1、A股市场大势研判

近期行情与趋势判断：5月中下旬以来，A股市场窄幅震荡、上下两难的格局被打破，确立新一轮上涨格局。上证指数突破3439点后，目标直指2024年11月高点3509点，且不排除继续挑战3509点上方，多头周期预计持续约3周。证券公司指数仅收复去年11月以来跌幅的40%，仍有上攻空间。在此情况下，军工、计算机等科技成长板块将获做多机会。

上周市场特征：上周市场呈大强小弱格局，权重指数为上攻主力，成长指数较弱。主要宽基指数多数收涨，上证指数、上证50和沪深300分别上涨1.40%、1.21%和1.54%，上证指数最高冲至3497点；成长指数中，中证500、中证1000等分别有不同涨幅，科创50小幅下跌0.35%，北证50下跌1.71%。行业板块方面，中信一级行业25涨5跌，银行上周涨3.78%，连续9周上涨；钢铁、建材、医药等出现补涨；家电等红利风格板块也有补涨；综合金融、计算机、通信则下跌。

后续走势与配置建议：市场确立新一轮攻势，上周上涨是延续，行情仍有纵深发展可能，上证指数保留挑战3509点及其上方的可能性，本周市场大概率处多头周期。配置上，建议不恐高，持有中线仓位，但不追高。行业配置坚持“1+1+X”原则：银行板块以中线视角持有，逢5月线增配；券商板块继续持有，选年线附近补涨品种；适当配置军工等科技成长板块的年线附近品种。

2、债券市场分析与策略

止盈点位判断逻辑：经历史数据回溯与市场周期验证，银行二级债与OMO的信用利差能捕捉市场阶段性顶部信号。1年期二永债-OMO利差20BP、3年期30BP、5年期40BP为止盈信号。这在2024年8月、2025年2月市场转折点得以验证，利差触及阈值后债市回调。当前1年期利差距信号位还有5 - 6BP缓冲空间，需保持关注。

市场表现与交易逻辑：近期债市收益率下行、信用债走强，城投及二永交投活跃，二永涨势优于城投。资金利率创2025年新低（周五DR007加权1.42%）、6月PMI为49.7%，基本面偏弱支撑债市。但需关注利差压境后的潜在利空，如资金收紧、政策面。当前债市处于偏多窗口，建议持券待涨，同时对长端利率品种适度谨慎。

关键影响因素：近期影响债市的因素有资金面、海外、基本面及机构行为。资金面，本月1.2万亿买断式逆回购到期，7月15、25日分别有1000亿、1500亿MLF到期，短期降准降息概率低，关注央行续作及资金利率变化。海外，关注7月美联储议息会议和7月9日关税豁免政策谈判结果。基本面，关注本周三、周四的CPI、PPI等数据；6月新出口订单指数47.7%，连续两月上升，关注关税政策对出口的影响。机构行为上，7月理财规模预计扩容，三季度保险预定利率或降25 - 50BP，入市配债资金规模或受影响。

3、轻工行业中期策略

上半年超额收益板块：2025年上半年，轻工行业新消费细分赛道及纸包装板块表现突出。新消费细分赛道有潮玩、电子烟、个护宠物、户外等；纸包装板块在制造业中综合表现有相对优势。2024年6月中涨幅居前的高景气成长个股有泡泡玛特、共创草坪、康隆达、中宠股份、布鲁可等。从估值看，尽管上半年新消费的结构性成长已得到定价和演绎，但横向对比轻工板块估值，仍处较低水平。

投资策略更新：当前，轻工行业投资策略更新强调新消费仍是中期主线。其底层逻辑源于经济转型、人口代际迭代及消费观念变化。虽今年业绩定价较充分，但中期成长有望消化估值，下半年盘整后仍将是投资主线。新消费有两个共性：一是中产阶级情绪消费催生的新品类，如潮玩、宠物、电子烟、户外；二是部分赛道中因产品周期向上等因素出现的结构性成长个股，如百亚、登康、豪悦、匠心。消费成长标的切换2026年估值仍有布局空间。此外，推荐周期底部的优质制造标的，如太阳纸业、裕同科技、奥瑞金。

新消费细分领域：轻工新消费细分领域包括：潮玩推荐泡泡玛特，布鲁可回调后进入布局期，关注晨光股份下半年IP转型进度；电子烟领域，加热不燃烧产品进入新品换新周期，推荐司马尔国际和云趣科技；宠物经济推荐乖宝、中宠、依依、元妃；传统赛道关注百亚、登康、匠心家居、豪悦护理等大单品标的，均属消费结构性成长。

传统领域机会：传统消费和制造领域估值处历史低位，下半年应重视格局稳定、经营质量提升的优质白马，核心推荐太阳纸业、奥瑞金、裕同科技、永兴股份。考虑政策刺激，地产链条处于低位，首选公牛集团，此外关注慕思股份、喜临门、欧派、索菲亚、顾家、敏华。

4、地产行业中期策略

行业基本面情况：2025年1-5月全国商品房成交面积下滑，重点12城同期销售面积累计同比降9.7%，城市间涨跌幅差异明显，青岛、南宁等成交量同比增，北京、深圳、杭州等核心一二线城市成交量同比降。新房市场，重点28城上半年新增住宅供应量创本轮调整新低，同比跌25%；核心区库存健康，去化周期在9个月内，外围区域去化周期超120个月且库存占比超85%，有效供给不足限制新房成交。二手房市场韧性强，重点12城1-5月成交面积同比增21.6%；价格仍调整但降幅收窄，部分城市近几周房价环比上涨。受2022年房企出险等因素影响，2025年5月二手房占比升至56%。土地市场缩量升温、点状复苏，前5月住宅用地成交面积降、楼面均价涨，TOP10城市成交占比54%（去年34%），热点城市核心地块热。以杭州为例，取消限价后三宗地块楼面均价涨近1万元/平方米，印证核心城市土地价传导至新房、二手房带动整体修复，新房价格起标杆作用。

政策脉络梳理：中央房地产政策围绕三条主线：纾困保底（保交付+收储）、城中村及危旧房改造、推动好房子建设，地方因城施策。收储政策加速落地，截至5月20日，收储近3000宗闲置土地，占2025年1-5月新房销售面积的54%；收储土地中住宅用地占比大，地方国企为主要出让方，50%地块收储价为原价80%-100%。好房子带动销售溢价和去化率提升，重庆核心区项目溢价超20%，部分近40%，近郊约5%；成都5月入市的7个项目去化率达94%。城中村改造政策扩围，从35个城市扩大到近300个地级以上城市，将2000年前建成小区纳入改造，2025年目标新增100万套改造，资金支持跟进。

投资建议：投资思路为周期底部优选房企，关注商业运营和物业管理。开发商类房企选能穿越周期的，特征为土储优、现金足、减值充分、产品力强，推荐华润置地、滨江集团。商业地产方面，股息率高于10年国债收益率的公司，估值有修复空间，推荐太古、恒隆。物业管理板块，房企信用稳定使物业公司估值空间打开，通过降本增效等有望实现5%-10%利润增速，央国企物业公司估值处底部有修复空间，推荐顺序为第一梯队华润万象生活、招商积余，第二梯队中海物业、保利物业。

Q&A

Q：如何看待近期A股市场的整体行情？

A：根据上期周报《券商引领突破，大盘高度几何》观点，随着券商引领大盘突破，5月中下旬以来市场窄幅震荡、上下两难的格局已被打破，当前市场已确立新一轮上涨格局。上证指数突破前期高点3439点后，目标直指去年11月高点3509点，结合4月7日以来指数上行速度，不排除继续挑战3509点上方，多头周期预计持续约3周。作为本轮行情的核心驱动板块，证券公司指数目前仅收复去年11月以来跌幅的40%，后续仍有上攻空间。在核心驱动板块仍有上行空间、全市场风险偏好提升的背景下，军工、计算机、传媒、电子电芯等科技成长板块将获得做多机会。

Q：上周A股市场有哪些特征？

A：大盘在上上周确立突破形态后，上周在权重板块带领下继续上攻，主要宽基指数多数收涨，呈现大强小弱格局。权重指数为上攻主力，上证指数、上证50、沪深300分别上涨1.40%、1.21%、1.54%，上证指数最高冲至3497点，接近3500点关口；成长指数相对较弱，中证500、中证1000、国证2000、创业板指分别上涨0.81%、0.56%、0.53%、1.50%，科创50下跌0.35%，北证50下跌1.71%。同期港股市场整体下跌，恒生指数、恒生科技分别下跌1.52%、2.34%。行业板块方面，中信一级行业25涨5跌，呈现银行涨势持续、行业轮动加快特征：银行上周上涨3.78%，连续9周上涨，为唯一连涨两个月的行业；其他涨幅前列行业较为散乱，包括4月以来涨幅较小的钢铁、建材，前期回调较大的医药，以及红利风格补涨的家电、电力与公用事业、煤炭；前期较强的综合金融、计算机、通信则下跌。

Q：A股市场后续走势及配置建议如何？

A：上上周券商引领大盘突破后，市场已确立新一轮攻势，上周上涨为攻势延续。结合4月7日以来指数上行速度测算及当前市场表现，行情仍有纵深发展空间，上证指数保留挑战3509点及其上方的可能性，本周市场大概率仍处于多头周期。行业方面，银行将继续强势，券商仍是引领市场的主线，全市场风险偏好提升下，军工、计算机、传媒、电子、电芯等科技成长板块将获做多机会。配置建议：基于大盘处于多头周期、金融与科技齐飞的格局，建议不恐高，继续持有中线仓位；但上证指数接近3500点，不建议追高，尤其前期涨幅过大、技术面疲态的板块。行业配置坚持1+1+X原则：银行板块大趋势完好，中线持有，逢5月线增配；券商板块作为主线，继续持有并选择年线附近补涨品种；科技成长板块在做多周期内适当配置，选取年线附近品种。

Q：本次周观点止盈渐进，保持关注中，止盈点位的判断逻辑是怎样的？

A：通过历史数据回溯与市场周期验证，银行二级债与OMO之间的信用利差水平可有效捕捉市场阶段性顶部信号。具体来看，1年期二永债与OMO利率的利差在20BP以内为明显止盈信号，3年期和5年期品种的利差信号分别为30BP和40BP。该规律在2024年8月初、2025年2月初的市场转折点中得到验证，利差触及阈值后债券市场均出现明显回调。当前1年期二永债与OMO的利差距离指引点位仍有5-6BP缓冲空间，止盈点位渐进，需保持关注。

Q：近期市场表现及主线交易逻辑如何？

A：近期市场主线交易逻辑为资金利率创年内新低与基本面偏弱。上周债市收益率全面下行，整体走强，其中信用债表现更优，城投及二永债交投活跃，二永债涨势优于城投。跨季结束后债券市场全面回暖，周五第2007加权平均利率1.42%，资金利率再创新低。资金宽松、弱基本面叠加旺盛配置需求支撑信用债走强。当前市场仍处于偏多窗口，建议投资者保持做多定力，但需警惕利差收窄后对潜在利空的敏感性上升，主要利空因子为资金收紧和政策面。基本面方面，6月制造业PMI为49.7%，虽小幅回升但仍低于荣枯线，市场需求收缩制约制造业生产投资，居民收入预期及消费需求偏弱、房地产低迷、信贷增速放缓等核心矛盾未解，弱复苏主基调未变，持续支撑债市。当前市场赔率虽下降，但资金宽松延续、机构欠配压力仍存，行情未结束，建议持券待涨，同时对长端利率品种保持适度谨慎。以1年期二永债与OMO利差低于20BP为止盈信号，当前距离止盈点位仍有5~6BP缓冲空间，需做好止盈预案应对潜在波动。

Q：近期影响债市的主要因素有哪些值得关注？

A：资金面方面，7月有1.2万亿元买断式逆回购到期，15日、25日分别有1000亿元、1500亿元MLF到期；短期总量宽松，降准降息概率低，央行优先通过MLF续作、买断式逆回购维稳流动性，需关注加量续作情况；7月为季度缴税月，中旬税期可能扰动资金面，需关注资金利率变化及央行是否重启国债购买。海外方面，需关注7月美联储议息会议及7月9日关税豁免政策到期节点，美国与主要贸易伙伴的谈判结果是国内资产定价的重要参考。基本面方面，需关注本周三、周四发布的CPI、PPI、新增信贷、社融规模及M1等数据；6月新出口订单指数47.7%，需关注关税政策边际变化对出口的扰动。机构行为方面，理财季末回表压力已缓解，7月理财规模预计季节性扩容；三季度保险配置动能或偏弱，因预定利率拟下调25-50BP，保险产品吸引力下降，下半年保费收入增速放缓，入市配债资金规模或受影响。

Q：2025年上半年轻工行业中哪些板块有明显的超额收益？

A：2025年上半年，轻工行业中新消费细分赛道实现显著超额收益，制造业中纸包装板块表现相对占优。新消费领域涵盖潮玩、电子烟、个护宠物、户外等方向，相关标的呈现良好成长态势。截至2024年6月中旬，涨幅居前的公司以高景气成长个股为主，包括泡泡玛特、共创草坪、康隆达、中宠股份、布鲁可等。从估值看，尽管上半年消费结构性成长已获定价，但基于中期成长逻辑，横向对比轻工板块整体估值仍处于较低水平。

Q：当前时间节点，轻工行业投资策略有哪些更新？

A：新消费近期虽有盘整，但仍是中期明确投资线索，底层逻辑源于经济转型期人口代际迭代与消费观念变化。尽管今年业绩定价较充分，但中期业绩成长可持续消化估值，盘整后下半年轻工新消费仍为板块明确投资主线。新消费具有两个共性特征：一是中产阶级情绪消费衍生需求催生的新品类，如潮玩、宠物、电子烟、户外；二是无增长赛道中产品周期向上、复购验证、高性价比的结构性成长个股，如百亚、登康、豪悦、匠心。相关消费成长标的切换明年估值仍有布局空间，核心标的包括周期底部优质制造的太阳纸业、全球海外布局的玉桐科技及海外拓展两片罐的奥瑞金。

Q：轻工领域的新消费具体包含哪些赛道及代表性标的？

A：轻工新消费主要分为两类：一类是Z世代年轻人因情绪消费需求催生的新兴赛道，包括潮玩、宠物、电子烟、户外等，其中潮玩领域推荐IP运营平台型公司泡泡玛特、回调后进入布局期的布鲁可，并关注晨光股份下半年IP转型进度；电子烟领域因加热不燃烧产品进入烟草集团新品换新周期，行业成长预期提速，重点看好思摩尔国际和云趣科技；宠物经济涵盖乖宝、中宠等宠物食品企业及依依、源飞等宠物用品企业。另一类是传统赛道中通过产品周期向上、复购验证、高性价比实现结构性成长的标的，包括百亚、登康、匠心家居、豪悦护理等以高毛利大单品驱动增长的企业。

Q：下半年传统领域是否存在投资机会？

A：下半年传统领域建议重点关注格局稳定且经营质量提升的优质白马标的。核心推荐资源禀赋突出且成长将进入加速期的太阳纸业，两片罐行业龙头奥瑞金，消费电子包装绝对龙头裕同科技，以及份额稳定提升的软塑包装企业永兴股份。叠加以旧换新政策延续及财政政策刺激，地产链条处于相对低位，首选产品力强且综合渠道建设进入收获期的公牛集团。其他关注标的包括智能床领域的慕思股份、喜临门，定制家居龙头欧派家居、索菲亚，以及外贸确定性干扰有所修复的顾家家居、敏华控股。

Q：当前房地产政策的脉络及关键进展如何？

A：中央层面房地产政策思路清晰，围绕三条主线展开：一是纾困保底，二是城中村改造，地方层面以因城施策推进。收储作为消化存量库存的关键手段，政策加速落地，中指院监测显示，截至5月20日，各地通过专项债券收储存量闲置土地近3000宗，占今年1-5月全国新房销售面积的54%；收储土地中住宅用地占比较高，出让方以地方国企为主，约50%地块收储价为原始成交价的80%-100%。好房子带动销售溢价与去化率提升，重庆核心区第四代住宅项目溢价率普遍超20%，近郊项目溢价约5%；成都5月入市的7个新规好房子项目平均开盘去化率达94%。城中村改造政策扩围加力，范围从最初的35个城市扩展至城区常住人口300万以上大城市，2025年3月进一步覆盖近300个地级以上城市，并纳入2000年前建成的老旧小区，2025年目标新增实施100万套改造，资金支持逐步跟进。

Q：房地产板块整体的投资建议是什么？

A：当前投资思路为周期底部优选优质房企，其中商业运营与物业管理抗周期属性突出，值得关注。开发商类房企核心策略是选择能穿越周期的标的，需具备土储优质且现金充沛、减值充分、产品力强三大特征，重点推荐华润置地、滨江集团等优质企业。商业地产方面，其估值可与具有有序现金流属性的长期债券对比，若商业公司股息率高于10年期国债收益率，其永续现金流属性或被低估，估值存在修复空间，看好太古、恒隆等商管类公司。物业管理方面，随着房企信用趋稳，市场对物业公司的担忧缓解，估值空间打开；物业公司通过降本增效、应收账款账期管理，有望实现5%-10%的可持续利润增速并产生稳定现金流；参考中国国贸估值提升路径，央国企物业公司当前估值处于底部，仍具修复空间，推荐顺序为第一梯队华润万象生活、招商积余，第二梯队中海物业、保利物业。

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