1、香港银行2025年业绩回顾

国际银行业绩表现：2025年汇丰、渣打两家香港国际银行整体业绩表现超市场预期，核心有两大共性特征：
a. 净利息收入表现超预期。4Q25净利息收入出现季节性上行，此前市场普遍处于降息预期中，认为进入降息通道后银行净利息收入将承压，但实际两家银行全年净利息收入同比维持未降，韧性来自两大核心驱动：一是信贷投放增速保持2%~3%，投放节奏平稳；二是存款增速显著快于同业，2025年报表口径下汇丰存款同比增长8%（日均存款增速5%），渣打存款同比增长14%（日均存款增速12%），而香港银行业存款平均增速仅为4%，两家均高于行业平均水平。多数内地投资者此前忽略了存款增长对海外银行净利息收入的正向作用：汇丰和渣打会使用内部资金支持交易银行业务及全球金融市场业务，这两项业务创造的部分收入会被转移计入净利息收入，因此存款增长会直接利好净利息收入。
b. 财富管理业务增长韧性超预期。业绩披露前市场普遍担忧，财富管理业务经历2023、2024连续两年的高同比增长后，2025年增长持续性不足，该担忧在4Q25达到高峰，但实际底层经营数据远超市场预期，AOM、新增资金流入、获客等核心指标均未出现降速。2025年香港国际银行AOM同比增长15%以上，带动非息收入同比增长10%-15%，财富管理是非息收入增长的最大贡献项，仅对公手续费在4Q25出现一定降速，对2026年该板块的增长预期不高。
盈利指标方面，两家银行调整后ROT均实现此前的业绩指引，且同比2024年有明显增长，其中汇丰控股调整后ROT为17.4%，渣打集团调整后ROT为14.1%。

本土银行业绩表现：香港本土银行方面，目前覆盖的4家机构中，中银香港尚未披露2025年业绩，东亚银行已披露完整业绩，具体表现如下：
a. 中银香港2025年业绩预期：净利息收入方面，预计同比出现低单位数下滑，降幅约为-2%，整体压力相对可控。核心原因一是2025年海博全年走低，且香港本土市场流动性池子较窄，本土银行对冲净利息收入波动的能力相对有限；二是4Q25 Hyper出现相对上冲，带来一定利好，抵消了部分下行压力。非息收入方面，预计同比实现高双位数增长，核心驱动来自两大板块：一是香港本土财富管理业务增长较快；二是其他非息业务贡献显著，尤其是外汇做市业务收入增长稳健，该板块收入相对稳定且可预测，贡献并非仅来自市场传统认知的债券交易业务。整体盈利指标方面，预计2025年中银香港营收同比增长5%，ROTE为11.2%。
b. 东亚银行2025年已披露业绩表现：2025年东亚银行营收同比增长0.2%，ROTE为3.1%，业绩低于预期主要受两大一次性因素拖累：一是国通信托相关事项拖累收入约4亿港元；二是表内自营房地产减值，包括自有写字楼及员工家属楼相关资产减值，两类事项累计拖累收入约7亿港元。扣除上述一次性因素后，东亚银行归母净利润及税前利润同比基本持平略减，持续经营业务表现未低于预期太多。

2、香港银行业绩指引

国际银行业绩指引：汇丰给出的2026年核心业绩指引表现亮眼，核心指标包括：净利息收入不低于450亿美元，对应同比增速不低于2%，该指引在市场此前普遍存在降息预期的背景下大幅超预期；拨备计提损失为40BP，与2025年持平；成本项同比增速约1%。叠加财富管理业务在非息收入侧的拉动，预计2026年营收同比增速至少为3%-4%，成本收入比将进一步优化，带动ROTE水平提升。
汇丰同时发布三年期中期指引，2028年营业收入同比增速目标为5%，即2026、2027年营收同比增速不会高于5%；目前受降息预期削弱影响，2026年净利息收入表现或更乐观，预计2026、2027年营收同比增速处于中低单位数区间。中期ROT目标为不低于17%，打消了市场此前对ROTE无改善空间的担忧。汇丰业绩发布后股价当日上涨5%，表现显著超出市场预期。
渣打2026年业绩指引显示，营业收入同比增长5%左右；2026年净利息收入预期同比持平，其内在增速本可达2%，但为进一步缩减报表风险，零售业务的负面影响将抵消该部分增速，最终表现为持平，该情况也隐含2026年非息收入至少保持双位数同比增速，主要由财富管理业务拉动。成本侧2026年预计持平，成本收入比将进一步优化，是中期ROT提升的底层逻辑。目前渣打成本收入比约59%，高于同业水平，未来成本收入比下行叠加高比例回购，将推动ROT持续走高。2026年报表口径ROTE目标为至少高于12%，2025年渣打ROTE为11.8%，同比将实现改善。
渣打指引发布后市场反应平淡，当日股价走势呈深V，先跌后回升，次日小幅上涨。市场担忧其ROTE处于高位后增速回落，估值溢价或收缩，但目前其估值处于合理区间，近期大幅回调后已凸显投资价值，股息加回购综合回报率达10%，具备高股息投资吸引力。海外银行业投资景气度特征明显，ROE是PB的核心估值指标，汇丰、渣打均有较强的股东回报意愿，ROT维持高位将保障股东回报水平。

本土银行业绩指引：东亚银行受一次性因素影响，2025年下半年及全年业绩低于预期，随之推出新三年计划，核心目标包括：2028年ROE恢复至7%，2028年彻底解决历史资产质量问题。东亚银行估值长期偏低主要受信用成本压制，其信用成本长期维持在100BP，显著高于香港国际银行约40BP的平均水平，对ROE形成明显压制。经测算，其资产质量包袱未来三年左右出清的压力不大，但当前估值性价比不突出，即使ROE改善至7%，对应的PB水平仅约0.35倍，与当前估值相比无明显优势。
业绩释放节奏方面，东亚银行2026年不会进行激进的业绩释放，2027年、2028年基本面改善的确定性较高，因此建议2026年底观察是否出现回调后的合适上车机会，提前为2027、2028年的行情埋伏。
中银香港2025年业绩预期显示，全年营业收入同比增长5%；其中全年净利息收入同比下降1.7%，主要受Hyper因素影响，2025年下半年净利息收入环比基本持平；全年非息收入同比增长21%，由财富管理业务及核心的外汇做市业务共同带动；归母净利润同比增长1.4%，ROE为11.2%，上述指标与2024年基本持平。

3、香港银行股交易走势复盘

地产预期交易走势：2026年1月底至2月底，市场围绕香港地产周期改善预期展开交易，香港本土区域银行的股价跑赢幅度与机构自身的香港本土敞口、尤其是香港商业地产敞口占比高度匹配，商业地产敞口占比越高的银行，该阶段股价涨幅越突出。从具体表现分化来看，大新、东亚银行、中银香港是该阶段跑赢幅度最为显著的机构，汇丰（HSBC）的股价表现处于行业居中水平，渣打集团的股价几乎没有明显变动。当前香港地产周期确实已积累较为明显的利好因素，但现阶段判定香港地产周期及香港经济周期已经实现反转仍为时尚早，后续还需时间验证这一轮行情反转的持续性以及实际含金量，相关细节拆解会在后续内容展开。

中东事件冲击走势：2026年2月以来中东事件对银行股走势形成多轮冲击，叠加特殊事件与业绩披露因素，不同银行走势分化明显：a. 2月9日至2月13日为中东事件预热阶段，美伊双方谈判进展不顺，美方一度宣称要向中东增派第二艘航空母舰，引发市场担忧，该阶段汇丰控股和渣打集团均出现10%以内的阶段性下跌；同时2月10日渣打集团前CFO离职，该CFO受到欧美投资者高度认可，离职事件对渣打集团股价形成额外冲击，带来高个位数的额外下跌。b. 2月24日至2月26日为业绩披露期，汇丰披露业绩后股价上涨5%，渣打业绩披露后市场反响较为平淡，受汇丰业绩改善带动出现跟涨。c. 2月28日之后中东事件整体冲击显现，银行股出现普跌，跌幅排序为渣打集团跌幅最大，汇丰次之，香港本土银行跌幅最小。普跌阶段的共性担忧包括两方面：一是黑天鹅事件引发的风险偏好下降（risk off），二是东亚及东南亚均为石油输入国，市场担忧出现滞胀情景。不同银行的跌幅差异核心来自两个驱动因素：一是中东敞口占比，报表层面显示中东敞口占比越高的银行跌幅越大；二是跨境业务依赖度，渣打集团对跨境业务的依赖度更高，因此跌幅高于汇丰；汇丰拥有两块本土业务，香港业务占比35%，英国及欧洲大陆业务占比25%-30%，对跨境业务的依赖度低于渣打，但相比香港本土银行，汇丰仍有30%多的净利润来自海外业务，因此跌幅介于渣打和香港本土银行之间。

4、中东冲突对香港银行的影响

中东冲突核心特征：本次中东冲突的影响可拆解为石油生产、石油运输两类核心损失，其中石油运输是当前最大关注焦点。霍尔木兹海峡当前运力达2000万桶/天，相当于全球1亿桶/天原油需求的20%，石油运输具备局势缓和即可快速恢复的特征，因此市场预期会随相关消息频繁变动，直接体现为油价随新消息暴涨暴跌，对应银行股也同步波动：消息发酵时担忧情绪升温股价下跌，局势缓和后渣打、汇丰等相关银行股随即回升。石油生产端目前累计可确定的损失产能约1000万桶/天，占全球原油需求的10%，但生产并非本次事件的关注重点，原因在于石油运输的影响已覆盖生产损失，只要霍尔木兹海峡运输受阻，即便产能恢复也无法外运，当前霍尔木兹海峡每日过境船舶已接近0。冲突持续性方面，市场中性预测冲突持续至2026年6月底，较此前部分投资者预期的3月底结束有明显延迟，不过目前仍有不少押注事件短期结束，意味着相关资产定价或尚未充分反映风险。

对银行业务影响路径：中东冲突对汇丰、渣打两家银行的影响可从直接业务影响、高油价拉动、潜在风险三个维度拆解：a. 直接业务影响：两家银行中东业务敞口整体可控，中东贷款占总贷款的5%，税前利润占比8%。对公业务端，已发放贷款仍正常生息，主要影响为新业务展业受限；减值损失端，两家银行在中东的信贷对手方以跨国企业、政府/类政府主权财富基金、银行同业为主，季度维度内因战争出现违约的概率较低，仅汇丰提到若油价持续高位，或因宏观预期转差需额外计提不高于25亿美元的减值，若事件平息且相关主体未出险，计提金额可冲回；财富管理端，市场担心中东安全性下降导致资本外流，但由于中东资本多数无法留在欧美体系，资金更可能流向安全性更高的中国香港、新加坡，而汇丰、渣打在两地的布局远强于中东本土，反而利好其财富管理业务，宁德时代港股相对A股溢价较高，或为中东资金流入的佐证。b. 高油价正向拉动：当前降息预期持续走弱，部分区域预期扭转，此前市场预期2026年美国降息2次、欧洲利率持平，目前已定价美国降息1次甚至不降息、欧洲加息1-2次；以汇丰为例，利率每上升100BP，其净利息收入将增长5%-7%，对应单次25BP加息可支撑净利息收入增长1.25%-1.75%，对业绩形成正向拉动。c. 潜在风险：一是或因宏观情景假设下调增提信用损失，二是极端情形下长期高油价或抑制跨境贸易需求，影响对公业务展业，但2010-2014年高油价期间渣打贸易业务展业顺利，影响存在不确定性。

投资价值判断：复盘历史上战争冲击、欧债危机、俄乌冲突等事件，银行股在事件冲击下呈现两阶段走势特征：事件发生后一周内通常出现20%-30%的集中回调，后续是否反弹或持续下跌取决于事件是否实质冲击银行ROE。当前情绪化演绎阶段已过去，自2月28日以来渣打下跌约20%、汇丰下跌约15%，幅度与历史上的情绪化冲击基本一致，后续股价走势取决于油价上涨及滞胀担忧是否兑现并影响两家银行的ROE预期。从当前情况来看，孤立的地缘冲突导致银行经营环境恶化的情况历史罕见，地缘冲突通常只是经济恶化的导火索，而非核心原因，本次冲突演变为滞胀的概率较低。两家银行最担忧的情形为利率重回0导致息差空间完全丧失，ROE回落至个位数，而滞胀情景下影响有好有坏，不改变中长期推荐逻辑。此外，两家银行近年转型后抗风险能力显著提升：汇丰跨境客户营业收入贡献占比60%，纯境内客户占比仅27%；渣打大型跨国企业收入贡献占比90%，投资及企业信贷占比达70%以上，客户头部化、多元化及信贷风险分散的特征，使其抗风险能力较此前有质的提升，预计ROE仍将维持高位，叠加报表透明、资产质量安全、股东分红意愿高，仍维持推荐。

5、香港本土银行投资逻辑

香港地产市场近况：更健康的利率环境将缓解此前市场对个人住房、商业地产两大领域的担忧，为相关市场发展带来更好的环境。个人住房市场方面，刚需型个人住房性价比已回归合理区间，二手私人住宅的交易量与成交价均出现非常显著的恢复，对2026年香港按揭市场及贷款增速保持较为乐观的态度。商业地产市场方面，当前判断全面反转为时尚早：a. 商业地产租金回报率有所改善，核心原因是地产价格持续下跌，当前租金回报率已高于信贷成本，对多数地产商的资金流形成一定利好；b. 写字楼空置率开年以来出现逆转迹象，但仍处于10%以上的高位；c. 私人写字楼售价指数尚未出现反转迹象，仅跌幅趋缓甚至止跌，商业地产全面改善仍需时间，不建议过早押注。

本土银行减值压力：测算香港本地银行潜在减值损失的核心假设为不良率15%、不良贷款LTV为50%，该标准设置参考了汇丰的相关业务数据：汇丰含恒生在香港信贷市场占有率达30%，数据权威性较强，且披露质量较好，当前汇丰香港本土商业地产场口减值类贷款不良率为21%，高风险类贷款占比约7%，因此设置上述偏保守的测算标准。基于该假设的测算结果如下：a. 中银香港潜在需计提的减值损失准备约173亿港元，其每年计提的信用损失为77亿港元，潜在需计提规模约为年计提规模的两倍，且每年的信用减值损失无法全部用于覆盖该类风险，因此仍需一段时间完成信用周期出清、实现信用成本实际下降；b. 东亚银行本身体量有限，且计提与处置态度较为积极，经测算其香港本土场口潜在需计提的减值损失准备约20亿港元，其每年计提的减值损失规模为55亿港元，其中约70%用于香港及内地CRE领域，因此信用成本压力相对较小。

板块投资推荐观点：投资推荐层面优先选择报表更简单透明、安全性更高、分红意愿更强且ROE水平更高的香港国际银行，当前相关投资逻辑的支撑因素包括：a. 短期地缘冲突不会对中长期投资逻辑造成逆转，受私募信贷及中东事件影响，全球银行估值中枢累计已回落10%，板块配置性价比凸显；b. 汇丰控股和渣打集团的2027年股东回报已来到10%附近，收益水平具备较强吸引力；c. 当前南向资金已出现增持汇丰控股及渣打集团的动向，板块认可度有所提升。

6、内资银行2025年Q4业绩预览

整体营收利润表现：2025年四季度临近上市银行业绩披露期，经对各家上市银行经营数据测算，2025年第四季度单季上市银行整体营业收入同比增长1%，净利润同比增长3%。与2025年第三季度单季业绩对比，营收增速小幅改善，利润增速基本持平，营收改善的核心驱动因素为净利息收入增速回升。相关测算基于行业公开运行指标、银行经营端调研反馈等信息综合得出，可客观反映上市银行板块四季度整体业绩表现，为梳理银行板块投资逻辑提供核心数据支撑。当前银行板块营收端已出现边际修复信号，利润端保持较强稳定性，净利息收入作为核心营收来源的作用进一步凸显。

净利息收入分析：2025年第四季度上市银行净利息收入同比增长1%，较2025年第三季度0%的增速进一步改善，核心驱动来自规模扩张与息差降幅收窄两方面。规模层面，2025年12月末银行业整体总资产同比增长8%，与9月末基本持平，但不同类型银行增速分化明显：大行、股份行12月末总资产同比增速较9月末分别提升0.9、0.3个百分点，城商行、农商行则下降约1个百分点。分化原因一是存款创造结构变化，信贷对存款的贡献持续下降，结售汇、财政投放的贡献提升，不同银行存款增速结构存在差异；二是2024年四季度至2025年一季度的存款搬家过程中，资金多数留存于银行体系，全国性银行在托管、同业业务上的优势使其存款增长更优，带动总资产增速更高。贷款端，2025年12月末全行业、国有大行、股份行的贷款同比增速较9月末均有小幅下滑，总资产增长的资金更多投向金融投资与同业资产领域；四季度单季银行业贷款增量同比少增，其中国有大行2025年四季度贷款同比少增0.4万亿，股份行贷款增量基本持平，同比增约0.9万亿，主要是股份行将2026年一季度开门红的部分投放前置到2025年11、12月，以此腾挪存贷比资源，从营收角度看效果更优。息差层面，2025年第四季度上市银行净息差同比下降11BP，较三季度单季同比下降13BP的幅度持续收窄，主要受负债成本下行驱动：一是存款利率自律机制作用持续显现，头部银行新发存款综合定价已降至1%以下，监管对负债成本的自律要求逐步严格，利好行业负债成本管控；二是2022年底、2023年初发行的大量高成本三年期定期存款在2025年末、2026年初集中到期，新旧存款利差可达130BP，且90%以上的到期存款仍留存于银行体系续作，带动负债成本明显下行，该效应预计将延续至2026年，成为2026年银行业业绩改善的重要支撑。

资产质量情况：2025年第四季度上市银行不良生成率整体保持平稳，未出现明显恶化。其中零售端不良仍处于高位震荡状态，虽未进一步恶化，但短期尚未看到改善拐点；对公端不良压力主要来自存量房地产贷款的风险暴露，以存量问题资产的分类下迁为主，无新增投放资产的大规模风险爆发，其他对公领域无明显的风险集中暴露情况，整体资产质量预计保持平稳。减值计提方面，2025年四季度上市银行减值计提同比增长7%，主要有三方面原因：一是季节性因素，四季度历来是银行不良核销处置的高峰期，核销回推后不良生成额有所提升；二是2025年四季度银行营收端有所改善，具备更充裕的财务资源来处置存量不良资产；三是2025年底《金融资产风险分类新规》过渡期正式结束，要求银行不良贷款余额与三阶段贷款余额拉平，部分银行因此一次性提升不良生成额，带动计提规模增加。整体来看，2025年第四季度银行营收端小幅改善，但受减值计提增加等因素影响，利润端保持平稳。

7、内资银行2026年业绩展望及推荐

2026年行业业绩趋势：2026年银行行业整体业绩呈改善趋势，不再是过往“比烂”的行业环境，市场对于银行自身的成长性及业绩优势要求有所提升。分机构类型来看，不同类型银行的业绩表现存在明显分化：如江苏、渝农等头部区域行业绩增速预计更快，核心支撑来自两方面，一是具备息差改善逻辑，二是资产增速可维持在较高水平，且资产质量保持平稳；大行由于存在一定的规模诉求，息差改善幅度相对较小；股份行虽存在息差改善空间，但规模增速难以提升，因此大行与股份行的营收、利润表现整体不及区域行，且过往几年区域行业绩表现本身就持续占优。2026年市场风格出现向成长风格切换的趋势，开年以来银行指数跑输成长风格指数，印证了全市场成长风格占优的特征，区域行的业绩优势更契合当前市场对成长性的要求，因此在2026年的行情中具备行业内超额收益，且开年以来银行板块涨幅居前的标的基本均为头部区域行。

三条投资推荐逻辑：银行板块投资可遵循三条逻辑：
a. 优选业绩改善幅度较大的头部区域行，其业绩表现亮眼且契合当前市场对成长性的要求；
b. 布局高分红标的，当前市场、经济及地缘政治冲突仍存在一定不确定性，叠加中长期资金入市对高股息标的的配置需求，推荐高分红可持续性强、当前价格合理、股息率在5%以上的标的，具体包括招商银行A、国有大行H股，其股息率对于配置性资金具备较强吸引力；
c. 关注资产质量出清与事件催化标的，其中民生银行资产质量出清，2026年净利润预计转正，兴业银行具备可转债事件催化逻辑。

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