1、银行板块中报业绩展望

中报整体趋势判断：当前中报显示，银行股业绩全面稳定。可分为两类：一类是一季度业绩下滑的大型银行（含国有大行及股份行），中报降幅将小幅度收敛；另一类是一季度增长良好的优质城商行，中报增速保持稳定。业绩稳定核心源于净息差边际压力放缓，支撑利息净收入对总营收的贡献。利息收入占银行营收的60%-80%，是核心支撑。

净息差边际变化分析：2024 - 2025年支撑银行业绩的核心因素不同。2024年债券市场牛市，带来高弹性投资收益和非利息收入增长，小银行受益更大；2025年市场低估银行业净息差降幅收窄压力的缓解，推动中小银行利息净收入增长。2025年一季度，许多城商行、区域银行利息净收入高增十几个百分点，支撑总营收。二季度虽5月不对称降息（贷款端10BP，存款端15 - 25BP），但负债成本持续下行。过去两三年多次下调存款利率，使银行负债成本和存款成本的存量付息率随到期重定价加速下降，是息差改善主因。不同银行息差表现有差异：大型银行一季度息差创历史新低，二季度随负债付息率下降，息差环比或稳定或微降，基本触底；城商行/区域银行一季度息差较稳定，上半年息差与2024年相比预计微降，降幅与一季度一致，边际稳定。

资产质量与利润增速：银行资产质量整体稳定。银行贷款以对公业务为主，在过去两年化债政策下，政府类信贷资产质量稳定，无风险暴露；零售风险自去年上升，虽今年拐点未现，但银行自去年下半年收紧风控，部分区域银行不良净生成率环比回落。此外，地产风险前四年已充分暴露，支撑资产质量稳定。利润增速方面，优质城商行中报增速与一季度持平；大型银行一季度受息差拖累（房贷降息、LPR调整等），二季度息差下行压力放缓，利息净收入和总营收增速降幅环比收敛，但中报转正困难。不过，全年来看，大型银行利润有望转正，因基数降低和负债成本下降使营收下滑压力逐季缓解。拨备覆盖率或小幅回落，但高拨备银行可压低拨备释放利润，不构成基本面扰动。

2、银行股估值逻辑与推荐标的

估值核心逻辑判断：银行股的逻辑演绎比估值目标更重要。长期以来，银行板块因估值低估且基本面复杂，市场未形成一致的估值范式。从逻辑演绎看，自23、24年连续确立城投、地产、资本等重大风险底线，到2025年息差压力放缓，银行盈利稳定的逻辑持续巩固，叠加资产荒的宏观环境未变，核心投资逻辑稳固，估值修复仍处于抬升进程中。

类债资产（大型银行）估值：以国有大行、部分股份行为代表的无明显增速类债资产，定价核心为股息率与国债利差。当前A股大型银行股息率约4%，部分投资者担忧其吸引力，但此类资产本质是资产荒压力下的配置选择。若10年期国债收益率维持1.6%低位，银行股价上涨需股息率与国债利差收敛，前提是市场认可其盈利稳定性。对比来看，长江电力作为盈利稳定性被充分认可的资产，股息率为3.1%，而大行股息率4%左右，反映市场对其盈利稳定性仍有分歧。目前监管政策对银行重大风险兜底明确，2025年起负债成本下行效果显现，息差努力寻底，银行盈利稳定性或持续确认，推动股息率与国债利差收敛，进而拔高估值。港股大行更具优势，其股息率达5%-5.5%，较A股高1个百分点以上，且通过港股通配置可免红利税（持有一年以上），对险资等绝对收益机构更具吸引力。

高ROE城商行估值：以杭州银行、成都银行为代表的优质城商行，具备稳定业绩增速和高ROE（2025年16 - 17%，未来三年14 - 16%），其定价核心非股息率。当前静态PB刚站上1倍，动态PB不足1倍，与15%左右的ROE严重不匹配。对比食品饮料、家电等稳定行业（平均ROE约12%对应PB2倍），此类城商行估值显著低估。其ROE可持续性源于多方面：经济大省挑大梁导向下，核心城商行信贷增速（2025年10 - 15%）高于全省及全国（全国约7%），规模扩张支撑营收利润增长；业务以城建、政府、广义国央企等优质客群为主，资产质量安全，可减少信用减值计提；叠加拨备覆盖率高于同业，少计减值可释放利润，进一步支撑ROE。因此，此类城商行估值修复具备坚实基本面基础，当前1倍PB水平与ROE匹配性低，未来修复空间显著。

重点推荐标的：重点推荐两类标的：一是红利逻辑下的港股大行（高股息率、免税优势）及招商银行；二是高ROE优质城商行，包括杭州银行、江苏银行、南京银行、成都银行、齐鲁银行。

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