的毛利率远超美光2018年Q4创下的历史周期季度峰值61%，意味着即使未来存储价格回落，美光盈利能力也不会回到市场以往假设的历史底部，盈利下限被机制性抬高，是行业估值框架切换的核心前提。

海力士ADR上市催化：海力士6月24日正式决议在纳斯达克发行ADR，总融资规模达295亿美元，超过沙特阿美2019年256亿美元的IPO规模，ADR将于7月10日开始交易，新股7月29日在韩国交易所挂牌，海力士上市申请时明确表示希望与美光在纳斯达克同台，获得与美国同行相当的估值水平。此前韩股市场上海力士、三星的估值长期远低于美股上市的美光，海力士作为HBM市场份额55%以上的绝对龙头，ADR上市将带来两层催化：一是迫使全球资金在同一交易所框架下对比美光与海力士的估值，直接带来海力士估值重估压力；二是海力士获得更高估值锚点后，将对整个存储行业的估值体系产生向上拉动力。当前海力士市值已突破1.9万亿，今年以来股价涨3倍，已超越三星电子成为韩国第一大市值公司，ADR上市将进一步拉升其市值。

HBM4提价与估值切换闭环：HBM4提价路径清晰，当前英伟达HBM4 12嗨单价约500美金，较HBM3E 12嗨的定价高出60%-70%，该定价为一年前的合约价，今年Q3、Q4其他原厂与英伟达的最新合约价涨幅预计在1倍-3倍之间，具体涨幅待谈判结果落地。存储行业从周期估值转向成长估值的逻辑闭环正在形成：一是盈利底部被锚定，美光SCA价格下限将行业毛利率底部锁定在历史峰值之上，远高于60%；二是供给端强管控，三大原厂以利润率最大化为目标，不会重蹈过往杀价去库的覆辙；三是需求端结构性变化，AI服务器刚性需求取代消费电子周期性需求成为存储定价锚；四是HBM4价值创造能力持续跃迁。上述条件同时成立时，存储公司盈利曲线不再对称，盈利高峰更高、低谷明显抬升，行业属性更接近成长股，理应对应更高的估值倍数，后续将通过正式电话会议解读A股相关存储上市公司的定价逻辑。

4、国产存储投资机会与行业总结

国产利基存储核心逻辑：当前市场普遍认为国产利基存储行情跟随DRAM价格上涨，该认知并不完整，本轮国产利基存储行情的核心驱动并非需求突然增加，而是全球供给端重构。三星、海力士、美光等国际原厂持续将资源向AI领域倾斜，三星率先关停MLC产能，美光、海力士将SLC产能向MLC切换，导致高端2D产能率先出现紧缺，进一步传导后低端2D产能紧缺程度加剧，为国产存储厂商带来发展机遇。

重点国产存储标的分析：四家核心国产利基存储标的的投资逻辑各有侧重：
a. 兆易创新：是国内唯一真正的平台型存储公司，已形成Nor、SLC NAND、LD DRAM、MCU等完整产品矩阵，最大优势为多品类产品矩阵而非单一产品。过去Nor Flash是核心利润来源，去年下半年起DRAM成为新增长引擎，公司已完成DDR4、BDDR4等产品布局并推进更高规格产品研发，今年一季度起SLC业务收入快速增长，未来2-3年增长动力主要来自利基DRAM、利基NAND的全球份额提升，目标份额可锚定其当前在Nor Flash领域的市占水平。
b. 北京君正：此前市场普遍将其定位为CPU公司，今年核心价值增量来自旗下ISSI业务，可提供LPG DRAM、SRAM、Nor Flash等产品，尤其受益于车规存储板块行情。车规存储认证周期至少3年、生命周期超7年，客户更换供应商意愿极低，原本毛利率保持稳定，本轮供需缺口带动毛利率大幅提升。美光最新财报显示汽车业务是毛利率提升幅度最高的板块，车规存储涨价从去年12月落地，今年Q1正式体现在报表端，是公司近期股价表现强势的核心原因。
c. 东芯股份：SLC NAND收入占比达60%-70%，是今年Q1以来价格弹性最大的存储标的，三星、海力士逐步退出成熟2D产能，公司可有效承接相关转移份额，行业贝塔属性最强，若后续价格持续上涨，盈利弹性将十分明显。
d. 普冉股份：主业Nor Flash增长稳健，受益于产品价格稳步上涨及中小容量市场份额提升，在中小容量Nor Flash领域话语权持续增强。公司目前控股Skyhigh 51%股权，正在推进定增拟实现全资控股，Skyhigh主打2D NAND的MLC、SLC产品，均是当前供给最为紧缺的品类，其中MLC供给缺口更大、价格涨幅更高，国内暂无其他厂商可快速填补该领域供给空白，公司可率先享受行业红利。

行业投资观点总结：AI技术正在从根本上改变存储行业的商业模式，从HBM持续供不应求到长期协议、take or pay预付款机制逐步普及，存储行业盈利稳定性、收入可预测性均得到大幅提升，这是行业周期转成长的底层逻辑。国产利基存储的最大机会并非价格上涨，而是全球供应链重构带来的长期红利，国际原厂将先进产能持续投向HBM3.5、AI SSD等AI相关产品，利基存储供给整体收缩，为国内厂商带来了份额提升、产品升级、盈利中枢抬升的长期窗口。未来市场对存储板块的交易重点将逐步从“存储价格还能涨多少”转向“存储行业是否值得成长股估值”，若AI持续推动需求扩张、供给端保持产能纪律性，行业商业模式将持续升级，本轮存储行情的核心驱动力并非传统的周期上行，而是完整的成长估值重估，这也是长期看好全球存储产业链及国产利基存储龙头的核心原因。

Q&A

Q：AI服务器放量对存储物料供需格局及行情驱动力产生哪些影响？

A：英伟达VR200、谷歌TPUv8等高端服务器加速放量，驱动紧俏存储物料供需缺口持续扩大，形成涨价加速基础。从GP200到VR200的代际升级中，存储价格已提升三至五倍，PCB上游材料、存储MCC及模拟功率零部件等均面临显著通胀压力，预计三季度价格二阶导为正。今年Q2行情上行主要由估值驱动，而Q3驱动力将转向基本面，因谷歌与英伟达高端服务器已占全球高端芯片出货量70%以上，高配置需求持续推升存储用量。

Q：存储行业的估值逻辑正在发生怎样的系统性切换？关键催化因素有哪些？

A：市场正将存储估值锚定从市净率切换至市盈率，核心在于AI时代下盈利稳定性显著提升。关键催化包括：海力士于6月24日决议在纳斯达克发行ADR，旨在获取与美光相当的估值水平，作为HBM市占率超55%的龙头，其估值重估将向上拉动全行业估值体系；HBM4新一轮价格谈判启动，议价能力增强推动毛利率上行；叠加供需紧平衡预期延续至2027年后，海外机构已率先完成定价逻辑切换，估值中枢持续上修。

Q：当前DRAM与NAND存储的涨价幅度、现货表现及传导效应具体如何？

A：TrendForce数据显示，今年Q1 DRAM合约价预计上涨90%–95%，Q2涨幅50%–60%；NAND合约价Q2上涨70%–75%，全年DRAM价格预计涨幅超430%。现货方面，DDR4 8G条子主流价涨至35.9美元，供给短缺已蔓延至DDR3，连EOL DDR3亦同步涨价。Gartner预测全年DRAM价格涨幅超430%；戴尔企业级SSD涨幅显著，并已传导至苹果终端产品涨价100–350美元不等。

Q：如何判断本轮存储涨价属于结构性变化而非传统周期性波动？核心依据是什么？

A：本轮涨价呈现结构性特征：一是HBM产能挤占不可逆；二是供给端理性克制，三大原厂年复合供给增速控制在15%–20%，低于需求增速20%以上，维持紧平衡；三是新增有效产能释放窗口延后至2027年底甚至2028年；四是下游云厂商及服务器客户广泛签订三至五年长期供应协议，锁定价格下限，显著降低供给过剩风险，增强行业盈利稳定性。

Q：美光战略客户协议与海力士ADR上市对存储行业盈利稳定性及估值体系产生哪些实质性影响？

A：美光已签署16份SCA，覆盖20% DRAM与三分之一NAND出货量，RPO合计约1000亿美元，预收现金定金220亿美元；协议设定采购价格下限，对应毛利率远超历史峰值，机制性抬升行业盈利下限。海力士ADR于7月10日开始交易，融资295亿美元，旨在与美光同台竞争获取更高估值锚点；作为HBM绝对龙头，其估值重估将向上拉动全行业估值体系，股价年内已涨三倍，市值超越三星电子成为韩国第一。

Q：HBM4的定价预期及对存储原厂盈利能力的潜在提升空间如何？

A：英伟达HBM4 12Hi单价约500美元，较HBM3e 12Hi一年前合约价高60%–70%；预计2024年Q3–Q4其他原厂与英伟达新一轮谈判涨幅可能达1–3倍。HBM4提价路径清晰，单带提价50%–70%，叠加采购颗粒价格已涨3–4倍的基础，价值创造能力持续跃迁，将显著提升原厂毛利率与整体盈利水平，强化高端产品盈利贡献。

Q：国产利基存储厂商的核心投资逻辑与差异化优势是什么？

A：国产利基存储行情核心驱动力并非需求突增，而是国际原厂持续将资源向AI高端产品倾斜，导致2D NAND等成熟制程产能紧缺，引发全球供给端重构。兆易创新作为平台型公司，DRAM与利基NAND双增长驱动份额提升；北京君正旗下ISSI车规级存储受益汽车端涨价，认证周期超三年、客户粘性强；东芯股份SLC NAND占收入60%–70%，深度承接退出产能，盈利弹性显著；普冉通过控股Skyhigh布局紧缺的2D NAND，其中MLC供给缺口更大、涨幅更高，且国内短期无替代供给，率先兑现业绩。

Q：本次会议对存储行业长期发展趋势与投资范式的最终结论是什么？

A：AI不仅改变存储需求结构，更重塑行业商业模式：从HBM持续供不应求到长期协议普及，存储行业获得前所未有的盈利稳定性与收入可预测性，完成从周期属性向成长属性的根本性转变。国产利基存储最大机会源于全球供应链重构带来的份额提升、产品升级与盈利中枢抬升。市场交易重心将从价格涨多少转向是否值得成长股估值，若AI需求持续扩张且供给保持纪律性，商业模式将持续升级，驱动全球存储产业链及国产龙头迎来系统性重估。

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